Čím déle bude ČNB intervenovat, tím méně koruna po opuštění intervenčního režimu posílí. Explicitní deklarování záměru dostat inflaci k horní hranici cílovaného pásma, tedy ke třem procentům, by spolu s negativními sazbami zredukovalo objem nákupů cizích měn, které budou v dalších měsících patrně nezbytné.
Po zahájení intervencí ČNB jsme byli svědky poměrně ploché a místy až úsměvné debaty o jejich dopadu a smyslu. Po počátečním komunikačním zaváhání se centrální banka až sisyfovsky snažila vysvětlit triviální ekonomickou zákonitost, že v exportní ekonomice vede oslabení měny k vyššímu růstu, zvýšení zaměstnanosti a zrychlení růstu cen. Překvapivě, i když byla po roce z makrodat zjevná účinnost intervencí, bylo stále mnoho těch, kteří platnost uvedené zákonitosti zpochybňovali. Nyní rok a půl od zahájení intervencí a při oživení ekonomiky na tempo mezi třemi a čtyřmi procenty přichází pro centrální bankéře obtížnější část intervenční epizody. Budou muset odrážet kritiku dalších nákupů cizích měn vysvětlením ekonomické zákonitosti daleko méně intuitivní. Totiž že dosažení vyšší dynamiky růstu cen a mezd v Česku než v eurozóně povede k menšímu tlaku na posílení měny po ukončení intervencí.
Pro jednoduchost si představme, že domácí cenová hladina vzroste o dvě procenta, cenová hladina v zahraničí se nezmění a domácí měna nominálně oslabí o dvě procenta. Ačkoli došlo k oslabení domácí měny, reálný měnový kurz – a o ten v ekonomii jde především – zůstane nezměněn. To je zjednodušeně popis cesty, kterou se ČNB vydává. Mechanismus reálného měnového kurzu by měl zabránit nutnosti skokového posílení měny na hodnoty před intervencemi.
Abychom však růst mezd a cen v Česku dostali dostatečně nad růst inflace/mezd v eurozóně, je třeba v držení koruny nad 27 pokračovat a rozhodně horizont intervencí nezkracovat ani v případě lepšího než očekávaného výkonu ekonomiky. Dočasné necílování dvouprocentního středu inflačního cíle, ale tříprocentní horní hranice inflačního cíle a explicitní komunikace tohoto faktu by pomohly k tomu, abychom se dříve a natrvalo vrátili k řízení měnové politiky kladnými úrokovými sazbami.
Aktivně neintervenovat a mít kurz nad 27 byl pro ČNB ideální stav, který podle všeho skončil. Kombinace zrychlující ekonomiky a zkracujícího se času do konce intervencí povedou hráče na finančních trzích a zajišťující se exportéry k prodejům deviz. Snížení úrokových sazeb do mínusu může být efektivním nástrojem pro snížení objemu intervencí nutných pro udržení koruny nad 27 až do druhé poloviny roku 2016. V Evropě negativní sazby již jsou, a tak je zúročení korunových prostředků 0,05 procenta v ČNB nad úročením negativní úrokovou sazbou v euru. Není nač čekat.
Intervenovat teď musíme, abychom se z intervenčního režimu nadobro dostali. Záporné sazby objem intervencí srazí a cílování inflace na tři procenta, při růstu mezd o čtyři až pět procent, bude redukovat posílení měny po ukončení intervenčního režimu. Této správné cesty bychom se neměli vzdávat, pokud proti němu hovoří pouze obava z obnovení veřejné kritiky, spíše než naše chápání ekonomických závislostí.
Autor je portfolio managerem Generali Investments CEE
Čtěte také:
Intervence ČNB zlevnily vládní financování
