Krachů bude víc

Březnová krize na akciových trzích postihla jak malé retailové klienty, kteří spoří po stokorunách až tisícovkách do podílových fondů, tak bohaté jednotlivce i finanční instituce. Rozdíl byl v reakci.

„Privátní klientela naopak začala už v průběhu dubna nakupovat, protože prostě viděla na kapitálovém trhu slevy a investiční příležitosti,“ říká šéf české pobočky Erste Asset Management Martin Řezáč. Potvrzuje se tak stará pravda, že na krizi prodělají vždy ti nejchudší. „Retailoví klienti budou vždy nakupovat se zpožděním, kdy už jsou aktiva dražší, a prodávají často v panice v době, když ceny klesají,“ dodává Řezáč.

* Kolik v Česku spravujete aktiv soukromým investorům a kolik ve vašich podílových fondech?

Ve správě máme téměř 260 miliard korun, je to zhruba půl na půl rozděleno mezi soukromé investory a retail v podílových fondech.

* Máte tedy odpovědnost za poměrně dost peněz. Jak jste prožíval letošní březen, kdy trhy padaly po celém světě?

Mám za sebou od konce devadesátých let minulého století už několik krizí. Tato krize ale byla jiná v tom, že to byla typická černá labuť. Přišla zničehonic. Neměla původ v ekonomice, ani nevycházela z finančního a bankovního světa, což byl příklad krize z let 2008 a 2009. Tehdy se přece jen nějaké náznaky objevovaly. To, že je nějaký epidemický problém v Číně a že se k nám šíří virus, který se časem asi vymkne kontrole, začalo být jasné až několik týdnů po Novém roce. Ještě v prosinci jsme byli všichni úplně klidní. Teprve v průběhu února začalo být zřejmé, že to bude průšvih.

* Začali jste prodávat?

Už v únoru jsme změnili taktickou alokaci, ale jen kosmeticky. V kontextu toho, co se pak dělo, jsme úpravy směrem ke konzervativněji složenému portfoliu dělali poměrně malé. Přiznávám, že jsme v té chvíli zdaleka nebyli schopní domyslet faktický dopad té krize. V hospodách jsem potom slýchal, jak to bylo jasné a že lidé na konci února nejdříve všechno prodali a pak na konci března zase nakoupili. To jsou s odpuštěním kecy, nesmysl. Drtivá většina z nás v tom zůstala viset, protože rychlost a impulzivnost toho propadu byla taková, že se na to nikdo nemohl perfektně připravit. Vezměte si, že když se podíváte na grafy cenových propadů, za týden či dva bylo skoro hotovo.

* Začali vám volat klienti a nastala panika. Co jste dělali?

Spíš to bylo o tom klienty uklidňovat. Nevěděli jsme – i v kontextu minulé krize –, nakolik lidé budou panikařit a masivně prchat z fondů, což sice nastalo, ale jen po poměrně krátkou a omezenou dobu. Ten úprk byl limitovaný a velmi rychle se obrátil. Odplynuly nám tak nižší stovky milionů korun, a to převážně u retailových klientů, kteří vybírali peníze z podílových fondů. Sofistikovaní klienti z řad institucí nevybírali peníze vůbec, ti prostě řekli o. k., jedeme dál. Co se týče privátních klientů, byly to jednotky případů, privátní klientela naopak začala už v průběhu dubna nakupovat, protože prostě viděla na kapitálovém trhu „slevy“ a investiční příležitosti.

Klienti nastupovali zvlášť do akcií, protože si po tom desetiletém růstu s hromadou hotovosti, kterou drželi, říkali: konečně pořádná korekce! Nejen bohatá privátní klientela měla obrovské množství hotovosti. Spousta lidí, kteří profitovali z hospodářského boomu posledních let, poklesu nezaměstnanosti a tempa růstu reálných mezd, měla vysoké stovky tisíc nebo jednotky milionů korun. A tak nakupovali.

* Platí tedy, že malí klienti, kteří jsou relativně nejchudší, to udělají vždy špatně? A na krizi vydělávají bohatí?

Takto kategoricky bych to neřekl, ale je fakt, že retail má k takovému chování často tendenci. Nakupovat bude se zpožděním, kdy už jsou aktiva dražší, a prodávají často v panice v době, když ceny klesají.

* Na kolik byste vyčíslil ty nové nákupy od dubna?

Byly to vysoké stovky milionů korun. Kdybychom to vzali až do léta, tak se jednalo o jednotky miliard, které lidé zainvestovali. Postupně se připojil i retail, který začal kupovat smíšené fondy, ale největší nárůst jsme v létě viděli u akciových fondů, takže zase trochu se zpožděním.

* Vyhrocená měnová politika po minulé krizi se promítla do vysokých cen akcií a nemovitostí. Teď centrální banky uvolnily stavidla znovu. Půjdou tyto peníze opět do obchodovaných aktiv a „cihel“?

Ano, očekávám podobné toky peněz. Máme tady nízkoúrokové prostředí a hlad po absolutním výnosu je pořád. Tento výnos typicky nesou majetkové cenné papíry, což jsou akcie, a pak nemovitosti, ať už jsou to pozemky, lesy, pole, domy, či byty. Vezměte si, že v Praze se přes čtyřicet procent nových bytů prodává jako investice, nekupují se, protože tam jdete bydlet. Češi milují nemovitosti, mají je ve svojí DNA, a tak to bude zřejmě pokračovat i dál.

* Češi také masivně nakupují firemní dluhopisy. Jak myslíte, že je tento nepřehledný trh velký?

Jsou to vysoké jednotky až nižší desítky miliard korun. Řada věcí ještě vůbec nevyplavala na povrch. Lidé, kteří v nich utopili peníze, se tím nechlubí, protože to často chápou jako své osobní selhání. Něco je špatně. Když nepřijde vysokoškolsky vzdělanému člověku divné, že v prostředí, kde máte úroky dlouhodobě na nule, k vám někdo přijde s takzvanou garantovanou investicí, která nese šest či sedm procent ročně, a nevysvětlí vám vztah mezi výnosem a rizikem, tak je něco špatně.

* Sám jste v minulosti upozorňoval, jak je tento trh rizikový. Nedávno zkrachovala skupina Arca Capital. Uvidíme další?

Vezměte si, kolik času věnujete studiu toho, kam pojedete na dovolenou nebo jaké si koupíte auto či ledničku. A kolik času věnujete nákupu těchto cenných papírů… Řada z těch dluhopisů je v šedé zóně. Nejsou regulovány (dluhopisy do nominální hodnoty 25 milionů korun a dluhopisy nabízené privátně méně než 150 investorům – pozn. aut.). Máte spoustu prodejců pochybné kvality, kteří prodávají takzvané prašivé dluhopisy masivně na venkově lidem, kteří tomu vůbec nerozumějí. Arca Capital je jen špičkou ledovce. Krachů bude víc.

* Jak byste s ohledem na výše řečené zhodnotil finanční gramotnost Čechů?

Nechci říct, že je investiční a finanční gramotnost české populace bída, ale není to ani žádná sláva. Je to dáno systémem vzdělávání, kdy klademe důraz na encyklopedické znalosti na úkor logického uvažování. Když se na to podíváte například optikou, kolik máme zainvestováno vůči celkovým bankovním aktivům nebo HDP, tak by to mělo být v Česku dvakrát či třikrát víc. Peníze tak buď leží neproduktivně na běžných účtech, nebo se – jako druhý extrém – investují do dluhopisů firem bez historie a udržitelného plánu hospodaření.

* V Česku kapitálový trh moc nefunguje. Peníze leží v bankách, místo aby je využívaly firmy na realizaci svých nápadů. Teď se tady pomalu rozjíždí nová koncepce kapitálového trhu. Jak se vám spolupracuje s ministryní financí Alenou Schillerovou?

Na spolupráci si nemůžeme stěžovat. Bohužel však u podílových fondů platí jeden bonmot, a sice že investice u nás vždy budou prodávány a nikoli nakupovány. A to platí i pro vztah současné exekutivy k investicím. Investice nejsou úplně sexy téma, a musíte proto trpělivě vysvětlovat, říkat, proč to děláte a jaké jsou benefity pro investory, společnost či celou ekonomiku. Koncepci však už vláda vzala za svou a nyní se diskuse odehrává v parlamentu.

* Vláda schválila zatím jen účet dlouhodobých investic, který bude umožňovat daňově zvýhodněné investice například do akcií či dluhopisů…

Když to půjde dobře, měl by začít platit od roku 2022. Chtěli jsme, aby při absenci smysluplné důchodové reformy existovala větší škála možností, jak se mohou lidé rozhodnout své peníze investovat na důchod. Aby dnešním čtyřicátníkům v penzi prudce nespadla životní úroveň. Za dvacet let se už současný průběžný důchodový systém pravděpodobně zhroutí nebo bude paběrkovat, takže nedostaneme nic. Lidé budou mít motivaci dát část peněz, které teď leží ladem, do daňově zvýhodněného produktu.

* Na pražskou burzu nyní vstoupila Česká zbrojovka, což bylo nakonec velké zklamání, protože nabídla jen malou část akcií. Nicméně státní koncepce nijak nemotivuje firmy, například daňově, aby chodily pro finance na burzu…

Máte pravdu, tady žádná podpora neexistuje. Firmy si sice mohou říct, že nechtějí být ve financování svého podnikání závislé jen na bankách, a jít si pro peníze na kapitálový trh, ale to je všechno.

* Na jedné straně tady podpoříme účtem dlouhodobých investic lidi, aby investovali, ale neumožníme jim, aby investovali do českých firem. Tuzemské úspory pak plynou do zahraničí, kde často velmi levně financují rozvoj tamních firem. Ano, to už v současnosti dělají. V momentě, kdy tady máte nedostatek investičních příležitostí, mám na mysli primárně akciový trh, jste nucen i z hlediska diverzifikace jít na zahraniční trhy a kupovat si dolarové, librové, eurové akcie. Podívejte se, jak vypadá pražský trh SPAD, těch cca 15 titulů. Abychom jako správce mohli řídit naše aktiva v řádu desítek či stovek miliard korun, tak si s ohledem na likviditu můžeme dovolit koupit tak pět titulů. A z toho tři jsou banky.

Fakt, že lidé investují do zahraničních akcií, není sám o sobě špatný. Špatné je, že jste tam nucen investovat hlavně proto, že doma nic není. Já bych rád měl vždy aspoň část svých investic v koruně. Nemusím řešit kurzové riziko a za druhé si troufám říct, že znám ty české firmy přece jen o trochu lépe než například analytik z Goldman Sachs, který sedí v Londýně a jednou za rok sem přiletí na nějaký workshop.

* Jak se díváte na trend investování v aplikacích na mobilních telefonech? Je to mánie hlavně ve Spojených státech, kde je například Robinhood, ale i v tuzemsku mohli lidé takřka zadarmo investovat přes Revolut.

Je to dvojsečná zbraň. Na jedné straně jsem rád, že se zvyšuje povědomí o investování i mezi mladou generací. Na druhé straně dochází k tomu, že do toho vstupují lidé, kteří jsou investicemi nepoučení. Jsou zmasírovaní jedním článkem nebo tweetem na sociálních sítích a masově nakupují třeba akcie Tesly. Když se podíváte na ekonomiky typu Číny či Jižní Koreje, mladá generace vyjde ze školy a ještě nemá hypotéku, takže disponuje dostatkem hotovosti. Mají dlouhou chvíli, nalogují se na Robinhooda, je to extrémně jednoduché, otisk prstu, naskenujete doklady. Za dvacet minut máte založený majetkový účet. Přečtete si pár článků a máte pocit, že jste mistr světa. Koupíte si Teslu, protože je to cool a sexy. Apple, protože ten telefon požíváte, a Netflix, protože na to večer koukáte. Funguje to ale jen do určité míry a určitou dobu. Pak přijde krize jako ta v roce 2008 nebo teď v březnu 2020 a tito lidé dostanou obrovskou ránu, vystřízlivějí a začnou panikařit. Ta samá masa lidí bude prodávat hlava nehlava, bez ohledu na fundament, jestli za tím je, nebo není růstový příběh. Jde o to, aby ti lidé rozuměli tomu, co dělají, a tomu – za to dám ruku do ohně – většina lidí investujících přes tyto aplikace, nerozumí.

* Horkým tématem investičního světa jsou takzvané klimatické finance. Erste Asset Management bude muset velmi brzy reportovat i environmentální rizika. Jak se s tím vypořádáváte?

Rozumím tlaku Evropské komise na udržitelný rozvoj, abychom Zemi nezhuntovali a naše děti měly kde žít. Na druhé straně mám pocit, že příliš tlačí na pilu a zároveň nejsou schopni dát vám jasná vodítka, jak postupovat. Tohle je strukturální změna, která přichází do sektoru správy aktiv a investování. Regulátor musí jasně říct, co je zelená investice a co už není. A musí vám dát jasná vodítka, jak reportovat tato rizika. To se ale zatím neděje. My tedy už tušíme, že to bude pro nás znamenat další náklady. Konzultanti se už na ten byznys třesou. Jde o to, aby to celé mělo hlavu a patu. Každý extrém škodí. Když moc přitáhnete šrouby, investice se vám vysunou do offshorových struktur, které nejsou regulované. Když to EU přežene, zelené investice skončí špatně.

* V jakém smyslu?

Správce vyženete mimo regulovanou oblast a „špinavé“ investice, tedy například dluhopisy těžařů uhlí, se budou nabízet investorům bokem. Zelené investice nemají a priori lepší fundamentální příběh nebo vyšší ziskovost. Je to o tom, že se vám u nich v posledních letech zvedly valuace. Na skoro stejný počet zelených investic vám dnes stojí fronta investorů, která je trojnásobně dlouhá. Tak co se stane? Cena půjde nahoru. Proto vychází jejich historická výkonnost tak dobře. A to, jestli se změnila rentabilita zeleného byznys modelu, dnes nikdo neřeší.

* Myslíte, že může na rodícím se trhu zelených dluhopisů, kam jdou nejen firmy, ale i státy, vzniknout bublina?

Ona už vzniká. Regulátoři to neradi slyší. To je přesně ten extrém, kdy přitáhnete šrouby příliš. Není to jen o tom, že vám část byznysu uteče do neregulované oblasti. Ale také o tom, že když vytvoříte nějakou nerovnováhu na trhu, vyroste další bublina k tomu, co tady už je, tedy trhy nafouknuté přílivem levných peněz. To se tady právě děje. Já volám po pragmatickém přístupu. Takzvaný zelený přístup je prosazován trochu silou, primárně v Evropě. Američané a Číňané se nám mezitím smějí, jak si vytváříme pro tradiční ekonomiku dodatečné náklady.

Martin Řezáč (46) ?? Vystudoval Vysokou školu ekonomickou v Praze, specializace mezinárodní obchod a finance, od roku 2002 je držitelem titulu CFA. ?? Kariéru začínal na dealingu v Živnostenské bance, poté působil jako makléř ve společnosti Money Market Brokers. ?? Pět let pracoval jako senior manažer dluhopisových investic v ING Investment Management. ?? Do České spořitelny přišel v roce 2004. Po dvou letech se stal náměstkem generálního ředitele Investiční společnosti České spořitelny a v roce 2013 jejím ředitelem. ?? Po transformaci v roce 2015 se ujal vedení lokální pobočky Erste Asset Management. ?? Od roku 2013 je členem výkonného výboru AKAT ČR, od června 2018 pak zastává funkci předsedy.

O autorovi| Jiří Zatloukal, zatloukal@mf.cz