O t e v í r á n í f o n d ů
Ani otevírání fondů, na němž řada investorů hodlá rozhojnit svůj majetek, nepřinese výlet do ráje zaručených zisků. Šok může všem - především však akcionářům investičních fondů - připravit nejen finanční úřad, ale i legislativní potíže celého procesu. Ve hře je přitom majetek milionů lidí za desítky miliard korun a vše začne už příští rok.
Otevírání fondů přinese šanci pro akcionáře a podílníky z kuponové privatizace tak, že si konečně sáhnou na celý svůj majetek, namísto současné možnosti prodat akcie za minimální burzovní ceny. Všechno má ale svá úskalí.
Daňový strašák
Největší překvapení může připravit akcionářům investičních fondů daňový úřad. Jak se zdá, většina investorů si s tímto problémem hlavu neláme. Logicky vzato se jim při otevření fondu jen změní charakter cenných papírů, takže o žádném zdanění nemůže být řeč. Zákon ale situaci vidí jinak. Podle něj jde v případě investičního fondu o likvidaci společnosti a následné vytvoření otevřeného podílového fondu z jejího majetku. A likvidační zůstatek se daní, bez ohledu na to, zda je vyplácen v korunách či cenných papírech. Ba co víc, na rozdíl od prodeje není osvobozen od daně ani v případě, že akcionář své papíry nabyl v kuponové privatizaci. I na něj čeká pětadvacetiprocentní srážková daň.
Jako zásadní se jeví problém, z čeho se má daň počítat. „Jako fond bychom zřejmě měli odvést srážkovou daň z rozdílu mezi cenou pořízení a hodnotou likvidačního zůstatku. Jenže my cenu pořízení u jednotlivých akcionářů samozřejmě neznáme, říká člen představenstva a náměstek ředitele IKS Komerční banky Jiří Chroustovský. „Ptali jsme se finančního úřadu a ten se zatím kloní spíše ke stanovisku, že bychom daň zaplatit měli, dodává. Podle některých daňových poradců může nastat i situace, že finanční úřady budou chtít zaplatit daň z celého likvidačního zůstatku. V takovém případě by nižší než pětadvacetiprocentní hrubý zisk z nákupu akcie a následného inkasování likvidačního zůstatku znamenal čistou ztrátu.
Ať již se nakonec při likvidaci daň platit bude, či nikoliv, rozhodně tím krmení státu ještě skončit nemusí. To v případě, kdy se soukromá osoba jako čerstvý podílník otevřeného fondu rozhodne vybrat si svůj podíl dříve než do šesti měsíců od jeho nabytí. Půjde totiž, byť jen formálně, o nabytí nového cenného papíru. Od daně tak bude prodej, samozřejmě jen u fyzických osob, osvobozen až po šesti měsících držení. (Právnické osoby samozřejmě platí vždy.) Jakýkoliv nárůst hodnoty podílu od převzetí listů tak opět srazí další daň.
Příliš uspěchanou realizaci zisku by navíc mohla opepřit zvýšená srážka při zpětném odkupu. Tu některé fondy navrhují třeba až ve výši osmi procent. Zákon dokonce mluví o maximálně 20 procentech. Komise pro cenné papíry se však vyjádřila, že na nic takového nepřistoupí. Je ale otázkou, zda tak může učinit. Zákon prostě takovou srážku umožňuje. Komise by mohla pouze nepovolit celý projekt otevření, ovšem to není v jejím zájmu. „Srážku až ve výši dvaceti procent budeme povolovat jen ve zcela výjimečných, odůvodněných případech, kdy to bude v zájmu podílníků. Například tehdy, když fond bude mít v majetku větší objem pohledávek, jinak půjdeme do osmi tvrdí šéf odboru kolektivního investování Komise pro cenné papíry Libor Michálek.
Každopádně i menší srážky mohou znepříjemnit vyhlídky na zisk. Vezměme si příklad akcie, jejíž čistá hodnota majetku dosahuje přesně jeden tisíc korun. Diskont, tedy rozdíl mezi touto hodnotou a kursem na burze potom dosahuje dvaceti procent, což dnes není nic tak výjimečného. Pokud by si ji akcionář koupil za tuto cenu, tedy osm set korun, měl by v případě optimálního zdanění výnosu z likvidace zaplatit na dani padesát korun.
Při zpětném prodeji by se mu pak cena snížila o zvýšený poplatek, dejme tomu pětiprocentní. Potom by nedostal tisícikorunu, ale jen devět set padesát korun. Jinými slovy, další padesátikoruna fuč. Z celkového zisku z operace by to nakonec vyneslo jen celou polovinu. Pokud by mezi likvidací fondu a zpětným prodejem podílového listu stoupla jeho cena, z tohoto nárůstu by investor zaplatil dalších pětadvacet procent. A kdyby se snad zdanění likvidačního zůstatku vzalo z celku, potom by šlo pro akcionáře přímo o tragédii.
O otevírání se mluví již několik let. Jeho smysl, dostat se k zaparkovaným penězům ve fondech a nespoléhat jen na burzovní ceny, které jsou v mnoha případech poloviční, se do jisté míry tedy může minout účinkem. Rovněž ceny na burze, a tím i hodnoty v budoucnosti vypláceného majetku pod vlivem finanční krize klesají a až k otevření fakticky dojde, může být vyplácená cena nižší než je současná burzovní. Očekávání investorů pak mohou být z těchto důvodů velmi zchlazena.
Dosáhne vyplácení na všechny? „U velkých renomovaných fondů problém nebude, shodují se odborníci. Mnohým podílníkům, především u malých správců, kteří o sobě příliš neinformují, však mohou zbýt oči pro pláč, protože až se fondy otevřou, tak se ukáže, že v nich žádný majetek být nemusí.
Je otevírání ústavní?
Zatímco velké společnosti již většinou deklarovali vůli se podvolit otevíracímu nařízení, u menších, které tolik nedbají na image, by se mohl nakonec člověk dočkat i setrvání u současné formy fondů. U soudu by nemusela být zcela bez šance žaloba na neústavnost nuceného otevírání. Otevírání fondů nařizuje novelizovaný zákon o investičních společnostech a investičních fondech. Tentýž zákon však říká, že o otevření fondu rozhoduje valná hromada. A akcionářům se nedá nařizovat, pro co mají hlasovat.
„Skutečně zde vzniká otázka, zda zákon nebere akcionářům možnost hlasovat podle jejich svobodné vůle a zda to není omezení vlastnických práv, potvrzuje vedoucí katedry práva Vysoké školy ekonomické v Praze a předseda rozhodčího soudu na pražské burze Jan Dědič. Libor Michálek pro případ, kdy valná hromada o otevření nerozhodne, připouští několik možností. „Komise může rozhodnout formou opatření k nápravě a uložit provedení nutných kroků do určitého data. Pokud se tak nestane, může to klasifikovat jako nesplnění a přijmout další sank-ční opatření. Může třeba zavést nucenou správu a nucený správce může otevření provést, tvrdí.
Zákon však připouští, a dokonce preferuje, i jinou možnost, a sice odebrání licence. Taková varianta však může způsobit problém, co se subjektem, který zůstane. „Protože takovou formu přeměny fondu na jiný subjekt zákon zakazuje, měla by následovat likvidace, tvrdí například Dědič.
Nejuznávanější expert na české obchodní právo Jan Dědič má pochybnosti o ústavnosti nuceného otevírání fondů i z jiného důvodu. Jde o to, že zákon nařizuje likvidaci jen těch investičních fondů, které vznikly před určitým datem, a ostatní nechá žít dál. „Kdyby se řeklo, nechceme tu mít investiční fondy a všechny zlikvidujeme, tak je to jiné. Ale že se ty, které vznikly v určité době, musí zlikvidovat a ostatní ne, a že se mohou dokonce zakládat i fondy nové, to ve mně vzbuzuje otázku, zda to celé není v rozporu s ústavou. Myslím, že jde o diskriminaci, říká.
Zákon jak ementál
Legislativních pochybností okolo celé záležitosti je však víc. Některé z nich otevírají otázku, zda lze transformaci podle not, které schválila minulá sněmovna, vůbec provést.
Již samotný způsob přeměny, kdy jeden fond zanikne a druhý přebere jeho aktiva, je problematický. Neříká se totiž, kde zůstanou nebo kam přejdou závazky. Pokud by zůstaly na likvidovaném původním subjektu, potom by prostě měly věřitelé smůlu. Veškerý majetek totiž bude pryč.
Pikantní je, že komise se v tomto případě neshoduje s ministerstvem financí. „Komise není oprávněna investičnímu fondu určovat, na koho má své závazky převést, tvrdí Michálek. Šéf odboru bankovnictví a kapitálového trhu ministerstva financí Jiří Špička s tím však nesouhlasí a hovoří o převedení závazků na nový subjekt (viz rozhovor na této straně).
Tvůrci zákona možná počítali s tím, že žádné závazky prostě nebudou. Podle jejich výtvoru je totiž musí fond zlikvidovat ještě předtím, než podá žádost o povolení k transformaci. A tu musí podat i ten, který se bude otevírat z donucení. Aby však fond neměl naprosto žádné závazky, nesměl by vyvíjet žádnou činnost. Musel by zastavit veškeré obchody, a tím sám sebe poškodit. Zákon přitom neříká, zda může po podání žádosti začít podnikat znovu, a závazky tak vytvořit, což by šlo proti logice opatření, anebo musí udržet čistý štít, i kdyby se kolem něj dělo cokoliv a ztráty z nečinnosti narůstaly každý den. „V odůvodněných případech může komise povolit přeměnu i za předpokladu předložení smluv o vypořádání závazků s termínem až šesti měsíců pro vlastní realizaci. Pokud by lhůta pro vypořádání měla být delší, může komise usoudit, že přeměna je z hlediska ochrany zájmu akcionářů neúčelná a fondu odejmout povolení, říká Michálek.
Téměř nemožné je i naplnění požadavku, podle něhož má fond rozvázat vztah s depozitářem. To totiž může učinit až ve chvíli, kde přestane být fondem, protože jinak mu zákon nařizuje depozitáře mít, upozorňuje Dědič.
Odmítnutí zodpovědnosti
U drsnějších „podnikatelů se dokonce může akcionář setkat i s tunelováním založeným právě na otevření fondu. Obchodní zákoník totiž zavedl po poslední novelizaci jednu obrovskou výhodu pro představenstva, která se nyní mohou vyhnout jakékoliv zodpovědnosti za jakékoliv lumpárny. Pokud totiž jejich realizaci dostanou nařízenu valnou hromadou a upozorní ji na nevhodnost takového kroku, neponesou za něj žádnou zodpovědnost. Stačí přitom pouhé upozornění, nemusí jít ani o protest. A otevření fondu je jak dělané pro pokyn, řekněme k okamžitému prodeji akcií za jakoukoliv cenu a jakýchkoliv podmínek, a vše je těžko postižitelné.
Velké investiční společnosti se již legislativou začaly zabývat. Na půdě jejich unie začal vznikat materiál, který by měl pomoci všechny problémy vyřešit. Řada investičních společností s těmi největšími na čele totiž začala již otevírání připravovat a nijak se mu, alespoň veřejně, nebrání. Jde o image, ale také o to, že jejich fondy mají většinou informované akcionáře z řad profesionálních investorů a ti mají o otevírání zájem. Podle řady informací jde leckdy přímo o jejich manažery, mateřské banky či šéfy těchto bank.
Dokonce se už připravují portfolia. Ačkoliv statistiky uvádějí různá složení aktiv, důvěryhodné zdroje ze samotných správcovských společností tvrdí, že bude mít většina fondů převedeno do rychle likvidních aktiv v nejbližší době už zhruba kolem sedmdesáti procent majetku. Tam, kde taková situace nenastala, jsou prý již prodeje před dokončením, existují opční smlouvy, termínované kontrakty a podobně. Zhruba sedmdesátiprocentní podíl termínovaných vkladů a obligací v portfoliích je přitom považován za dostatečný.
Existuje však řada středních fondů, do nichž také vstoupili především zahraniční profesionální investoři. Je jich podle různých odhadů víc, než se obecně předpokládá, a teď v nich mohou narazit.
Výprodej akcií, zhroucení trhu?
Celý proces otevírání příští rok teprve spíše začne a hlavní nápor se bude odehrávat zřejmě na přelomu tisíciletí. Zásadní teď zůstává otázka, co to udělá s tuzemským kapitálovým trhem? Budou mít podílníci hned v počátku eminentní zájem o výplaty svých peněz? Dojde k obrovskému náporu na celý trh, ke katastrofickému zhroucení cen pod tlakem masivní nabídky, nebo se proces odehraje v poklidném tempu?
Otevírání fondů a výplaty podílníků s sebou totiž přinášejí nutnost vytvoření dostatečných likvidních prostředků pro fondy. Ty proto musí prodávat akcie a přeměňovat je na hotové peníze, aby mohly dostát svým závazkům vůči podílníkům. Do toho všeho přichází ještě fakt, že fondy se musí podle zákona do konce roku 2000 zbavit svých současných dvacetiprocentních podílů ve firmách a snížit je na jedenáct procent. Většinou však budou prodávat celých dvacet procent, protože držení zbytku pro ně nemá žádný smysl.
Kdo dřív přijde, ten dřív mele
Odborníci si také lámou hlavu nad tím, jak zabezpečit rovnost podmínek pro všechny vyplácené podílníky. Aby ten, kdo přijde dříve, a budou to zejména zkušení institucionální investoři, neshrábl peníze za nejhodnotnější aktiva a na ostatní, především drobné, zbyl druhý den majetek třeba pětinový. „Prostor pro manipulaci s výší majetku tady je, přiznává Chroustovský. Komise pro cenné papíry proto musí, než přeměnu povolí, bedlivě hlídat likvidní prostředky fondů, aby neměly v portfoliích neobchodovatelné papíry. „Informace o otevření a výši majetku musí být dostatečně známá všem, proces musí hlídat i depozitář fondu, domnívá se Chroustovský.
Jasné je i to, že odkupy budou pro fondy administrativně a finančně dosti nákladné a musí mít zabezpečený například dostatečný počet přepážek. V tuto chvíli totiž asi nikdo neodhadne, jaký bude o výplaty zájem a zda se budou třeba opakovat fronty jako při registraci kuponových knížek.
Přeměny uzavřených podílových fondů na otevřené jsou na spadnutí do konce roku u Kvanto fondů, fondů První Investiční. Z investičních fondů, kde jsou s otevřením daleko větší problémy, ohlásily otevření na začátek roku SPIF Český nebo nově AGB IF 2. Komise eviduje v současnosti kolem 20 žádostí o otevření, přibližně polovině bylo povolení již uděleno.
Co zbyde?
Odvětví fondů čekají i další změny, tak jak budou podílníci žádat o výplaty peněz, sníží se objem spravovaného majetku. Například Petr Hlinomaz, šéf OB Investu, který spravuje fondy ČSOB, předpokládá, že u jejich fondů ubyde zhruba třetina současného majetku. Například Spořitelní investiční společnost však rovnou počítá s tím, že ze SPIF Český, který se otevře jako první, jednoduše nezbude nic. Časem se sníží nejen počet fondů, ale i správců, kteří přijdou o většinu svého byznysu. Dojde k jejich slučování a do hry se dostane i otázka zaměstnanosti. V rámci přežití a úspor nákladů budou muset propouštět mnoho lidí. Na druhou stranu na trhu zůstanou jen ti nejlepší. O tom, kolik fondů nakonec zbyde, napoví i dlouho očekávané přezkoumávání licencí investičním společnostem a fondům, se kterým počítá regulační Komise hned na počátku příštího roku.
Kdo jsou kupci?
Kdo jsou vlastně kupci balíků akcií od fondů a kde na to berou peníze? „V drtivé většině jde o zahraniční investory, jako například u Vertexu francouzský Saint Gobain, u Elektráren Opatovice National Power, domácí zájemci jsou málo solventní, říká Chroustovský. „O původu peněz bychom nemuseli spekulovat, pro nás i pro akcionáře by měla být samozřejmě rozhodující nejvyšší nabízená cena kupce. My si však při prodeji dáváme určité podmínky, například, aby noví vlastníci podnik nezavřeli, říká k tomu Hlinomaz.
Někteří další správci dodávají, že do akcií investují sice z velké části strategičtí partneři, takže společnosti skutečně pokročily v privatizaci, ovšem většinou projevují zájem jen takoví, kteří zde již operují. Jde tedy o nový kapitál, ale ne o nové investory, což si mnozí od otevírání fondů slibovali. Nedá se nic dělat, Česká republika teď není v módě. Vedle strategických investorů zde operují podle správců čtyři zahraniční fondy, které chtějí vydělávat právě na prodejích při otevírání a nízkých cenách. Prodejci jsou totiž v nevýhodné situaci a pod časovým tlakem vydíráni ze strany kupců. Ti, kdo se na prodeje dostatečně nepřipravují a mají mnoho nelikvidních cenných papírů, mohou splakat nad výdělkem. „Když nám neprodáš teď, prodáš za rok , ale třeba jen za poloviční cenu a akcionáři na tom budou tratit, zní argumenty kupců.
Na místě nejsou podle analytiků ani optimistické přepovědi o tom, že díky prodejům balíků akcií nastanou pro brokerské firmy zlaté časy obchodování. Důvod je prostý, většina takovýchto obchodů je domluvená mezi fondy a kupcem, a balíky tak nejdou přes trh a přes makléřské firmy.
Pozor na ceny
Otevírání fondů ani při maximální obezřetnosti nemusí přinést právě ten výnos, který očekáváme. Těžko se investor pojistí proti překvapení nad skutečnou cenou majetku. Ocenění totiž probíhá podle burzy, a ta mnoho neříká. Nová pravidla komise přitom přinesla jednu legraci navíc. Pokud se s cenným papírem neobchoduje, musí se za každý takový den odečíst z ceny deset procent. Po desetidenním půstu je pak cena nulová. Neinformovaný investor se fondu, jehož majetek je takto podceněn, vyhne obloukem, neboť diskont se mu může zdát příliš nízký. Informovaný naopak nakoupí. Zavání to sice zneužitím důvěrných informací, ovšem z toho se u nás nestřílí. Rozdíly mezi skutečnou hodnotou portfolia a takto upravenou přitom nemusí být zanedbatelné. V jednom fondu z rodiny První investiční to dokázalo snížit obchodní jmění připadající na akcii zhruba o desetinu.
