K a p i t á l o v ý t r h
Tak jako každý rok bude i ten letošní na kapitálovém trhu přelomovým. Opět bude naplněn cimrmanovským principem střídání okamžiku očekávání a okamžiku zklamání. Kapitálový trh se totiž buduje léta a žádná rychlá změna čehokoliv jej nevytvoří přes noc.
Ve Spojených státech začalo všechno prodáváním rukou psaných papírů u přístavního mola. Časem se vytvořily akcie, burza, investiční fondy, podílové fondy, zákonodárství i komise pro cenné papíry nazvaná Security exchange commission. Prvním komisařem se stal starý Kennedy, lump všemi mastmi mazaný. Přesto se podařilo vybudovat skutečný dohled nad kapitálovým trhem, který se mezitím rozšířil do celého světa a všude prošel všemi možnými fázemi očekávání a zklamání nad svým fungováním. Ve východní Evropě to na některých místech, především v Polsku, vzali zkratkou. Nám se to nepodvedlo a u druhého pokusu budeme o to déle čekat na výsledek.
Otevírání fondů
Jestliže mezi tím, co má přinést změny, v nynějším roce něco skutečně vyčnívá, potom je to proces otevírání fondů. Ten mohl u některých z nich začít již loni. Už na jaře se objevily první žádosti a brzy i od prvního velkého fondu, SPIF českého spravovaného Spořitelní investiční společností. Nakonec za pár dnů či týdnů začnou se skutečným otvíráním i opravdu velké ryby. Mezi nimi i ta největší, První investiční, i když jen u druhovlnových podílových fondů, které nejsou tak velké jako ty z vlny první.
Proces otevírání fondů s sebou nese řadu otazníků a leckterý investor může být nakonec zklamán (viz EURO 3/98). Může jej překvapit skutečná hodnota majetku ve fondu. Ten totiž může být v tržních cenách nadhodnocený. Anebo se může zpeněžovat pod cenou, pokud bude jen jeden zájemce, který bude fond vydírat tím, že mu s vědomím povinnosti odtikávají poslední týdny k prodeji, než bude muset začít vyplácet podílníky. Akcionářům investičních fondů může způsobit nepříjemnosti i daňový úřad. Při otevření totiž dojde k likvidaci původního fondu a nové podílové listy, které dostanou akcionáři, tak budou vlastně formou likvidačního zůstatku. A jeho vyplácení se daní, i když v tomto případě akcionář nedostane žádné peníze ani žádný nový majetek. Jenom ten jeho původní změní formu. Daně zkrátí i případný výnos v následujících měsících. Podílové listy totiž budou pro podílníka novou investicí, i když půjde jen o změnu té původní, a jakýkoliv výnos do šesti měsíců bude muset podílník zdanit, jako kdyby si podílový list koupil.
Zklamání mohou způsobit i fondy, které se nakonec odmítnou otevřít a půjdou k soudu s tím, že povinné otevírání je protiústavní, protože odepírá akcionářům právo rozhodovat o jejich majetku. Stejný zákon, který otevírání nařizuje, totiž zároveň říká, že o tomto kroku rozhoduje valná hromada fondu. Nejuznávanější český odborník na obchodní právo, Jan Dědič z Vysoké školy ekonomické v Praze, upozorňuje na ještě jeden problém. Zákon nutí k likvidaci fondy vybrané nejen podle velikosti diskontu, ale i podle toho, kdy vznikly. Ty, které přišly na svět později, mohou žít dál a to podle Dědiče může být bráno jako protiústavní, neboť jde o stejné subjekty. „Kdyby zákon řekl, nechceme tu mít žádné investiční a uzavřené fondy, potom prosím, ale on chce jedny likvidovat, když druhé nechá žít, říká.
I přes tato úskalí však přinese otevírání fondů na náš kapitálový trh jisté pročištění. Zmizí z něj řada subjektů, které na něm nemají co dělat. Ať již svojí velikostí či formou. Zmizí i pár těch, které by možná mohly žít dál, což je daň procesu čištění i uspokojení potřeb akcionářů a podílníků.
Rozhodující pro budoucí podobu českého kapitálového trhu je ale skutečnost, že se na něm nově rozdají karty. Dnes obří investiční společnosti přijdou o většinu majetku ve správě. Skončí pro ně doba zaručených, byť třeba i poctivě vydřených výdělků a nastane nový boj o klienta. Rozhodující přitom bude především otázka, zda bude o koho bojovat. „Já se mohu prát o to, abych měl větší podíl na trhu, ale mnohem důležitější pro mě bude, aby se ten trh zvětšil. Abych mohl mít kus z většího koláče, protože na malém se nás mnoho neuživí, zdůrazňuje už delší dobu portfolio manažer fondu Pioneer Trust Vladimír Fichtner. Jeho fond už přelezl dvoumiliardovou hranici majetku ve správě, která se leckde považuje za hranici rentability. Na pořádný byznys je ale i to stále málo. Velké bankovní investiční společnosti už pochopily, že se musí zabývat korunovými fondy a leckteré už vytvořily zajímavé investiční nástroje, ovšem do těch dvou miliard jim leccos chybí. A to pracují s mnohem většími počty pracovníků než dcery zahraničních investičních skupin. Budou muset nejen propouštět, ale také hledat novou filozofii podnikání. A ta může obsahovat klidně i sloučení se do většího celku. Není totiž nikde psáno, že každá větší komerční banka musí mít dceřinou investiční společnost. V zahraničí tomu tak vůbec není a nebylo by divu, kdyby se noví zahraniční majitelé českých bank rozhodli řady dceřiných společností odprodat. A nebylo by divu, kdyby o ně projevil zájem hlavně jejich management, případně odcházející management té které banky. Jenže noví vlastníci mohou zjistit, že to není žádný med, že se to musí umět a že půlmiliardová investiční společnost stěží vydělá na náklady. Naopak dcerám zahraničních obrů, které již mají své fondy a rády by si k nim ještě něco přikoupily, by takové firmičky přišly vhod.
Může se tak lehce stát, že díky procesu, který startuje právě letos, nebudou za chvíli na našem trhu hrát prim IKS Komerční banky, První investiční, ŽB Trust či dokonce ani SIS, ale třeba Pioneer česká investiční společnost, Credis či Citicorp. Tomu nahrává i skutečnost, že český kapitálový trh je pro fondy malý, nebezpečný a ještě málo výnosný. Proto se budou muset obrátit do zahraničí. A to se těžko udělá ve velkém bez partnerů znalých tamních trhů, což je dost drahé. Dceřinky zahraničních společností však často využívají znalostí svých matek, i když jim to komise zakazuje prezentovat, a tudíž mají o jistý servis postaráno.
Přelicencování
Jistý průvan na trh přinese samozřejmě přelicencování obchodníků s cennými papíry. Řada z nich už z různých důvodů dobrovolně vrátila své licence a někteří sítem přelicencování neprojdou. Dnes, jelikož existuje určitá volnost ve výkladech pravidel, je těžké odhadovat, jak celý proces dopadne. Také se jen těžko dá předpokládat, kolik firem půjde za novou licencí za každou cenu a kolik jen zkusí, zda by to neprošlo. Každopádně je s podivem, že těch, kteří se rozhodli odejít dobrovolně, není, vzhledem k podmínkám přelicencování a k velikosti našeho trhu, ještě podstatně víc. Každá firma, která si bude chtít uchovat naději na udržení se na trhu, bude muset například vytvořit vlastní oddělení vnitřního auditu, back office a front office. Očekává se také prohlížení minulosti.
Ať již bude na konci celého procesu - který jistě protáhne řada odvolání, rozkladů a následných správních řízení - jakýkoliv počet obchodníků, rozhodně by se měl trh zprůhlednit. Dnes nikdo neví, kdo skutečně obchoduje a kdo jen existuje. Přijetím podmínek přelicencování by měly všechny firmy, které sítem projdou, dát najevo, že to myslí vážně. Lokální byznys pro zahraniční investory přitom bude moci dělat podle různých odhadů tak pět šest z nich. Ty ostatní se možná zaměří více na správu majetkových účastí a licenci si ponechají jen pro některé druhy obchodů, nebo budou pracovat pro konkrétní klienty. Někteří se také napříště zaměří na zprostředkování investic do zahraničí.
Deriváty
Tuhý boj se letos svede o zahájení trhu s deriváty. Burza i RM-systém po nich volají. První zřejmě doufá, že přitáhne nové obchody a pomůže promptnímu trhu, druhý si možná chce osahat byznys, který by jej mohl živit v budoucnosti, tedy napojení na zahraniční trh. Komise pro cenné papíry však s udělováním licencí nijak nepospíchá. Nechce dát prozatím ani povolení RM-systému, který o něj požádal již před drahnou dobou. Dnes se ji snaží přesvědčit alespoň přes média. Komise přitom tvrdí, že jde jen o formální detaily a jinak proti tomu není. Její předseda Jan Müller dokonce na akci, kde RM-systém svůj produkt prezentoval, pochválil jeho technické provedení a to, že bude zprostředkovávat propojení na vídeňský trh se standardním regulačním prostředím. Snad tedy nakonec projektu skutečně požehná.
Dnes jde ale především o to, že komise nechce zatím dávat licence obchodníkům. Tvrdí, že se u nás deriváty zatím používaly spíš k tunelování než k zajištění proti rizikům. Asi má pravdu. Stejně jako, že derivátům na akcie chybí řádný promptní trh. Na to nakonec poukazují i nízké objemy obchodů se speciálním indexem na české akcie, s nímž se obchoduje ve Vídni. Jenže Vídeň není Praha. Neobchoduje se na ní s českými akciemi. Ti, kteří by se chtěli zajistit a kteří znají český trh, jsou spíše zde. Navíc chce burza začít s deriváty na PRIBOR, které v podstatě už existují a bude dobře, dostanou-li standardizovanou podobu. U akcií chce také začít s jedním indexem čerpajícím ze systému SPAD, který doposud patří k jejím největším úspěchům. Za pokus to, zdá se, stojí a může to nakonec i zvednout obchody na promptním trhu. Předběžné podmínky, s nimiž komise přišla, mnoho nadějí na velký počet účastníků trhu s termínovanými kontrakty stejně nedávají. Evidentně začnou jen banky a ti největší nebankovní brokeři. Trh s deriváty by tak nemusel být trhem velkých prodělků a katastrof, i když případ banky Barrings stále varuje. Zda začne fungovat hned, nebo až za pár měsíců přitom možná nemusí být až tak rozhodující. Případ vídeňského indexu na české akcie totiž ukazuje, že deriváty, s výjimkou GDR, nám asi hned tak neutečou. Zato by nám mohly začít utíkat promptní obchody.
Panevropské svatby
Letošní rok by se totiž mohl nést ve znamení slučování a propojování trhů (viz EURO 1/98) podobně, jako se v Evropě bude ekonomický vývoj nést ve znamení eura. Na to se začaly připravovat na burze v Londýně, který zatím zůstává vně eurozóny. I když většina obchodníků neočekává, že jej to nějak poškodí, neboť jde o nejprestižnější trh s největšími objemy a nejdelší tradicí, samotná burza bere váhu eura vážně. Proto oznámila alianci s frankfurtskou burzou, na jejímž konci by zřejmě měl být nějaký panevropský trh. Tato aliance totiž také oznámila, že nabídne členství i dalším regionálním burzám. Některé z nich se již o tuto možnost začaly zajímat. Evidentně se bojí, aby nakonec nezůstaly mimo, což se může stát i naší burze.
Té přišlo první varování z Vídně, která chce vytvořit jednotný trh pro blue chips z celé východní Evropy. Aby se to nepletlo, spojila se na to rovněž s Frankfurtem. V Beneluxu už společný trh mají, na severu Evropy se již Švédi spojili s Dány do Norexu (Nord Exchange) a vstup do jedné party s nimi zvažují i Norové. Němci, Francouzi a Švýcaři založili společný systém s termínovanými kontrakty a Paříž s Bruselem se spojily do systému Euronex, pokukujícího po východních GDR. Leccos se chystá i na burze v Istanbulu. I když integrační snahy asi nepůjdou mílovými kroky, zdá se, že otázka, jak se do nich pražské trhy zapojí, bude právě letos potřebovat odpověď. Generální tajemník burzy Pavel Hollmann se k tomuto názoru již přiklonil (viz EURO 9/98) a Burzovní komora si již odsouhlasila, že bude tuto cestu hledat.
Zatracená komise
Svůj příspěvek k velkému vření jistě přinese i vnitřní život Komise pro cenné papíry. V dubnu vyprší mandát členu prezidia Františku Jakubovi a předseda Müller asi nebude vzhledem k vnitřním sporům stát o jeho prodloužení. Komise tak může být znovu neúplná a bude se hledat další člen. Při té příležitosti by se mohl klidně třeba některý politik chytit stížností na adresu tohoto dozoru a začít například zpochybňovat neodvolatelnost komisařů.
Také se hovoří o žalobách na komisi, případně některé její osoby. S jejím fungováním na trhu nepanuje spokojenost a praní špinavého prádla jistě jednou přijde.
I proto tedy bude zjevně letošní rok na českém kapitálovém trhu opět přelomovým. Novou šťávu to ale na něj asi nepřinese.
