V severní Evropě a zejména v Německu vyvolalo rozhodnutí Evropské centrální banky zahájit kvantitativní uvolňování lavinu žalob
Mnohé z nich jsou nepodložené, některé matoucí. Další přikládají větší váhu spekulativním hrozbám nežli těm skutečným. A pár jich sice poukazuje na skutečné problémy, ale opomíjí potenciální řešení. Soudě podle kritiky by se mohlo zdát, že nulová inflace je požehnáním. Kdyby to však byla pravda, centrální banky z celého světa by si ji dávno stanovily za cíl. Ony však vesměs definují cenovou stabilitu jako nízkou, stabilní, ale nenulovou inflaci.
Je to proto, že nulová inflace má tři hluboce negativní důsledky. Zaprvé nahlodává efektivitu standardní měnové politiky (protože kdyby úrokové sazby klesly výrazně pod nulu, vkladatelé by vybrali peníze z bank a uložili je do sejfů). Zadruhé činí relativní mzdy (například zaměstnanců ve výrobě oproti zaměstnancům v sektoru služeb) strnulejšími, protože mzdové kontrakty se obvykle uzavírají v eurech. A zatřetí zvyšuje zátěž předchozích dluhů a činí zotavení ze soukromé či veřejné dluhové krize ještě bolestnějším. EFEKT ČARODĚJOVA UČNĚ Podle kritiků však není důvod k obavám, protože téměř nulová inflace v eurozóně je pouze výsledkem prudkého poklesu cen ropy. Důvodů k obavám je bohužel spousta.
Inflace spotřebitelských cen v eurozóně se pohybuje pod cílovou hranicí už 22 po sobě jdoucích měsíců – bylo tomu tak tedy už dávno předtím, než cena ropy začala padat. Levnější ropa je darem pro růst; zároveň však snižuje dlouhodobá inflační očekávání, která jsou skutečným cílem měnové politiky.
Dále je zde tvrzení kritiků, že inflace pod cílovou hranicí je zapotřebí k obnově konkurenceschopnosti.
To je ovšem matoucí. Je pravda, že hledání nové rovnováhy v konkurenceschopnosti uvnitř eurozóny zatím nebylo završeno, a že tedy některé země potřebují vykazovat podprůměrnou inflaci, aby snížily nadprůměrné náklady. To ovšem neplatí o eurozóně jako celku. Konkurenceschopnost na úrovni celé eurozóny závisí na kvalitě produktů a devizovém kurzu eura, který je flexibilní. Inflace je v tomto ohledu irelevantní.
Kritikové Evropské centrální banky (ECB) se nicméně bojí „efektu čarodějova učně“: totiž že měnové iniciativy typu QE (kvantitativní uvolňování) nakonec vyvolají nekontrolovanou inflaci. Tato argumentace je však přinejlepším zvláštní. Chtějíli kritikové tvrdit, že centrální banky dělají chyby, pak by bylo namístě poukázat především na to, že v eurozóně bylo chybou dopustit, aby inflace klesla přehnaně nízko.
ECB dnes reaguje silově, ale jak zjistili japonští politici, únik z deflace zdaleka není snadný. Prezidentovi ECB Mariu Draghimu se nemusí podařit vrátit inflaci zpět na dvě procenta. A pak je zde tvrzení, že QE je nezákonné. Hlavní zodpovědností ECB je však dosažení a udržení cenové stability. A když se konvenční úroková politika stane neúčinnou, je povinností ECB opřít se o jiné nástroje.
Smlouvy o Evropské unii přitom nákup vládních dluhopisů výslovně povolují.
CENOVÉ BUBLINY Tím nechci říci, že QE nemá žádné nedostatky. Pravděpodobně nafoukne cenové bubliny aktiv. Ultranízké úrokové sazby zvyšují ceny aktiv dvěma způsoby: zvedají současnou hodnotu budoucího příjmového toku akcií nebo dluhopisů s fixním výnosem a zvyšují dostupnost úvěrů a koupě nemovitosti. Inflace cen aktiv je tedy pravděpodobná a politici ji budou muset udržet v rozumných mezích regulačními nástroji, jako jsou úvěrové limity.
QE navíc pravděpodobně zvýší nerovnost. Vzestup cen akcií, dluhopisů a pozemků zvýší bohatství jejich majitelů. Nemajetní lidé očividně žádný prospěch mít nebudou. Měnová iniciativa ECB však zároveň opětovně zažehne růst a vytvoří pracovní místa, z čehož budou mít chudí lidé prospěch. Je úkolem pro vlády, aby řešily vzestup nerovnosti pramenící z QE, přičemž nástroj k tomu mají: zdanění.
Další velkou německou obavou je možnost, že QE poslouží jako zadní vrátka pro vytvoření eurobondů. Eurobond je však pakt mezi emitenty, kteří si vzájemně nabízejí záruky. A ECB není emitent; je to nezávislá instituce a rozhodnutí o nákupu náleží pouze jí. Osmdesát procent rizika navíc individuálně ponesou národní centrální banky.
Odpor severní Evropy vůči eurobondům odráží obavy z morálního hazardu, podle nichž měnový aktivismus odradí strukturální reformy. V současném kontextu vleklé stagnace však proreformní argument „jiná alternativa neexistuje“ ztrácí každým dnem na síle. Při absenci viditelných výsledků se dostavuje únava z reforem.
Argument, že kvantitativní uvolňování zničí fiskální disciplínu, nelze jen tak shodit ze stolu, protože zastánci i odpůrci se shodují na tom, že její dny skončily. Přestože je však pravda, že nákupy dluhopisů ze strany ECB ochrání vlády před tlakem trhu, takový tlak je už dnes poměrně neúčinný. Je úkolem vlád dodržet svou část dohody a zajistit, aby se nevyhýbaly zodpovědnosti. K tomu je určen „fiskální kompakt“ EU.
A konečně si němečtí kritikové stěžují, že měnová politika ECB je odtržená od ekonomických podmínek v Německu. To je pravda, ale zároveň je to nevyhnutelné. ECB nese zodpovědnost za eurozónu jako celek. Její měnová politika nemůže být neustále v dokonalém souladu s potřebami všech členských zemí. Prvních deset let fungování eura byla politika ECB příliš nevšímavá ke Španělsku; dnes je nevšímavá k Německu.
Z angličtiny přeložil Jiří Kobělka
O autorovi| JEAN PISANI?FERRY, profesor berlínské Školy státní správy Hertie, v současné době generální komisař francouzské vlády pro politické plánování
