NECÍLIT INFLACI, ALE ROVNOVÁHU

Nadešel čas diskuse o změně měnového programu

Od počátku transformace do května 1997 stál v centru měnové politiky České národní banky (ČNB) pevný měnový kurs, který měl být kotvou cenové hladiny. Tomuto cíli byla podřízena i peněžní zásoba, která byla v měnovém programu ČNB považována za zprostředkující cíl pro dosažení vytyčené cenové stability. Toto dvoukolejné řízení cílů centrální banky v podobě cílování měnové zásoby a pevného měnového kursu však nebylo možné v souvislosti s rostoucím přílivem zahraničního kapitálu dál udržet. Autonomie ČNB v oblasti určování peněžní zásoby klesala. V květnu 1997 měnovou krizí vynucený přechod na kursový režim floating odstranil dvoukolejnost cílů, a centrální banka se tak mohla soustředit pouze na jeden cíl – měnovou zásobu – a zprostředkovaně i na vývoj inflace. Avšak ČNB se rozhodla od ledna 1998 zavést novou měnovou strategii v podobě cílování inflace. Tento program spočíval ve stanovení inflačního cíle v podobě čisté inflace a navíc pouze prosincové inflace. Pokrok. Program cílování inflace se významně změnil letos v dubnu, kdy centrální banka vyhlásila inflační cíl pro období 2002 až 2005 v podobě celkové inflace. Zároveň se rozhodla přejít k cílování inflace v rámci průběžného pásma po celý rok. Interval cílovaného pásma je stanoven v rozmezí plus minus jedno procento, což je poměrně široké rozpětí pro „trefení predikované inflace. Vyjádření inflačního cíle v podobě celkové inflace lze hodnotit pozitivně, protože celková inflace je pro veřejnost mnohem srozumitelnější. Je to logičtější i proto, že ukazatel čisté inflace zahrnoval ceny potravin, u nichž byla fluktuace cen mnohem vyšší než u položek, které byly z koše čisté inflace vyjmuty (položky s regulovanými a administrativně upravenými cenami). Několik týdnů po seznámení s novým inflačním cílem přistoupila ČNB ještě k jedné výrazné změně – zveřejnila nové podmíněné prognózy inflace až do konce třetího čtvrtletí 2002. Současně uvedla i podmínky, na kterých jsou prognózy postaveny: stabilní cena uralské ropy 25 USD, stabilní úroveň měnového kursu české koruny odpovídající úrovni z poloviny dubna 2001 a mírné zpomalení hospodářského růstu v Německu. Tento krok je nutno taktéž hodnotit pozitivně, nicméně dodejme, že ČNB s tímto naprosto zásadním předpokladem pro důvěryhodnost podmíněných prognóz přichází až ve čtvrtém roce programu cílování inflace. Pro dosažení úplné transparentnosti měnové politiky (respektive cílování inflace) by mimoto ještě bylo žádoucí, aby ČNB prezentovala, o jakém se uvažuje transmisním mechanismu mezi nástroji centrální banky a konečnou výší inflace v podmínkách České republiky. Černá skříňka. Česká národní banka tvrdí, že program cílování inflace je postaven na třech kanálech: inflačním očekávání, úrokových sazbách a měnovém kursu. Skutečná transmise mezi měnovými nástroji a inflací je však z velké části stále uzavřena v „černé skříňce . Centrální banka sice deklaruje volnou pohyblivost měnového kursu, ale realita je taková, že kurs se vzhledem k nastavenému inflačnímu cíli musí implicitně stát „pevným kursem s „maximálně povoleným pásmem oscilace, protože vysoká volatilita kursu by se projevila i v rozkolísanosti inflace a netrefení inflačního cíle. Další důvod obav z černé skříňky spočívá v oblasti inflačních očekávání. V tříleté historii cílování inflace se ČNB ani jednou netrefila do stanoveného cíle. Problém není ani tak v podstřelení cíle v roce 1998 – to lze ospravedlnit poklesem světových cen energetických surovin – ale ve stále nevysvětlené otázce, proč byl cíl podstřelen i v následujících letech (zejména pak v roce 2000), kdy světové ceny energií předčily všechny původní předpoklady podmíněných prognóz. S argumentem ČNB, že ekonomické subjekty mají instinktivně větší strach z přestřelení než z podstřelení inflačního cíle, nelze souhlasit. V programu cílování inflace je téměř vše podřízeno konečnému cíli a každé vybočení (ať už podstřelení či přestřelení) je třeba hodnotit stejně: jako chybu, která vychyluje očekávání ekonomických subjektů. Pokud tak nečiníme, lze tento přístup přirovnat ke snad již dávno přežitému pozitivnímu pohledu merkantilistů na přebytek platební bilance, přičemž praxe potvrdila, že v dlouhém období tento vývoj ekonomice škodí. Mimo konvergenci. V inflačním cíli pro období 2002 až 2005 si ČNB stanovila cíl celkové inflace pro konec roku 2005 ve výši dvě až čtyři procenta. Je otázka, zda to vzhledem k rozdílné cenové hladině v Česku a Evropské unii neznamená podcenění potřeby reálné konvergence české ekonomiky k unii. Uvědomme si, že mezi středem intervalu inflačního cíle ČNB pro konec roku 2005 (tři procenta) a inflačním cílem Evropské centrální banky (dvě procenta) je rozdíl pouze jednoho procentního bodu. To vyvolává obavu, že tento rozdíl v sobě nezahrnuje technické zlepšení a růst kvality zboží a služeb. Přičemž toto technické zhodnocení výrobků je u transformujících se zemí jasně prokazatelné. Navíc není jisté, zda takto nastavený inflační cíl umožní přiblížení české cenové hladiny k průměrné cenové hladině unie. ČNB nejvíce spoléhá na reálné zhodnocení kursu koruny vůči euru. Vysoký deficit zahraničního obchodu, respektive celého běžného účtu, ale vyvolává vážné pochybnosti, zda výrazné reálné zhodnocování české měny bude možné. Venku je nepohoda. Cílování inflace je pro každou centrální banku zajímavé tím, že zjednodušuje její rozhodování ve vazbě na cíle hospodářské politiky. Centrální banka sleduje pouze inflaci a neuvažuje o substituci (trade–off) ve vztahu k jiným cílům hospodářské politiky. Diskreční zásahy centrální banky jsou omezeny na minimum. Avšak tento přístup z pohledu teorie i praxe hospodářské politiky malé otevřené ekonomiky, která navíc prochází procesem transformace, považuji přinejmenším za problémový. Vždy vyvstane otázka, jak vysoké národohospodářské náklady musely být zaplaceny za dosažení daného inflačního cíle, zejména pokud bude v ekonomice navozen stav recese. Pokud půjdeme v této úvaze ještě dále, je vhodné si položit otázku, jak je v České republice splněno následující základní pravidlo hospodářské politiky: „Pro splnění N cílů hospodářské politiky je zapotřebí nejen N nezávislých hospodářských nástrojů, ale i N nezávislých institucí, které jsou schopny dané nástroje efektivně používat k řízený daných cílů. V každé ekonomice je sledována vnitřní a vnější rovnováha, přičemž podle R. A. Mundellova principu efektivní tržní klasifikace by vnitřní rovnováha měla být zabezpečována fiskální politikou a vnější rovnováha politikou měnovou. Pokud ale centrální banka cíluje inflaci, nelze zároveň „zabezpečovat rovnováhu vnější. Tvrzení, že v režimu volně plovoucího měnového kursu není potřeba vnější rovnováhu „zajišťovat , pokládám za irelevantní, protože Česko má permanentní problémy s deficitem běžného účtu platební bilance, avšak měnový kurs posiluje. S argumentem, že za apreciací české koruny stojí vysoký příliv zahraničního kapitálu, je nutné souhlasit, ale o to hůře se nám bude hledat vnější rovnováha za několik let, až příliv přímých zahraničních investic v důsledku skončení privatizace poklesne. Hrozící následná prudká depreciace kursu by se odrazila v inflaci, což by přinutilo centrální banku k silné měnové restrikci (za podmínky, že by se ČNB nerozhodla obětovat inflační cíl). Je pravděpodobné, že po několika letech cílování inflace ČNB nebude mít zájem přistoupit ke změně měnového programu. Přesto si myslím, že by se mohla otevřít diskuse na téma cílování inflace versus cílování (hledání) vnitřní a vnější rovnováhy v podmínkách malé, vysoce otevřené a navíc stále se transformující ekonomiky. Při realizaci měnové politiky by se měl brát ohled na vývoj všech základních hospodářských ukazatelů. Česká republika si již jednou (v letech 1996 až 1997) vyzkoušela, jak to dopadá, když se fiskální i měnová politika honí za jediným a stejným cílem - vnitřní rovnováhou v podobě inflace a hospodářského růstu. Při obnažení problému vnější nerovnováhy a jeho řešení formou současného přepnutí obou politik na dosažení vnější rovnováhy došlo k měnové krizi a rozkolísaností české ekonomiky. Přitáhnou opratě? Ve světle květnové prognózy inflace zůstává neprávem opominuta předpověď celkové inflace pro konec roku 2002 ve výši 5,2 procenta, kterou ČNB zveřejnila v lednu 2001 (v květnové prognóze už odhad CPI na konec roku 2002 není uveden). Tato cifra je téměř o půl procentního bodu nad stanoveným „koridorem inflačního cíle. Z toho lze usuzovat, že pro udržení inflace v roce 2002 v cílovaném inflačním koridoru bude muset ČNB přistoupit ke zpřísnění měnové politiky. V současné době ji k tomu sice pomáhá silný kurs koruny, avšak lze očekávat, že ke konci letošního roku ČNB přistoupí i ke zvýšení úrokových sazeb.