Do jiné ligy!

Polsko se stává finančním centrem střední a východní Evropy

Pro Čecha sledujícího dění na tuzemské burze to vypadá jako pohádka. Zatímco čeští analytici a investoři spekulují, vstoupí-li letos kromě energetického koncernu OKD a sítě autobazarů AAA Auto na náš trh ještě jedna nebo dvě developerské firmy, ve Varšavě plánují, že na burzu po loňských 38 primárních emisích akcií (IPO) přibude v tomto roce možná až třikrát více firem než loni. Šestnáct z nich upsalo své akcie na trhu již během prvních čtyř měsíců tohoto roku. „Letos budeme mít alespoň šedesát nových emisí, je ale velmi pravděpodobné, že jich bude více, možná až sto,“ odhadl šéf varšavské burzy Ludwik Sobolewski. Varšavská burza patří nejen počtem IPO, ale i tím, jak aktivně na ní obchodují drobní retailoví investoři, mezi nejúspěšnější evropské trhy a drží krok i s takovými stálicemi burzovního nebe, jako jsou Frankfurt nebo přeshraniční Euronext sdružující trhy v Paříži, Bruselu a Amsterdamu. Pražská a vídeňská burza, které byly ještě v roce 2005 dle objemu obchodů srovnatelně velké, nyní již za Varšavou výrazně zaostávají. Za poslední rok totiž vzrostl objem obchodů uskutečněný na varšavském parketu o 83 procent. „Myslím, že varšavská burza míří do jiné ligy než ostatní burzy v regionu. Zatímco my se objemem obchodů a tržní kapitalizací budeme postupně dotahovat na trhy, jako jsou irský nebo řecký, Varšava je brzy předhoní a za pět let se bude srovnávat s burzami v zemích, jako jsou Itálie nebo Španělsko,“ domnívá se šéf pražské burzy Petr Koblic. Jeho první cesta po zvolení do čela pražské burzy ostatně vedla právě do Varšavy. Má se český kapitálový trh od polského co učit?

Stát neudělal chybu.

Více než samotná burza by z polského příkladu měli čerpat inspiraci čeští politici. Právě politikům totiž polská burza vděčí za prostředí, díky němuž je dnes regionálním lídrem a stále úspěšněji se jí daří lákat ke vstupu na varšavský parket i zahraniční firmy. Již v polovině devadesátých let, v době, kdy v ČR měla mnoho fanoušků kuponová privatizace spolu s přímými prodeji zahraničním investorům a dozor nad kapitálovým trhem považovali tehdejší ekonomičtí ministři za nevhodný socializující prvek ekonomiky, Varšava se vydala cestou pokládanou tehdy v Česku za slepou či v lepším případě za zdlouhavou. Nejdříve vznikl přísný dozor nad kapitálový trhem, díky němuž Poláci nikdy nezažili rozkrádání fondů, krachy brokerů, vznik pyramidových investičních schémat nebo tunelování firem a masové vytěsňování drobných akcionářů. Poté následovala postupná privatizace státem ovládaných firem prostřednictvím burzy. Kapitálový trh se zkrátka ve Varšavě rodil zdola a velmi pozvolně. Připočtěme-li však k uvedenému ještě ambiciózní penzijní reformu, provedenou v čase, kdy o nutnosti spořit individuálně na důchod v osobních investičních plánech v ČR ještě nikdo nemluvil, dostaneme institucionální prostředí, jež se v žádné jiné postkomunistické zemi nepodařilo nastavit a díky kterému dnes Varšava aspiruje na to stát se finančním centrem střední a východní Evropy. Varšava za něj vděčí především bývalému polskému ministru financí Leszku Balzerowiczovi. Výsledkem nejen Balzerowiczových reforem, ale například i faktu, že polští zákonodárci nikdy nepodlehli lobbingu německých finančních skupin a nezakotvili v právním řádu vznik stavebních spořitelen, tolik oblíbených tuzemskými střadateli, je, že v současnosti na varšavské burze aktivně investuje a obchoduje přes milion fyzických osob. Pro srovnání: v ČR v současnosti odhady hovoří o padesáti tisících investorech, kteří se pokoušejí svůj majetek zhodnotit prostřednictvím burzy, v Maďarsku je takových osob přibližně 350 tisíc a v Rakousku 650 tisíc. Další dva miliony Poláků investují do akcií obchodovaných na varšavské burze prostřednictvím podílových fondů.

Obchodují se i drobky.

Zdaleka ne podle všech kriterií je však Varšava mnohonásobně úspěšnější než burzy v Praze nebo ve Vídni. Díky silnému zapojení retailových investorů, kteří dohromady vytvářejí bezmála 40 procent obratu varšavské burzy (v Praze 20 procent), na ni vstupují podniky, jež by se kvůli tomu, jak jsou malé, na žádném jiném trhu v Evropě nemohly obchodovat. Více než 57 procent všech nových emisí je menších než deset milionů eur a dalších 39 procent jich je do sta milionů. Jen u tří procent IPO transakcí měli investoři v posledních třech letech příležitost upsat akcie za více než sto milionů eur. Pro srovnání: v ČR žádné ze tří IPO uskutečněných v letech 2004 až 2006 (Zentiva, ECM, Pegas) nebylo menší než sto milionů eur. Tuzemský výrobce netkaných textilií Pegas Nonwovens navíc vylepšuje statistiky velkých IPO nejen pražské, ale také varšavské burzy, protože prosincový úpis jeho akcií se uskutečnil na obou trzích současně. Nejmenší IPO, které se ve Varšavě v posledních letech uskutečnilo, představovala nabídka akcií v hodnotě 0,77 milionu eur (20 milionů korun). V Praze bude v budoucnu nejmenší emisí zřejmě řetězec autobazarů AAA Auto, který podle informací týdeníku EURO diskutuje s aranžérem svého vstupu na burzu - společností Patria Finance -, zda lze nabídnout investorům akcie za miliardu korun. „Varšavská burza si může dovolit obchodovat s tak malými emisemi díky tomu, že mezi retailovými investory je o takové tituly zájem. Myslím, že v Česku by tomu tak nebylo,“ domnívá se šéf pražské burzy Petr Koblic. Výsledkem toho, že pro kapitál mohou jít v Polsku všechny podle českých kritérií malé firmy, je také to, že tam v současnosti nemají prakticky žádnou šanci věnovat se svému základnímu byznysu rizikoví kapitalisté. Nakupovat podniky, rozvíjet je a následně se ziskem formou IPO nebo nalezením strategického investora prodat se jim v Polsku nedaří. „Všechny potenciální akvizice jsou tam strašně drahé, každý podnik zvažuje alternativu vstupu na burzu a je téměř pravidlem, že tam za nabídnutou část firmy dostanou mnohem více peněz, než jsme za ni ochotni zaplatit my,“ řekl týdeníku EURO jeden ze šéfů fondu rizikového kapitálu operujícího ve střední Evropě, který si nepřál být jmenován. Tomáš Michálek z Wood & Company, jediného tuzemského brokera, jenž se stal členem varšavské burzy, nepovažuje velikost emisí za problém. „Polské firmy jsou velmi dravé a prudce rostou a je otázkou pouze několika málo let, než dorostou svou velikostí do burzy standardní velikosti,“ sdělil týdeníku EURO.

Managementu narostla křídla.

Nadbytek volného kapitálu, který je kromě toho, že burza roste a většina investorů zisk reinvestuje do nových emisí, tvořen především poptávkou penzijních fondů, které ze zákona musejí investovat 95 procent svých aktiv na domácím polském trhu, ale poskytuje nebývalý potenciál k expanzi managementům polských firem. Ty se poohlížejí po akvizicích nejen ve střední a východní Evropě, ale i na Ukrajině, v Pobaltí a v zemích západní Evropy. Naposled podobný krok prezentoval v polovině května Krzysztof Moska, hlavní vlastník polského výrobce podlahových krytin a netkaných textilií Lentex, který označil za vhodný akviziční cíl tuzemský Pegas. „Vedeme rozhovory se dvěma až třemi firmami, víc budeme vědět nejdříve za tři měsíce,“ řekl agentuře Reuters v Polsku. „Polských firem, které se poptávají, není-li tu něco pro ně oborově blízkého ke koupi, jsou desítky. Když je blíže poznáme, většinou se nám nezdá, že mají lepší management, infrastrukturu nebo produkt než podniky, které mají zájem převzít. Často jsou menší než firmy, které chtějí převzít, vždy ale mají na akvizice dost peněz,“ řekl týdeníku EURO zdroj z investiční banky. Podobným způsobem postupují i venture kapitálové firmy. Když už se v Polsku mohou jen obtížně věnovat svému obvyklému podnikání, zakládají fondy, jejichž akcie upisují na burze a jejich prostřednictvím vstupují do transakcí v jiných státech.

ČEZ a Pegas - zatím nic moc.

Není cesta pro kapitál do Polska tou správnou cestou i pro české firmy? Z výsledků obchodování s akciemi tuzemských firem ČEZ a Pegas se zatím zdá, že není. Na celkových obchodech s akciemi ČEZ se varšavská burza podílí jen dvěma až třemi procenty, u Pegasu se dlouhodobý průměr pohybuje dokonce ještě níže - okolo jednoho procenta. „Je to normální, všude na světě se na místních burzách z více než 60 procent obchoduje s domácími cennými papíry. Ze zahraničních společností se vždy obchoduje s těmi největšími, které investují do marketingu, reklamy, public relations,“ vysvětluje Tomáš Michálek z Wood & Company. „Není výhodou dělat duální emise ve Varšavě. Když už tam obchodují zahraniční emise, pak pouze ty velké, malé tamní obchodníci a investoři nesledují. Počet firem na tamním trhu již dosahuje takových hodnot, že nemají čas sledovat menší zahraniční tituly,“ potvrzuje šéf CA IB Roman Šilha. Zklamáni z dosavadních obchodů s cennými papíry českých firem potvrzuje ostatně i šéf varšavské burzy. „Čekal jsem, že objemy obchodování budou větší. Stále doufám, že se situace zlepší a objemy obchodů s akcemi ČEZ půjdou nahoru. Týká se to všechno informací, které firmy jako ČEZ investorům poskytnou,“ řekl Sobolewski. Další, v pořadí již třetí tuzemskou firmou, která zkusí ve Varšavě své štěstí, bude společnost Asseco Czech Republic, bývalé PVT. Ta by měla vstoupit na varšavský parket ve čtvrtém čtvrtletí roku, po dokončení fúze se společností LCS. Důvody pro vstup na varšavskou burzu jsou u této firmy nezpochybnitelné - obchodují se tam již její mateřská Asseco Poland a sesterská Asseco Slovakia.

Konkurence Londýnu.

Ani současný úspěch však polské burze nestačí. Počátkem prázdnin spustí nový alternativní trh, kde budou požadavky kladené na emitenty podstatně nižší než v současnosti na hlavním trhu. „Začneme obchodovat s pěti společnostmi, o vstupu na nový trh ale uvažuje již teď dalších třicet firem,“ sdělil týdeníku EURO šéf projektu alternativního parketu Emil Stepien. Na nový trh by podle představ jeho tvůrců měly mít možnost vstupovat všechny akciové společnosti, podstatně menší budou i požadavky na informační otevřenost zde obchodovaných firem. Tvůrci nového trhu věří, že se stane alternativou londýnského AIM a především první volbou, jak získat kapitál, pro firmy z východní Evropy. „Varšava má jednu obrovskou výhodu. Půjde-li nějaká ukrajinská firma na burzu v Londýně, zapadne. Ve Varšavě je to jiné. Investoři zde mnohem lépe znají firmy z regionu. Velké firmy, jako Gazprom nebo Rosněfť, se mohou obchodovat kdekoli na světě, pro menší je ale obrovskou výhodou, že se mohou obchodovat v regionu, kde jsou známé,“ vysvětluje svou strategii šéf burzy Ludwik Sobolewski. „Rozdíl mezi pražskou a varšavskou burzou je v její aktivitě. Zatímco polská sama aktivně vyhledává potenciální investory nejen na domácím trhu, ale i v Pobaltí a na Ukrajině, tuzemská tuto činnost více přenechává brokerům,“ porovnává Tomáš Michálek z Wood & Company.

Potkají se v Sofii.

Porovnávat polskou a českou burzu opravdu nemá cenu, vznikly totiž za úplně jiných podmínek. Zatímco polskou mají tamní politici v oblibě již přes deset let, česká se první privatizace firmy přes kapitálový trh dočkává až nyní a penzijní reforma ještě není ani v dohledu. O to zajímavější bude, kdo se stane novým spoluvlastníkem burzy v bulharské Sofii. Tamní vláda by ráda prodala 40 procent skomírajícího trhu. Zájem o něj již projevily nejen všechny velké evropské burzy, ale i Praha, Vídeň a Varšava. Varšavská burza, která v současnosti zvažuje i předložení nabídky na akvizici burzy ve Slovinsku, předpokládá, že by oba menší trhy oživila duálními obchody a akciemi polských firem, jež na trzích obou jihoevropských zemí působí. „Myslíme si, že i my máme šanci vyhrát. Pražská burza je příkladem trhu, který dokázal začít prosperovat, přestože mu politici nepřáli. To je v současnosti i příběhem burzy v Sofii,“ domnívá se šéf pražské burzy Petr Koblic. Že by stigma kuponové privatizace a následného tuzemského odklonu od kapitálového trhu poprvé znamenalo pro pražskou burzu výhodu?