Zvedám tak hozenou rukavici, kterou vidím v odkazu na svůj článek o přemýšlení střední třídy. V něm tvrdím, že uvolněná měnová politika preferuje domácí nezaměstnané a vede k růstu mezd.
Naopak pan Kovanda tvrdí, že úspory porostou a klesne reálná mzda. K těmto závěrům používá starší text Světové banky z roku 2007 autorů Levy-Yeyati a Sturzenegger a následně i k tomu, aby obecně kritizoval uvolněnou měnovou politiku centrálních bank za „měnové války“ a argumenty České národní banky označil za vachrlaté.
Obávám se, že zmíněný článek Světové banky buď nečetl pozorně, nebo předpokládá, že čtenáři budou oslněni jménem nadnárodní instituce a to mu dovolí manipulativně používat závěry s vědomím, že složité věci nikdo nekontroluje.
Svatá trojice
V prvé řadě je zmíněný pracovní článek zaměřený na situaci, kdy vlády rozvojových zemí používají kurz jako primární měnověpolitický nástroj, přestože mají k dispozici úrokové míry. Tedy z jejich strany jde o pokus popřít impossible trinity (označuje nemožnost mít stabilní kurz, volný pohyb kapitálu a na tom nezávislou měnovou politiku).
Citovaný výzkum se v kostce zabývá efekty ovlivňování kurzu přímo – a nikoliv tržně přes úrokové míry – a je jen jednou z řady studií, které se věnují vazbě měnové politiky a kurzového režimu v obecné rovině. Tolik asi nutný kontext.
Kapitán padajícího boeingu Kovanda si nepovšiml, že česká úroková míra centrální banky je již několik let na technické nule, tedy úrok již není k dispozici jako nástroj měnové politiky, což by bez dalšího znamenalo, že není k dispozici nezávislá měnová politika. Čímž mizí jeden člen ze zmíněné nedosažitelné trojice a zůstává dosažitelná dvojice.
Přijde mi to jako argument, který kritizuje kapitána boeingu, proč nepřidal plyn a nevystoupal výš a místo toho raději doplachtil k nouzovému letišti, když mu hořely všechny motory. Pokud nemám u letadla funkční motory, jde pro danou situaci o irelevantní učebnicové hraběcí rady, jak nabrat výšku.
Pouhý pohled na česká data o úsporách domácností ukazuje pravý opak toho, co mechanickým přebíráním výsledků studie tvrdí pan Kovanda
Nicméně hlavní závěr Světové banky je, že oslabený kurz nezpochybnitelně podporuje hospodářský růst. Pak se hledají kanály, jak k tomu dochází. Otázka, kdo z toho více těží, však nevyvrací stimulační efekt takové vládní politiky (ano, vládní, jelikož u mnoha zemí šlo o hospodářskou politiku vlády, a nikoli o projev nezávislé měnové autority, natož v režimu inflačního cílování).
Autoři skutečně nenacházejí statistickou podporu pro merkantilistické argumenty a jako hlavní kanál růstu identifi kují efekty přes akumulaci kapitálu, tedy investice.
Poslední, sice technický, ale neméně významný fakt je, že datové řady studie začínají po rozpadu systému fixních kurzů v roce 1974 a končí rokem 2007.
Osobně jsem dalek toho, používat k řešení finanční krize recepty namixované na datech bipolárního světa studené války, boje s inflací 70. let, rozpadu východního bloku i z předkrizové finanční bubliny, ale třeba to má hlubší smysl, který nevidím.
Jen doufám, že účelem článku pana Kovandy bylo mediální zviditelnění, a ne ilustrace jeho analytických metod pro investiční doporučení
Nicméně pouhý pohled na česká data o úsporách domácností ukazuje pravý opak toho, co mechanickým přebíráním výsledků studie tvrdí pan Kovanda: míra úspor se snížila z 12,5 procenta v roce 2010 na stabilních zhruba 11,5 procenta v letech 2011 a 2012 a dále poklesla na cca 10,5 procenta v roce 2013 i 2014.
Hrubý disponibilní příjem domácností v roce 2014 oproti roku 2013 vzrostl, ačkoli příjmy domácností z majetku (!) v roce 2014 oproti předchozímu roku klesly o 3,7 miliardy korun. Pokles reálných mezd pozorovaný po většinu roku 2013 byl nahrazen jejich trvalým růstem v roce 2014. Úsměvně tedy máme pravý opak toho, co pan Kovanda tvrdí o příjmech jak z práce, tak z majetku.
Možná by se místo citování nerelevantních ekonomických modelů měl raději podívat na data z reálné ekonomiky. Je jasné, že pokud neplatí předpoklady modelu a stylizovaná fakta o ekonomikách (nenulové sazby, provádění sterilizace intervenčních nákupů a omezení kapitálových toků se mění v čase), těžko budou platit i závěry z odhadů vyvozené. Tragické by ovšem bylo se takovým modelem řídit, nebo podle něj dokonce investovat.
Měnové války
Faktem též je, že výnosnost kapitálu v poslední době v Česku vzrostla a zlepšila se i návratnost investic, což je ovšem jen důsledek snížení reálné úrokové míry, hlavního kanálu, kterým kurzový závazek působí na českou ekonomiku. Prakticky jde však o obdobu standardní reakce ekonomiky na snížení nominální úrokové míry centrální banky v normálních časech.
Mediálně chytlavý termín války se vztahuje ke zlatému standardu, historické měnové politice, která defi nitivně skončila v minulém století. V systému fixních kurzů se tak řešila domácí nezaměstnanost na úkor zahraničí. Nebo snad, zcela v souladu s plovoucími kurzy dle impossible trinity, kdy změna úroků vede ihned ke změně směnného kurzu, nastává měnová válka s každou změnou sazeb?
To je logický a též nesmyslný závěr, pokud povrchně přebereme termíny z dob minulých. Vachrlaté mi tak nepřijdou argumenty centrálních bank ohledně alternativních nástrojů pro snižování reálných úrokových měr při dosažení nulové hranice úroků či pasti likvidity, ale selektivní užití výsledků a manipulativní citace výzkumu v jiném kontextu, než v jakém byl prováděn. Jen doufám, že účelem článku pana Kovandy bylo mediální zviditelnění, a ne ilustrace jeho analytických metod pro investiční doporučení.
Autor je člen bankovní rady České národní banky
Čtěte také:
Lukáš Kovanda: K záporným úrokům spějeme čtyřicet let
