Oživení ekonomiky v eurozóně je křehké a v cestě mu stojí řada nástrah
K tomu, že hospodářské oživení v eurozóně je křehké a že souvisí s jinými faktory než s Německem doporučovanou medicínou, nemusíte dospět pouze po přečtení článku Philippa Legraina. Ten, přestože se do eurozóny pěkně obul, nemá v řadě bodů tak docela pravdu.
Začněme obchodem: Evropská unie (EU) je ve vztahu ke zbytku světa čistým vývozcem. Exportu dominují stroje a dopravní zařízení (42 procent vývozu, ale jen 27 procent dovozu), zatímco dovozu hlavně suroviny v čele s palivy (ty samotné představují 24 procent celkového dovozu). Takže pro EU to znamená zlepšení směnných relací a zvýšení čistého vývozu, tedy příspěvek k růstu.
Další Legrainův argument, který spočívá v globálních produkčních řetězcích, je třeba také trochu korigovat. V autech i strojích si EU vystačí do značné míry sama. Většina obchodu se odehrává v rámci Unie, kde je průměr v exportu 63 procent. Některé země jsou přitom na vnitrounijním obchodu závislé mnohem výrazněji. V případě Slovenska je to rekordních 84 procent, Česko je s 82 procenty jen o málo pozadu. V případě největších ekonomik eurozóny je to v Německu 58 procent, ve Francii 60 procent a v Itálii 55 procent.
TIŠTĚNÍ PENĚZ Slabé euro pomáhá v obchodu se třemi ze čtyř největších obchodních partnerů mimo EU: Spojenými státy, Čínou (čínská měna je v podstatě navázaná na dolar) a Švýcarskem. Dokonce i výrazný pokles vývozu do Ruska, které je partnerem číslo tři, nemůže mít na Unii jako celek makroekonomicky významný dopad.
Oslabení eura tak asi nemá bůhvíjak velký, ale v každém případě kladný dopad, nějaké ty desetinky procenta to budou. Vývoz eurozóny podle předběžných čísel stoupl v únoru o čtyři procenta.
Kvantitativní uvolňování je a zůstane samozřejmě sporné a nepochybně i méně účinné ve srovnání se Spojenými státy, ale nelze popřít, že pokles sazeb na mezibankovním trhu, na nějž jsou navěšeny v eurozóně mnohé půjčky, sníží úrokové náklady nejen firmám, ale i domácnostem. A zlevnění hypoték (často na jihu Evropy) nechá v kapsách domácností pár set eur disponibilního příjmu navíc, což i v zemích se stagnujícími mzdami přispěje k oživení spotřebitelské poptávky.
Existuje docela dost studií, které prokazují, že nejcitlivěji na to reagují domácnosti zatížené vysokými hypotékami.
Najdete jen málo ekonomů, kteří by tvrdili, že restrikce rozpočtových výdajů ekonomice nevadí, když zároveň klesá i poptávka domácností a investiční aktivita firem.
Takže najít pozitivní kauzalitu mezi omezováním výdajů a ekonomickým růstem není schopen asi ani Němec. Druhá půlka německého receptu na obnovení konkurenceschopnosti v podobě strukturálních reforem funguje, i když s časovým zpožděním, což mimochodem potvrzuje i vývoj ve Španělsku, které by mohlo letos růst o 2,5 procenta a jehož konkurenceschopnost se prokazatelně zlepšila. Nejrychleji rostoucí ekonomika v Unii – Irsko (loni 4,78 procenta) – je příběh sám o sobě.
Ano, Legrain má pravdu i v tom, že pro skutečně robustní oživení v eurozóně by bylo zapotřebí především ozdravit rozvahy. A to nejen vládní, ale mnohde i finančního sektoru, firemní sféry a domácností. Jenže snižování dlužní zátěže je zejména v eurozóně velmi pomalý proces a rychlý být nemůže. Náklady čištění rozvahy jednoho sektoru nelze přehodit na někoho jiného, protože on to také nezvládá. Ozdravení rozvahy firem by vyžadovalo „prohnat“ je reorganizací a domácnosti nějakou formou osobního bankrotu, který by jim snížil závazky a ponechal aktiva. Nestalo by se nic jiného, než že by radikální rychlá očista udělala hlubokou díru do kapitálu bank, které by ovšem nedokázaly rekapitalizovat národní vlády, samy zadlužené až po uši.
NĚMECKÉ ÚSTUPKY A člověk nemusí být Legrain, aby tušil, kam míří s tím odkazem na německý merkantilismus. Ač neradi, Němci akceptují aktivity Evropské centrální banky a současně poskytli peníze v podobě financování svého podílu na záchranných fondech (dosud nečerpaných).
V časově a nákladově rozvolněné podobě také přistoupili na bankovní unii. Junckerovy investiční plány, které chtějí s pár eury mobilizovat mnohonásobek privátního kapitálu, vnímají blahosklonně a určitě se s nimi můžete bavit o uvolnění podmínek pro podnikání.
Teoreticky je smysl oddlužení, na němž se dlužník shodne s věřitelem, podstatně elegantnější než trvání na patovém „statu quo“. A dává lepší čistou současnou hodnotu pro všechny. V politické rovině je to v tomto případě neprůchodné. Ani vysoká německá politika, ani německý elektorát nemají chuť sehrát tu roli „konsolidátora poslední instance“. Tento konsolidátor předchozí bubliny financoval vývozem německých národních úspor (což je na agregované úrovni pravda) a dnes by se měl podílet na nákladech uklízení.
Ano, Legrain má pravdu i v tom, že pro skutečně robustní oživení v eurozóně by bylo zapotřebí především ozdravit vládní a bankovní rozvahy. BILANCE BĚŽNÉHO ÚČTU (když máte schodek, dovážíte cizí úspory a zadlužujete se, když máte přebytek, jste věřitel a úspory vyvážíte)
JAK TOMU ROZUMĚT? Počínaje rokem 2002 Německo více spořilo, než investovalo, a svoje úspory recyklovalo v zahraničí. Španělsko více investovalo, než spořilo, a bylo na zahraničních úsporách stále více závislé. Bohužel za cenu vzniku velké nemovitostní bubliny.
Irsko nikdy nemělo tak hluboké deficity běžného účtu a také se dříve dostalo do přebytků. Úspory jsou vyšší než investice.
CO Z TOHO VYPLÝVÁ? Například to, že vlády Španělska snižovaly veřejný dluh na začátku první dekády 21. století výrazně úspěšněji než Německo. Nepotřebují školit, jsou v diametrálně odlišné situaci než Řekové a dostali se do ní jinou cestou. Španělská bublina způsobená realitním boomem byla financována mimo jiné rostoucím vývozem německých úspor (viz přebytky běžného účtu počínaje rokem 2002). Prasknutí bubliny znamenalo, že se do problémů dostali nejen developeři, majitelé hypoték, ale i financující banky. Nárůst veřejného dluhu ve Španělsku a Irsku po roce 2008 je způsoben fiskálními deficity kvůli hluboké recesi a ohromnými náklady na rekapitalizaci bank. Podstatné je, že do záchrany bank nebyli zapojeni jejich zahraniční věřitelé. V případě Irska zejména britští a němečtí. Náklady fakticky nesly národní vlády, které si na to půjčily (ale to není dárek, nýbrž dluh, byť výhodně úročený).
O autorovi| MIROSLAV ZÁMEČNÍK, zamecnik@mf.cz
