Za prasklou realitní bublinu budou Španělé ještě dlouho a hodně platit
Každý, kdo má rád Španělsko – a takových je i ve střední Evropě dost –, vnímá s ulehčením, že po šesti letech recese přicházejí i do této země neklamné známky ekonomického oživení. Vypořádávání jedné z nejnafouklejších realitních bublin posledních desetiletí bylo o to krušnější, o co byla bublina větší a nástroje řešení, třeba ve srovnání se Spojenými státy, méně účinné.
Už jsme o tom v týdeníku Euro psali, ale pro evropské hypotéky je, na rozdíl od USA, typické jejich zajištění nejen nemovitostí, ale i celým majetkem a budoucími příjmy dlužníka. Jakmile v Americe tržní hodnota nemovitosti klesne pod zůstatek jistiny, dlužník s non-recourse hypotékou prostě odevzdá klíče od zastavené nemovitosti, což přenáší celé riziko dalšího pádu ceny na věřitele. Celý rok 2009 strávila vláda USA tím, že horem dolem nutila dodatečný kapitál finančním institucím. Evropa se ve stejné době tvářila, že problém vlastně není tak vážný, což sama sobě potvrzovala sérií málo důvěryhodných zátěžových testů, aby nemusela banky nákladně rekapitalizovat. Tyhle nádoby jsou propojené a chování řady evropských vlád a regulátorů není nepochopitelné, pokud si uvědomíte, že pro zadlužené vlády zemí jižního křídla rekapitalizace bank znamenala buď ztížený přístup na finanční trh, anebo přímo nutnost žádat o pomoc. A v eurozóně neměly k dispozici ani oslabení národní měny, ani vysoký podíl zpracovatelského průmyslu na HDP, kterému by devalvace pomohla, kompenzovala tak propad domácí poptávky a tlumila nezaměstnanost. Už to samo o sobě vysvětluje, proč recese trvala a musela trvat v zemích jižního křídla eurozóny mnohem déle než v USA. Rozsah bubliny ve Španělsku dokumentuje rovněž fakt, že jeho stavební sektor byl proti evropskému průměru dvojnásobný, takže na sebe vázal i disproporčně velkou část ekonomiky.
Kdyby věřitelé rychle hodili na trh všechny nemovitosti, způsobili by cenový krach, opravdu velkou vlnu osobních bankrotů u lidí, kteří nejsou schopni splácet, protože přišli o práci, a prudký a koncentrovaný tlak na veřejné finance z důvodů rekapitalizace. Nadmuté stavebnictví Z grafů je zcela patrný celý problém Španělska – vidíte epizodu ohromného investičního boomu taženého stavebnictvím, který se promítl do vzestupu míry investic k HDP od roku 1997 do roku 2006 o neuvěřitelných téměř devět procentních bodů. Srovnejte si to s mírnějším, avšak přesto makroekonomicky citelným poklesem míry investic v Německu při současném a makroekonomicky významném vzestupu hrubých národních úspor tamtéž.
A jelikož rozdíl mezi úsporami a investicemi není nic jiného než saldo běžného účtu platební bilance, vidíte německo-španělský příběh trochu jinou optikou, stejně tak jako možnosti řešení. Samozřejmě, že pro jižní křídlo by byla lepší než deflace podstatně vyšší míra investic v Německu anebo nižší míra úspor daná růstem německé spotřeby. Jenže podle projekcí Mezinárodního měnového fondu se ani v národních úsporách, ani v investicích v Německu nic takového nechystá.
Takže jásat nad přebytkem běžného účtu platební bilance ve Španělsku a rostoucím vývozem je poněkud nepřesné, pokud zároveň nedodáte, že běžný účet se srovnal především díky pádu investiční aktivity. Dokonce ani ve zpracovatelském průmyslu, který je oproti Česku a Německu relativně malý, nejsou kapacity přes rostoucí export a produktivitu vytíženy, takže na investiční boom, který by zároveň zvedal exportní výkonnost, to zatím nevypadá.
Nejen sunshine Španělsko sice není triviální ekonomikou typu Floridy, která dodává v rámci USA „sunshine“, a k tomu v mezinárodním srovnání poměrně drahé citrusy, ranou zeleninu a nehorázně drahý cukr. Nicméně Evropa nemá skutečně teplý ekvivalent Floridy a z tohoto srovnání Španělsko vždy vycházelo nejlépe. (Provence je hezká, ale strašně drahá, Itálie je velmi drahá až hluboko na jih a ještě o kus dál na jih pak nemá dobrou reputaci a Řecko… je Řecko.) Nicméně vyrovnat se s výpadkem ohromného rezidenčního boomu, na nějž se skládala podstatná část celoevropské poptávky po „vlastním místečku na slunci“, bude velmi obtížné.
Za prasklou realitní bublinu bude prostě Španělsko, když nechce přinutit k odpisu pohledávek věřitele, z definice dlouho a hodně platit. Udílet hraběcí rady, jak mají zlepšovat trh práce, zvyšovat kvalifikaci všeho lidu a vůbec lépe si vládnout, je docela chucpe, když si uvědomíte, jak to vlastně celé vzniklo a že i na to tango musejí být dva.
Narativ může být hodně jiný a v lepším souladu se základy makroekonomiky. Frau Jungová by to tak jistě neřekla, ale Španělsko v zásadě platí vysokou zadlužeností státu, nezaměstnaností a poklesem reálných mezd za to, že chtělo zůstat v eurozóně a naopak nechtělo přinutit ty, kteří ve španělském boomu recyklovali svoje úspory s vidinou lepšího zhodnocení, k odpisu pohledávek. l
ŠPANĚLSKO POMALU VSTÁVÁ Z KOLENOU
1. května 2014
1. června 2013
Výnos z desetiletých dluhopisů
(v %)
Španělsko
2,94
4,67
Minulý týden
poklesly výnosy
u španělských
bondů pod hranici
2,6 %, a jsou tak
nižší než v případě
USA.
Německo
1,33
1,53
Česko
1,72
2,14
Objem průmyslové výroby
(k 1. březnu 2014)
Španělsko
91,23
Brutto přidaná
hodnota v průmyslu
přes rostoucí export
stagnuje a využití
kapacit bylo v letošním
prvním čtvrtletí jen
na úrovni 77 %.
Německo
108,3
Jednotkové mzdové
náklady ve zpracovatelském
průmyslu loni meziročně
klesly o výrazných
3,2 % a letos za první
kvartál o 3,3 % – výsledkem
kumulovaného vývoje
posledních let je skutečně
lepší konkurenceschopnost
a exportní výkonnost.
Česko
110,93
Stavebnictví mělo ve Španělsku v roce 2006 na vrcholku bubliny s 12,1 % dvojnásobný podíl na hrubé přidané hodnotě, než byl průměr EU – od té doby stále padá.
Nových bytů určených k prodeji bylo loni postaveno pouhých 37 900 a prodalo se 144 600 nových bytů, postupně tak dochází k odčerpávání zásoby.
Ceny nemovitostí začaly meziročně klesat na přelomu let 2008 a 2009 a jejich pád se dosud nezastavil: loni činil pokles 10,6 %.
Běžný účet platební bilance (% HDP)
Hrubé národní úspory (% HDP)
Investice (% HDP)
Zdroj: týdenní bulletin Ministerstva hospodářství a konkurenceschopnosti Španělského království; MMF, Eurostat, OECD
O autorovi| MIROSLAV ZÁMEČNÍK • zamecnik@mf.cz
