Dolarový hrnečku, vař

Měnová politika amerického Fedu zatopí i Česku

Rozjetá americká rotačka chrlí do světa peníze a nikdo neví, co se bude se světovým hospodářstvím v horizontu nejbližšího roku až dvou doopravdy dít. Druhá vlna kvantitativního uvolňování amerického Fedu vyvolává silné emoce ostatních mocných ekonomik a obavy věřitelů z blížící se inflační vlny.
A za tohoto napětí se pod heslem Společný růst po krizi sešli představitelé dvaceti nejvlivnějších států světa G20 v jihokorejském Soulu. Slovo „společně“ má implikovat, že ti nejmocnější z mocných se spojili, aby v boji za ekonomické oživení postupovali společně. Ve skutečnosti je však realita o dost odlišnější. Navzdory tomu, že se mocní státníci snažili zažehnat obavy světových finančních trhů z budoucího vývoje. „Nikdy nebudeme usilovat o oslabení naší měny jakožto nástroje k získání konkurenční výhody nebo k růstu ekonomiky,“ obhajoval domácí měnovou politiku americký ministr financí Timothy Geithner. Jeho slova jsou však v ostrém kontrastu s tím, co americká centrální banka doopravdy dělá. Jediným evidentním důsledkem tištění dolarů v USA totiž není povzbuzení domácí poptávky, ale masivní odliv kapitálu do zahraničí, což oslabuje americkou měnu a vzhledem k jejímu spojení s čínským jüanem znehodnocuje i on. To prohlubuje potíže zejména evropských exportérů do Číny, ale činí starosti i novým mocným ekonomikám, Brazílii či Rusku.

Mzdy pod kontrolou Dopady to pochopitelně musí mít i na českou ekonomiku. Koruna s poměrně velkou pravděpodobností bude posilovat nejen vůči dolaru, ale i vůči euru, a to vzhledem ke kondici svých veřejných financí a velké důvěře finančních trhů. Může se také stát vítaným terčem spekulací kalkulujících s masivním zpevňováním kurzu české měny. A to bude poměrně rychle snižovat i konkurenceschopnost českých výrobců na světových trzích. Možnosti české centrální banky jsou v tomto ohledu poměrně omezené, a pokud se neodhodlá napodobit Fed a rozjet rotačky, moc toho nenadělá. Může maximálně ustoupit a revidovat svůj inflační cíl směrem vzhůru. V bankovní radě na to budou jistě různé názory, ale akceptování skutečnosti, že růst cen v Česku bude výrazně nad dnes plánovanými dvěma procenty, je pravděpodobně za současné situace v zájmu země.
Především by to mohlo pomoci exportním firmám udržovat růst reálných mezd nízko. Například ekonom Michal Mejstřík upozorňuje, že budoucí růst mezd je třeba udržet pod kontrolou. Dopadem růstu mezd na konkurenceschopnost české ekonomiky se zabývala nedávno i Národní ekonomická rada vlády. Profesor Mejstřík poukazuje na to, že růst mezd se negativně projevuje především ve státním sektoru. Zatímco v podnikatelské sféře je vyšší růst produktivity práce než mezd, což kompenzuje dosavadní posilování měny, ve veřejném sektoru to tak není a celková produktivita práce v Česku je pomalejší než růst celkových mezd. Česko proto ztrácí svou konkurenceschopnost už dnes a dopady kvantitativního uvolňování v USA budou situaci ještě výrazně zhoršovat. Pro firmy i stát tedy nyní platí, že zdrženlivost ve mzdové politice je podstatnou podmínkou pro překonání zásadních změn na světových trzích, které nás čekají.

Jak to funguje Měnová politika Spojených států ovlivňuje vývoj ve světě zcela zásadně a Američané i v minulosti její nástroje používali k řešení potíží světové ekonomiky. Stalo se tak například při řešení dopadů krize v jihovýchodní Asii či po prasknutí internetové bubliny na začátku tisíciletí. Rozsah uvolnění měnové politiky je však tentokrát nebývalý. Fed před dvěma týdny oznámil, že bude pokračovat v takzvané taktice kvantitativního uvolňování. V překladu to znamená nákup dluhopisů americké vlády americkou centrální bankou, což už samo o sobě nezní zrovna normálně. Ve zkratce jde o způsob, jak na finanční trhy nalít dohromady 600 miliard dolarů, které centrální banka vytiskne. Vzhledem k tomu, že objem dolarů v oběhu se tím významně zvýší, ztratí nejdůležitější měna světa výrazně na hodnotě. Těžko říct, zda si Geithnerova slova na summitu G20, že USA nebojují o slabý dolar, vyložit tak, že znehodnocení měny je jen nechtěný vedlejší efekt, ale na situaci to každopádně nic nemění.

Pan doktor nerozumí Trhy už kvantitativním uvolňováním žijí několik týdnů (zprvu se na něj připravovaly, dnes ho komentují a kritizují nebo oslavují), stejně jako byznysmeni, politici a odborníci. Proč tomu tak je, lze snáze pochopit, představíte-li si celý mechanismus. Americká vláda dluží něco přes devět bilionů dolarů, přičemž většinu toho si půjčila pomocí dluhopisů. Centrální banka v čele s guvernérem Benem Bernankem nyní majitele těchto dluhopisů osloví a nabídne jim jejich hromadný odkup. Tito investoři ale za své dluhopisy dostanou hotovost v dolarech, tedy v měně, která v tu chvíli bude dramaticky klesat na hodnotě. Rychle za ně koupí akcie, nemovitosti nebo jiné stabilní měny, například českou korunu. „Všechna tato aktiva naopak začnou zdražovat. Investorům se rázem vyplatí nakupovat, a celý mechanismus by se měl rozhýbat,“ vysvětluje na svém blogu ekonom Paul Krugman, jeden z mála velkých zastánců současné politiky Fedu. Jakmile se rozhýbou převodová kolečka na burzách, budou z toho kromě jiného těžit banky. A tady poprvé přichází na řadu reálná ekonomika. Fed totiž věří, že v tomto případě začnou banky opět ve velkém poskytovat půjčky, firmy díky tomu budou moci investovat a začnou se tvořit pracovní místa.
Tak zní ve zkratce plán, jehož vyústění ovšem není ani zdaleka přijímáno tak jednoznačně, jak by se z onoho letmého popisu mohlo zdát. „Pan doktor Bernanke bohužel nerozumí ekonomice, nerozumí měnám, nerozumí financím. Všechno, čemu rozumí, je tištění peněz,“ řekl agentuře Bloomberg známý investor Jim Rogers, bývalý partner George Sorose a zároveň jeden z těch ekonomů, kteří při každém televizním vystoupení způsobí aspoň malý poprask. I přesto však jeho slova vystihují, nakolik je současná operace Fedu kontroverzní. V Rogersově neuctivém vyjadřování na adresu šéfa Fedu lze nalézt racionální jádro. Natištěné peníze vypuštěné do ekonomiky se totiž nemění ve spotřebu, která by nastartovala růst průmyslu i služeb, a vytvořila tak další pracovní místa. Američané se v současnosti silně bojí budoucnosti, takže místo utrácení preferují úspory a investice do svého zajištění pro případ ztráty práce. A firmy jsou si vědomy toho, že vedle kvantitativního uvolňování americká vláda mohutně utrácí z rozpočtu, a tuší již blízkost masivního růstu daní, který bude podmínkou pro zvládnutí mimořádného amerického státního dluhu. Neinvestují proto do nových kapacit a nenabírají další zaměstnance, ale spíše se snaží ziskové projekty orientovat do zahraničí. Natištěné dolary končí na burzách doma v USA, ale především ve světě, kde jsou lepší podmínky pro jejich zhodnocení. Týká se to zejména Asie, ale zčásti i Latinské Ameriky, a dokonce i Afriky. To zhodnocuje místní měny a snižuje konkurenceschopnost místních výrobců.
Pokud by se nakonec přece jen Američané pod tlakem zhodnocování svých úspor rozhodli utrácet, bude to mít dopad na inflaci.

Trh miluje peníze Ben Bernanke může stále dokola opakovat, že nejde o nic divného a že jako centrální bankéř nemá na výběr, ale současná ekonomie nedokáže ani v nejmenším posoudit, jaké reálné pozitivní dopady bude kvantitativní uvolňování mít. Jisté se zdá být, že dojde k určitému zdražení v jistých segmentech trhu. Hlavní příčinou sporů je koneckonců otázka, kde všude a jak moc půjdou ceny nahoru. Podle zmiňovaného Paula Krugmana k žádnému dramatickému zvýšení inflace nedojde.
„Kvantitativní uvolňování teď každý nenávidí. Ti, kteří se hrozí inflace, je považují za konec západní civilizace. Jednoduchým faktem ale je, že svět má nadbytek úspor, což je hrozné prostředí pro pracující. Je rozumné s tím něco dělat. Je hluboce nerozumné a nezodpovědné vytvářet důvody pro nečinnost,“ říká Krugman. Kde se naopak o přicházejícím velkém růstu hovoří poměrně otevřeně, jsou burzovní parkety. To přitom nelze brát na lehkou váhu, protože samotná politika Fedu nyní spočívá v tom, že hlavním dějištěm kvantitativního uvolňování se stanou kapitálové trhy. „Trh miluje snadno dostupné peníze, takže ve střednědobém horizontu se určitě posuneme výš,“ řekl například pro televizi CNBC Paul Schatz, ředitel investiční společnosti Heritage Capital. Je však otázkou, zda akcie již nyní nejsou, vzhledem k reálné výkonnosti firem, přinejmenším trochu nadhodnocené a zda se jen nenafukuje další bublina, která časem praskne.

Přijde vystřízlivění Jako nejlepší příklad nejistoty investorů poslouží ceny komodit. Vždy, když si investoři nejsou jistí v kramflecích (a to u dolarových investic opravdu nejsou), se uchylují ve velkém hlavně ke zlatu. To v minulých dnech na burzách překonalo hranici 1400 dolarů za trojskou unci. „Na trhu je mnoho nejistoty. Zlato v každém případě reaguje na sebemenší motiv k dalšímu růstu a jeho výstup nad 1500 dolarů za unci zřejmě není daleko,“ říká analytik Société Générale David Wilson. Růst zřejmě nečeká jen drahé kovy, ale také ostatní komodity. Problematické to bude zejména u potravin, u nichž někteří odborníci prorokují skokový růst, jaký nastal naposledy v roce 2008 a v zemích třetího světa způsobil potravinovou krizi. Podobné varování už přinesla například Mezinárodní agentura pro energii, podle níž mohou investoři dokonce vyšroubovat ceny tak vysoko, že to poškodí globální ekonomické oživení. Náznaky můžeme na burzách pozorovat už teď.
Například cukr se minulý týden dostal na nejvyšší cenu za třicet let. Rovněž káva dosáhla hranice, kterou naposledy atakovala v roce 1997. Rekordy láme také kukuřice a pšenice. Objevují se i dramatické prognózy o cenách ropy – například zmiňovaná Mezinárodní agentura pro energii očekává do pěti let cenu této suroviny ve výši 100 dolarů za barel, a to jde o poměrně konzervativní agenturu. Na druhou stranu chování investorů na burzách není možné považovat za spolehlivý indikátor toho, co nás čeká v příštích měsících. Fed ještě dluhopisy ani nezačal odkupovat, a tudíž může jít jen o přehnanou reakci. „Na trh přijde postupně vystřízlivění z úvodního optimismu. Objem kvantitativního uvolnění není tak obrovský, jak se může na první pohled zdát,“ vysvětluje Marek Hatlapatka, analytik společnosti Cyrrus, a připomíná, že peněžní zásoba Spojených států je necelých devět bilionů dolarů a stále roste. I když oněch 600 miliard, které Fed vytiskne, není zanedbatelná částka, nějaké zásadní zemětřesení by způsobit neměla. Ukazují to i bankovní statistiky. Podle nich si největší americké banky od července do října koupily americké státní dluhopisy v objemu 127 miliard dolarů, zatímco za celé první pololetí 2010 to bylo jen 47 miliard. „Naopak objem poskytnutých úvěrů klesl od začátku roku o 69 miliard dolarů. Levné peníze tedy banky neposílají dále na trh, ale spíše je konzervativně drží na účtech u Fedu či jiných bank,“ říká Hatlapatka. Zda je reakce skutečně přehnaná či Fed zrovna v tuto chvíli vytváří na trhu nové bubliny, ukáže až čas. Názory na to se stejně budou vždy lišit podle pohledu na fungování ekonomiky, který ten či onen vyznává. Současnému vedení Fedu se nicméně nedá upřít odvaha. Udělat z centrální banky nejdražší tiskárnu na světě totiž zcela jistě nemohlo být lehkým rozhodnutím.

Vítaná inflace Skutečná hrozba inflace nejspíše nespočívá v tom, že by centrální banky nedokázaly stahovat volnou hotovost z trhu dostatečně rychle, jako spíše v tom, že budou kooperovat s předluženými vládami a vyšší inflací budou také regulovat růst reálných mezd, aby zachovaly konkurenceschopnost té které země.
Poválečné dluhy Německa či Británie byly nakonec také smazány především inflací, tedy na úkor úspor obyvatel. Problém je ale v tom, že obyvatel s vysokými úsporami je ve vyspělém světě dnes mnohem více než tenkrát, a jak lze očekávat, budou se takovému hospodaření státu bránit. Může to vyvolat i nějaké politické otřesy. A ty mohou být přeneseny na mezinárodní půdu. Nelze nevidět, že největším věřitelem USA je Čína, a ta projevuje o své pohledávky v USA obavy od samého vypuknutí finanční krize v roce 2008.