Je třeba diskutovat o úspěšnosti prognóz, říká nový člen Bankovní rady ČNB
Vladimír Tomšík (32) je od loňského prosince společně s Mojmírem Hamplem (31) nejmladším členem bankovní rady centrální banky. Na svůj věk má ale bohaté profesní zkušenosti, rozsáhlou publikační činnost i praxi ze zahraničí. Už jako ekonomický analytik patřil ke spolupracovníkům týdeníku EURO.
EURO: Před nástupem do ČNB jste byl zástupcem šéfa týmu multilaterálních investičních pravidel ve World Trade Institute ve Švýcarsku. Využijete těchto zkušeností i v ČNB? TOMŠÍK: Význam investic v celém světě roste, přesto tato problematika zatím není uchopena transparentními a jednotnými pravidly. Pro Česko přitom byly přímé zahraniční investice vždy klíčovým prvkem udržení vnější rovnováhy. Podílet se na tvorbě multilaterálních investičních pravidel proto bude pro nás velice důležité. Práce našeho týmu ve World Trade Institute spočívala v cost-benefit analýzách investičních pravidel a v poskytování těchto analýz a doporučení negociátorům. To jsou zkušenosti, které mohu v ČNB uplatnit. Stejně jako zkušenosti z působení na různých vysokých školách i ve finanční a poradenské společnosti NEWTON.
EURO: Před odjezdem do Švýcarska jste často vystupoval na akcích Centra pro ekonomiku a politiku (CEP). To vám vyneslo pověst ekonoma blízkého Václavu Klausovi. Přijímáte toto označení? TOMŠÍK: Václav Klaus je jeden z nejvýznamnějších českých ekonomů, dlouhá léta se podílel na rozvoji teoretické ekonomie a zároveň působil i jako „policy maker“. Proto bylo pro mě ctí vystupovat po jeho boku na odborných seminářích CEP, pokud jsem o to byl požádán.
EURO: Myslíte si, že to mohlo mít vliv na vaše jmenování do vysoké pozice v centrálním bankovnictví? TOMŠÍK: Na to se budete muset zeptat pana prezidenta. Ale mrzelo by mě, kdyby si veřejnost spojovala moje jmenování do bankovní rady pouze s příspěvky na seminářích CEP a zapomínala na mou dosavadní odbornou a publikační činnost nebo na práci v byznysu.
EURO: Když jste se zmínil o vnější rovnováze, ta je dnes mimořádně dobrá. Vidíte současně i nějaká rizika? TOMŠÍK: Výkonová bilance, tedy bilance zahraničního obchodu a služeb, již v roce 2005 přešla do aktiva, výrazně se snížil schodek na běžném účtu a finanční účet byl v přebytku. Tento dobrý stav vnější rovnováhy ČR se udržel i v loňském roce, takže můžeme být relativně spokojeni. Avšak je třeba sledovat i jiné trendy platební bilance, které by v budoucnu mohly ohrozit vnější rovnováhu ČR. Prohlubuje se deficit bilance výnosů zahrnující reinvestované i repatriované zisky zahraničních investorů a výrazně se zhoršuje saldo portfoliových investic. Rovněž příliv přímých investic nebude zřejmě pokračovat v takovém rozsahu, na který jsme dosud byli zvyklí. Chceme-li do budoucna dosáhnout alespoň rovnováhy běžného účtu, je nutné, aby výkonová bilance postupně zvyšovala své aktivní saldo. Pouhé udržování rovnováhy výkonové bilance s ohledem na deficit bilance výnosů by neumožňovalo dosažení dlouhodobé vnější rovnováhy.
EURO: Bilance výnosů i deficit běžného účtu se sice zhoršují, ale koruna posiluje. Proč tedy „tlučete na buben“? TOMŠÍK: Kurzový vývoj koruny z konce loňského roku nemá fundamentální oporu ve vývoji platební bilance. Nynější tendence koruny ke zhodnocování na jedné straně podporuje očekávání dalšího zhodnocování, zároveň to ale zvyšuje riziko budoucí korekce – znehodnocení kurzu. Ekonomické subjekty by měly víc vnímat vývoj platební bilance, především zvyšující se deficit běžného účtu a vysoký příliv bankovního kapitálu. Zatímco toky portfoliových investic odpovídají současnému negativnímu úrokovému diferenciálu, bankovní kapitál si za vyšší úroky půjčuje v zahraničí za účelem profinancování odlivu portfoliových investic. To je ale výhodné pouze za předpokladu zhodnocování koruny. V okamžiku obratu kurzového vývoje bude bankovní kapitál velmi zranitelný.
EURO: V týdeníku EURO jste v minulosti několikrát publikoval kritické názory na měnovou politiku ČNB. Jak ji vidíte jako člen bankovní rady? TOMŠÍK: ČNB vždy dokázala věcně a konstruktivně diskutovat o měnové politice. Navíc v průběhu už téměř desetiletého trvání cílování inflace došlo k mnoha pozitivním změnám. Vzpomeňte si například na přechod od cílování čisté inflace, která byla pro veřejnost málo srozumitelná, k cílování celkové inflace. Mezi pozitivní systémové kroky patřilo i omezení výjimek z plnění inflačního cíle, zavedení cíle v podobě přímky a publikování nepodmíněných prognóz inflace. I tak je ale pořád o čem diskutovat. V mém případě například o míře úspěšnosti nepodmíněných prognóz inflace ČNB. Z teoretického pohledu je klíčovým problémem, zda chybovost nepodmíněných prognóz má systematický, nebo náhodný charakter.
EURO: Jaký má taková diskuse makroekonomický význam? TOMŠÍK: Vyhodnocování úspěšnosti prognóz centrální banky je přirozenou a nutnou součástí každé makroekonomické analýzy země. S úspěšností prognóz inflace je totiž možno svázat nejenom úspěšnost programu cílování inflace, ale i kredibilitu centrální banky. Jsem přesvědčen o tom, že kvalitní inflační prognózy je nutné považovat za základní pilíř úspěšného provádění politiky cílování inflace.
EURO: Poslední inflační prognóza ČNB z loňského října směřovala výrazně nad inflační cíl. Ale již v listopadu a pak i v prosinci ČNB ujišťovala veřejnost, že se u této prognózy výrazně zvyšují rizika na straně protiinflační. Pokud by to mělo znamenat, že nová prognóza bude výrazně nižší, bude možné mluvit o tom, že vaše prognózy jsou příliš rozkolísané. Souhlasíte s takovým názorem? TOMŠÍK: Nemohu se vyjadřovat k podobě nové, teprve vznikající lednové prognózy inflace. Obecně ale lze souhlasit s názorem, že rozkolísanost prognóz inflace vede k rozkolísanosti pohybu úrokových sazeb, což oslabuje účinnost každé měnové politiky. Často se měnící prognóza a následně často se měnící úroková sazba paradoxně mohou mít výrazně menší potenciál jak pro ovlivnění očekávání veřejnosti, tak i pro ovlivnění delších úrokových sazeb finančního trhu, které jsou pro hospodářský vývoj země rozhodující. Každá centrální banka proto musí být velmi opatrná nejenom při formování svých prognóz, ale i při sdělování jejich předpokladů.
EURO: Co máte na mysli? TOMŠÍK: Konkrétně jde o publikování předpokladu nastavení úrokových sazeb konzistentních s prognózou. V této souvislosti si jako nový člen Bankovní rady ČNB budu muset ujasnit, nakolik je prognóza inflace ČNB prognózou pouze analytického aparátu a nakolik celé centrální banky, tedy i bankovní rady. To je klíčové v následné komunikaci o prognóze inflace a o případně publikované detailní trajektorii vývoje úrokových sazeb, která by naznačila směr vývoje úrokových sazeb, aniž by ovšem měla povahu striktního závazku ČNB.
EURO: Problémem ČNB je i její vysoká kumulovaná ztráta. Opět se odvolávám na vaše články v týdeníku EURO. Co si o tom myslíte dnes? TOMŠÍK: Kumulovaná ztráta je cena, kterou Česká republika platí za zvládnutí a eliminaci tlaků na měnový kurz a inflaci, které vyplývají z vysokého přílivu zahraničního kapitálu v průběhu transformačního období. Devizové rezervy rostly zejména v období pevného měnového kurzu, to znamená před více než deseti lety. Tehdejší politika sterilizovaných devizových intervencí pro nás může být významnou historickou zkušeností pro budoucnost, kdy se zavážeme plnit maastrichtská kritéria.
EURO: V ČNB jste dostal na starost správu devizových rezerv, jejichž stav tuto vysokou ztrátu způsobuje. Jaké jsou možnosti ji snížit? TOMŠÍK: Jsou relativně omezené, nicméně určitá dílčí řešení samozřejmě existují. ČNB se především snaží již nenavyšovat své devizové rezervy. Dále je nutné říci, že banka dokáže spravovat svá aktiva a pasiva tak, že úrokové příjmy z aktiv, tedy z devizových rezerv, převyšují úrokové náklady z pasiv, tedy repo operací. Navíc k úrokovému zisku ČNB přispívá i rostoucí výše neúročeného oběživa. Předpokládáme proto, že prováděné devizové operace, úrokové zisky a zisky z oběživa – takzvané ražebné - by roční ztráty centrální banky mohly nejenom výrazně snížit, ale otočit i v zisk.
EURO: Výrazné snížení úrokových sazeb je pouze teoretická možnost? TOMŠÍK: Takové řešení by komerční banky zřejmě odradilo od provádění repo úložek u ČNB. Banky by přebytečnou likviditu začaly převádět do cizí měny, poptávka po devizách by oslabila korunu a ČNB by mohla začít stabilizačně intervenovat proti oslabení měny, čímž by se zbavila vysokých devizových rezerv a zastavila růst ztráty. Tak radikální řešení by ale nepochybně otřáslo trhem. Navíc pokud by nevyšlo, národní banka by se právem dostala pod palbu kritiky. Teoreticky by to bylo možné udělat, zejména kdyby ČNB podstřelovala inflační cíl, v ekonomice by byla recese, koruna by byla nadhodnocená, existoval by vyrovnaný rozpočet a byla by nízká inflační očekávání. Pokud se však ekonomika nachází na potenciálu, či dokonce nad potenciálem, inflační prognóza nad inflačním cílem a fiskální politika je expanzivní, je politika „nulových“ úrokových sazeb za účelem smazání kumulované ztráty příliš riskantní krok. Bylo by to tak na úrovni hráče rulety. Navíc není jisté, zda by komerční banky skutečně zvýšily poptávku po cizí měně a zda by vnitřní bankovní limity řízení kurzového rizika vůbec komerčním bankám tak výraznou změnu devizové pozice v rozsahu desítek miliard korun povolily. Úkolem každé centrální banky je pečovat o stabilitu měny a nedovolit s ní hazardovat jen proto, že díky rychlému posilování koruny nám v posledních několika letech historicky narostla kumulovaná ztráta. Ta je, znovu opakuji, cenou za dlouhodobě relativně stabilní kurz koruny a nízkou inflaci, jež udržuje kupní sílu úspor.
