Tištění peněz svádí vlády k lenosti Trhy jsou nadhodnocené. Podívámeli se na korporátní dluhopisy, jsme už v situaci, kdy banky drží velmi málo záruk a velmi málo zástav v poměru k nízkým výnosům, za které úvěry poskytují, říká v exkluzivním rozhovoru pro týdeník Euro člen správní rady německé centrální banky AndreasDombret.
* Podle některých ekonomů jsou evropské banky stále podkapitalizované. Jsou připraveny na případný další finanční šok?
Evropské banky mají v průměru přiměřenou úroveň kapitálu. Nicméně každá banka je jiná. Liší se, pokud jde o rizikový profil, obchodní aktivity a v řadě dalších věcí. Ale přesto jsme na tom mnohem lépe než před sedmi lety, kdy globální finanční krize začala.
* Čekáte nějaká rizika od bank z jižního křídla Evropy?
Čeho se skutečně obávám, je těsné propojení bank a států. Během krize jsme se těžce poučili, že nákaza funguje oběma směry. V Evropě jsme měli několik zemí, kde problémy bank vedly ke zhoršení veřejných financí. Vezměte si příklad Španělska či Irska. Banky tam hodně zainvestovaly na nemovitostním trhu. Když pak bublina praskla, vlády musely nalít do bankovního sektoru peníze daňových poplatníků, aby finanční systém stabilizovaly. Na druhé straně je možné, že slabé veřejné finance vedly k problémům v bankovním sektoru, například když banky držely ve svých bilancích vládní dluhopisy. Této hrozby oboustranné nákazy se obávám nejvíce.
* Toto propojení je nejsilnější v zemích, které krize zasáhla nejvíce, jako je Řecko a Itálie. Znamená to, že Evropa bude dál ekonomicky stagnovat?
Řecký bankovní systém je skutečně vysoce závislý na stavu tamních veřejných financí. Značné procento majetku řeckých bank tvoří kladný zůstatek z odložených daní, které jsou v zásadě pohledávkami vůči vládě. Kromě toho drží ve svých bilancích velké sumy řeckých vládních dluhopisů. Podobně jako propojení mezi bankami a státy vedlo k oslabení finančního systému, je zároveň brzdou ekonomického růstu. Je ale třeba zmínit, že úvěry soukromému sektoru se zlepšují, když se podíváme na jednotlivé země eurozóny jako celek. Dokonce v zemích jako Španělsko a Itálie je dopad negativních specificky bankovních faktorů na půjčky méně významný.
* Je spojení bank a vlád v Evropě silnější poté, co se rozjelo kvantitativní uvolňování (QE)?
Poté, co začaly nákupy cenných papírů, banky v eurozóně nejprve své zásoby vládních dluhopisů v portfoliích trošku snížily. Trend se však nedávno zastavil. Nicméně hlavní je stejně to, že rizika spojená se státním dluhem by se měla odrážet v bankovní regulaci. To znamená, že privilegované zacházení regulátorů s vládním dluhem musíme ukončit. Banky by měly mít povinnost vytvářet vůči vládnímu dluhu ve svých bilancích rezervy v podobě přiměřeného množství kapitálu. Potřebujeme také omezit expozici bank vůči jednotlivým státním dlužníkům. Tato pravidla se dlouho používají u soukromých dluhů; teď bychom je měli uplatnit také na státní dluhy. Tyto kroky by pomohly bankám, aby nebyly tolik závislé na stavu veřejných financí. Snížila by se tím náchylnost k případné nákaze a její riziko.
* Znamená to, že Řecko a řada dalších evropských zemí jsou stále náchylné k finanční nákaze?
Nejdřív bych rád zdůraznil, že řecké banky jsou nadále ve zvláštní situaci kvůli ústřednímu problému, jenž se týká tamního vládního dluhu, a také s ohledem na skutečnost, že mají stále zavedenu kontrolu kapitálových toků. Proto si myslím, že srovnávat Řecko s jinými evropskými zeměmi má jen omezenou vypovídací hodnotu. Pod hlavičkou nového řeckého programu je vyčleněno až 25 miliard eur na rekapitalizaci jejich čtyř bank, které jsou pod přímým dohledem Evropské centrální banky. Účinná a efektivní rekapitalizace řeckých bank by pomohla stabilizovat tamní bankovní systém. Důležité je ale to, zda bychom neměli také diskutovat o struktuře řeckého bankovního systému. Do toho spadá i otázka, za jakých podmínek by bylo možné znovu přilákat soukromé investory. Tyto věci budeme muset řešit velmi brzy.
* Řecký dluh v roce 2014 dosáhl 175 procent HDP. Budou Řekové, jejichž ekonomika je velmi slabá, schopni svůj státní dluh splatit?
Důležité je, zda Řecko provede nutné strukturální reformy a vytvoří efektivnější veřejnou správu. Pokud řecká vláda dotáhne do konce to, co slíbila, nastoupí země znovu na slibnou cestu. Rekapitalizujeme-li bankovní systém a zavedeme-li nutné reformy, důvěra se jistě obnoví. Ostatně řecká ekonomika se začala zotavovat před lednovými volbami, přičemž ke zhoršení přispělo následné období politické a ekonomické nejistoty.
* Někteří ekonomové tvrdí, že je třeba Řekům smazat velkou část dluhu, aby jejich ekonomika znovu nabrala dech.
Poměr řeckého dluhu k HDP je skutečně nebývale vysoký. Ale jak jsem řekl, délka splatnosti dluhu je dost dlouhá a průměrná úroková sazba dost nízká, stejně jako současná roční úroveň obsluhy dluhu. Další úleva od dluhu proto příliš nezmění likvidní situaci Řecka. Každé další zmírnění dohodnutých plánů by bylo kontraproduktivní k úsilí, aby investoři znovu získali důvěru v udržitelnost řeckého dluhu.
* Vysoké dluhy – zvláště ty soukromé – nejsou problémem jen řecké ekonomiky, ale zpomalují růst v celé Evropě. Jak byste řešil tuto věc?
Výše řeckého dluhu je ve srovnání s eurozónou extrémní, ale prozatím mu neodpovídá skutečná zátěž: řecké výdaje na obsluhu veřejného dluhu jsou velmi nízké a země nebude muset ani umořovat státní dluh, který má vůči věřitelským státům. Má tedy čas, aby provedla nutné reformy, které ekonomice umožní, aby se zotavila. Když se na to podíváme obecněji, vysoký státní dluh rozhodně brzdí ekonomický růst, když přesáhne určitou hranici. Jedinou možností, jak se z něho vymanit, je posilovat veřejné finance. Pokud jde o eurozónu, měli bychom zlepšit maastrichtský rámec a udělat ho robustnější. Přísněji se musejí dodržovat rovněž fiskální pravidla.
* Německo je zemí, která dosud hospodaří s přebytkem. Je to ve velké míře díky exportu, mimo jiné do Číny. Neobáváte se nyní, když čínská ekonomika zpomaluje, že to postihne i Německo? Všichni víme, že tempo růstu, které jsme viděli v Číně ještě nedávno, nemůže trvat věčně. Čínský hospodářský růst nyní už nějakou dobu zpomaluje. Částečně proto, že země v současnosti směřuje na vyrovnanější růstovou cestu. To určitě není špatná zpráva. Nedávný vývoj však také upozornil na přetrvávající rizika poklesu.
V posledních letech rostlo v Číně velmi rychle tempo zadlužování domácností a firem.
Pokud by nastalo prudké zpomalení, či dokonce tvrdé přistání, mělo by to určitě velké následky, a to nikoli pouze pro Německo. Pravděpodobně by to utlumilo globální poptávku, přičemž by to postihlo zejména přímé sousedy Číny a exportní země včetně Německa, které je otevřenou ekonomikou a má čilé obchodní styky s Čínou.
* Byl jste při spuštění kvantitativního uvolňování v Evropě skeptický. Myslíte, že zafungovalo?
Máte pravdu, jsem ohledně kvantitativního uvolňování skeptický. Není to tak, že bych nečekal žádný dopad na inflaci. Takové masivní dodatečné uvolňování měnové politiky, jímž QE je, by mělo mít na inflaci nějaký vliv. To nepopírám. Hlavní otázkou však je, jestli bylo opravdu nutné spustit tento program. Motivem pro jeho zahájení bylo přivést inflaci rychleji k inflačnímu cíli Evropské centrální banky, či dokonce předejít deflačním tendencím v eurozóně. Deflace by skutečně nebyla dobrá a vyžadovalo by to zásah měnové politiky. Podle mě však pravděpodobnost deflačních tlaků byla velmi nízká a dnes je ještě nižší.
* Považujete tedy QE za riskantní podnik?
Kvantitativní uvolňování má své výhody i rizika. Podle mě jsou nicméně rizika větší než výhody. V současnosti je zde nebezpečí, že program vytváří „iluzi stability“ tím, že uměle snižuje úrokové rozdíly mezi státními dluhy. Vlády to může uvést v pokušení, aby odložily zavádění strukturálních reforem a přestaly posilovat veřejné rozpočty. Kdykoli se dostanete do prostředí nízkých úrokových sazeb, zvyšuje se honba za výnosem, protože penzijní fondy, pojišťovny, banky, soukromí investoři, všichni potřebují investovat své peníze. Mohou proto riskovat více, než je obvyklé, což je alespoň zčásti způsobeno uvolněnou měnovou politikou.
* Zatímco se investoři ženou za vyššími výnosy, pozorujete na trhu nějaké bubliny?
Myslím, že trhy jsou nadhodnocené. Podívámeli se na korporátní dluhopisy, jsme už v situaci, kdy banky drží velmi málo záruk a velmi málo zástav v poměru k nízkým výnosům, za které úvěry poskytují. V některých regionech eurozóny vidíme, že prudce vzrostly ceny na nemovitostních trzích. Někdy musela být dokonce použita některá makroprudenční opatření, aby se tomu zabránilo. V Německu zaznamenáváme, že se ceny zvyšují ve velkých městech, ale nikoli všude v zemi. Nicméně nevidíme tam situaci, kdy by výrazně rostly objemy půjček na rezidenční nemovitosti. Nespatřujeme tady žádnou bublinu.
To, čeho se skutečně obávám, je těsné propojení bank a států. Během krize jsme se těžce poučili, že nákaza funguje oběma směry.
Andreas Dombret (55) • Německo-americký bankéř, člen správní rady německé centrální banky Bundesbank. • Od roku 2010 má v Bundesbank na starost finanční stabilitu, statistiku a kontrolu rizik. • V letech 2005 až 2009 působil jako viceprezident divize investičního bankovnictví v Bank of America. • Předtím pracoval pro banku Rothschild Germany a JP Morgan v Londýně a Frankfurtu. • Je vášnivým sběratelem umění. Kdykoli se nacházíte v prostředí nízkých úrokových sazeb, zvyšuje se honba za výnosem, protože penzijní fondy, pojišťovny, banky, soukromí investoři, všichni potřebují investovat své peníze. Mohou proto riskovat více než je obvyklé.
O autorovi| Jiří Zatloukal • zatloukal@mf.cz
