NEREGULOVANÁ OBRUČ

Evropa neví, co s kursem své měny

Společná měna jedenácti evropských států euro od začátku roku oslabovala, aby v posledních dnech prudkým růstem zkorigovala výraznou část svých ztrát. Státníci se předcházejí v tvrzeních, že nižší úroveň kursu oproti začátku roku není žádnou tra gédií. Ekonomové si chvílemi slabší měnu pochvalují, jindy zase nabádají k její podpoře. Zatímco Evropská centrální banka (ECB) se ke svému dítěti chová netečně, národní peněžní ústavy je podpořily. Na starém kontinentu vládne zmatek a zdá se, že chybí shoda v tom, jaké pořadí na žebříčku důležitosti by měl kurs eura získat.

Příliš mnoho zájmů.

V národních ekonomikách mají většinou centrální banky na starosti inflaci a stabilitu měny. Při provádění své politiky by přitom měly brát v úvahu i hospodářskou situaci země, aby zbytečně nehnaly stát do recese. V zemích s rozvinutou politickou kulturou se snaží koordinovat své počínání s politiky, kteří rozhodují o státním rozpočtu, jeho příjmech a výdajích. V Evropské měnové unii je to trochu složitější.

Evropská centrální banka vědoma si skutečnosti, že snaha o stabilitu měny a cen nemusí vždy velet ke stejné činnosti, si jako hlavní cíl vytkla inflaci do dvou procent. Ten se jí zatím daří naplňovat. Před časem proto dokonce uvolnila měnovou politiku a snížila základní sazby ze tří na dvě a půl procenta. Kdyby euro začalo stoupat přespříliš, mohla by možná jít ještě níže. V opačném případě je to ovšem těžší. Zvednutí sazeb v situaci, kdy se většina kontinentu potýká s malým nebo žádným hospodářským růstem, není právě na místě. Navíc příčinou předchozího propadu kursu je nízká výkonnost evropské ekonomiky, takže by bylo třeba sazby zároveň i snižovat, což dost dobře nejde. Zásadní problém spočívá v tom, že ty státy, které se potřebují restrikci vyhnout největším obloukem, nemohou případné zpřísnění měnové politiky kompenzovat rozpočtovou expanzí. Pakt stability jim nedovoluje navýšit schodky, které se už teď dotýkají povolených hranic.

Dobrá zpráva pro export.

Tyto země se tak objevují v pasti, kdy nemají možnost žádnými okamžitě působícími nástroji stimulovat ekonomický růst. Jednoho se vzdaly a použití druhého je omezené. Kdybychom z teoretických důvodů brali měnovou u nii jako jeden ekonomický region, kterým není, zjistili bychom, že se tato část světa vlastně nachází v podobné situaci jako Japonsko. Úroky už téměř není kam snížit, některé státy dokonce mají zápornou úrokovou míru. Rozpočtová expanze je nemožná. A tak zbývá jen doufat v export podpořený slabou měnou. Stále ještě pokleslé euro se tak může některým politikům či bankéřům, a jejich prohlášení tomu napovídají, zdát cestou k oživení exportu, a tudíž i hospodářství - podobně jako v Japonsku. To dokonce minulý týden proti své měně i ntervenovalo. Euro je ale příliš mladé na to, aby se s ním zacházelo podobnými způsoby. Potřebuje si vydobýt postavení na světovém trhu. Kromě toho je účinnost oslabení měny na výkon hospodářství sice nezpochybnitelná, ovšem také ne zázračná. Zatímc o jednotlivé státy měnové unie jsou poměrně otevřené, eurozóna je už podobně jako Japonsko hodně uzavřená. Většina jejího mezinárodního obchodu probíhá mezi členskými zeměmi navzájem. Naštěstí je tato uzavřenost přece jen o něco nižší než v zem i vycházejícího slunce. Ta vyváží okolo deseti procent své produkce, eurozóna přes dvacet, což motivuje i pomazané hlavy k vychvalování současného stavu. Minulou středu se k nim například připojil i nově designovaný prezident Bundesba nky Ernst Welteke, když uvedl, že si nepřeje příliš silné euro.

ECB zůstává v klidu.

Ať se již ukáže, že Evropa potřebuje slabší nebo silnější měnu, jedno je jisté: její ministři se před dvěma lety dohodli, že směnné kursy lze cílit a ovlivňovat jen ve zcela mimořádných situacích a Evropská centrální banka se toho na rozdíl od národních drží. Uvádí sice, že situace společné měny ovlivňuje její politiku, ale až s uctivým odstupem za cenovou hladinou. Pokud by snad zvýšila úrokové sazby, bude tak činit spíše z obavy, aby kurs přece jen nedovezl nějakou tu inflaci. „Pokles eura a očekávané zrychlení hospodářského růstu v jedenácti státech eurozóny by mohly vyvolat cenové tlaky směrem nahoru, uvedl 19. července člen bankovní rady Klaus Liebscher.

Nyní je však zdražování v eurozóně téměř nezaznamenatelné, měřené podle regionů se někde nevejde ani do průměrné statistické chyby. Vyhrožování zdražením peněz lze tudíž možná brát spíše za slovní a zároveň nejsilnější intervenci, jaké se cent rální evropští bankéři na podporu své měny dopustí. Jinak dala ECB jasně najevo, že kvůli měně se sazbami nahoru nepůjde. Teď už ani nemá důvod.

Periférie šťastnější centra.

Půl roku po vzniku eura se tak naplnila jak pozitivní očekávání malých, tak obavy velkých a ekonomicky silných států. V roce 1998, kdy začínaly sílit hlasy skeptiků, se projevilo značně rozlišné mínění o společ né měně v jednotlivých zemích, jichž se její zavedení týkalo. Zatímco v malých se těšili na pevnou měnu, ve velkých přicházely obavy z budoucnosti.

Některé malé země, jako především Irsko a Portugalsko, případně Nizozemsko, mohou být spolu se Španělskem se zavedením eura spokojeny. Odpadla jim kursová rizika při obchodu se zeměmi eurozóny. Vyšší inflace jim zajišťuje velmi nízké, u Portug alska téměř až záporné reálné úrokové sazby. Slabší měna navíc podporuje export do dolarových oblastí. Mnohé z těchto států mají přitom mnohem menší potíže s rozpočtovými deficity než vůdčí obři, takže jim ještě zůstává prostor pro případnou fi skální expanzi. Protože mají zároveň i vyšší hospodářský růst než zbytek regionu, nemohou si stěžovat. Cena za všechny tyto výhody v podobě o něco dražších dovozů může být vcelku přijatelná.

Naopak do pasti nemožnosti posílení jakýchkoliv prorůstových zdrojů se dostaly nejsilnější mocnosti. Německo, Itálie i Francie zápasily a zápasí s nepříjemnou nerovnováhou mezi příjmy a výdaji svých státních účtů. Přitom hlavně Německo a Itálie potřebují podpořit slabý růst. Jejich případné další volání po tom, aby ECB peníze ještě zlevnila, jak jsme byli svědky na počátku roku, nemá v současné situaci šanci na úspěch.

Vzrušení v rozumné míře.

Při vší důležitosti, kterou ekonomové měnovým kursům přisuzují, se zdá, že vůdčí státy Evropské měnové unie mají nyní poněkud jiné starosti, než se starat o to, kolik stojí dolar. „V podstatě se naplňují předpovědi, pod le nichž mělo na trzích dojít k většímu rozkolísání kursů, protože po zavedení eura se o ně budou jednotlivé státy a banky starat méně než předtím, podotýká k tomu například Ondřej Schneider z Patria Finance. Kolísání, jehož jsm e svědky, mu tak připadá přirozené.

Nejen on, ale ani politici a osobnosti mezinárodního světa obchodu a bankovnictví se nezdají být nijak zděšeni. Je fakt, že povyk kolem původně zhruba patnáctiprocentní ztráty na dolar od začátku roku byl způsoben hlavně tím, že euro je nové a bojuje o svoji pozici rezervní měny. Tu posílila paradoxně Bank of Japan, která (podle některých zdrojů přes ECB) intervenovala proti jenu právě pomocí eura. Spolu s intervencemi tří evropských národních centrálních bank v čele s Bundesbankou tak pomohla evropské měně ke změně trendu, tedy posílení. Je příznačné, že i při pohybu fundamentálních veličin, které by měly vývoj pozměnit, způsobily zlom historicky nijak zákonité skutečnosti. Také je typické, že obrat předvídaly technické analýzy. Obchodníci se ostatně shodují v tom, že v kratším než půlročním horizontu fundamentálně kursy měn prognózovat v podstatě nelze. Právě pokles kontinentálního platidla v letošním prvním pololetí byl ale zákonitý.

Americký zázrak.

Spojené státy a eurozónu vznik nové jednotky zastihl ve zcela odlišných situacích. Zatímco USA jsou na vrcholu své růstové křivky, státy Evropské měnové unie spíše na dně. „Na přelomu prvního a druhého čtvrtletí bylo Německo vy sloveně v nejnižším bodě cyklu, podotýká Ivo Nejdl, analytik Raiffeisenbank Praha. „Ekonomika USA se těší výborné kondici. Fantastický neiflační růst je doprovázen mohutným zvyšováním poptávky. Za americkým zázrakem stojí vysoký růst produktivity p ráce a kapitálu. Protože trh práce v zemích eurozóny churaví a výnos kapitálu zdaleka nedosahuje amerických hodnot, musí být konkurenceschopnost Evropy kompenzována slabým eurem, dodává.

Navíc Američané letos zvedli úrokové sazby, zatímco Evropa je snížila. A nelze vyloučit, že si tento kousek zopakují. I když šéf Federálního rezervního úřadu (Fed) Alan Geenspan nerad poškozuje akciový trh, 22. července prohlásil, že mzdový a cenový růst nehodlá jeho úřad tolerovat. Pokud Fed uvidí náznaky rostoucí inflace, zareaguje podle něj okamžitě a účinně. „Nižší počet uchazečů o zaměstnání a nárůst agregátní poptávky ukazuje, že se musíme obzvláště zaměřit na inflač ní rizika, prohlásil Greenspan.

Případný pohyb úroků v USA by nepochybně se vzájemným kursem dvou hlavních světových měn znovu zahýbal. Jinak se zdají být jakékoliv prognózy dalšího vývoje ošemetné. „Podle technické analýzy by se kurs měl jen stěží dostat z intervalu 1,055 a ž 1,072 USD za euro, ohlásili minulý týden analytici Raiffeisenbank ve svém pravidelném okénku trhu. Technická analýza sledující trendy v chování trhu je zřejmě tím jediným, co lze použít k předpovědím kursů v krátkodobém horizontu. Ani její odhady se však nemusí naplnit, pokud přijde nový š ok, jaký minulý týden způsobily americké akcie.

Do půl roku bez prognóz.

Žádný další nebezpečný fundamentální faktor, jakým byl v České republice schodek zahraničního obchodu, o němž se léta vědělo a bylo jen otázkou, kdy s korunou zahýbe, v Evropské měnové unii vidět není. To spíše na druhé straně oceánu narůstá schodek obchodní bilance, a jako už tolikrát se zdají být příliš nadhodnocené kursy akcií. Úprk investorů z amerického trhu i obava z přílišného schodku už straší některé odborníky delší dobu a představují potenciální riziko pádu dolaru. Například poradce amerického prezidenta Fred Bergsten už v lednu hovořil o tom, že kurs dolaru je silně nadhodnocen, protože jeho úroveň neodpovídá dlouhodobým makroekonomickým ukazatelům ekonomi ky. Už tehdy předpovídal jeho prudký pád, který měl být podle něho dokonce příčinou další světové krize.

Evropa by mohla své měně pomoci tím, že se začíná zvedat z bahna. To potvrdily například výsledky německého zahraničního obchodu a spotřebitelského průmyslu. „Až dosud byl slabý evropský růst živen optimismem spotřebitelů a z něj plynoucí spotřební poptávkou. Nyní se zejména v Německu a ve Francii přidává optimismus firem. Ten byl na počátku roku podlomen politikou tehdejšího německého ministra financí Oscara Lafontaina, směřující k vyšším daním a rozsáhlejší regulaci . Po jeho odchodu zvítězil přívětivější přístup k podnikání a vláda oznámila snížení podnikových daní, napsali ve svém pravidelném měsíčním přehledu analytici Patria Finance. Připomínají nízké úrokové sazby a rostoucí exportní optimismus způs obený slabší měnou a stoupající poptávkou v Asii.

Naopak proti euru by mohlo zapůsobit případné zvýšení amerických úrokových sazeb. Své určitě mohou zapříčinit případné spory mezi politiky. Odlišná situace v jednotlivých státech může způsobit roztržky mezi reprezentanty těchto zemí, případně proti chůdné tlaky vůči ECB. Už teď není příliš šťastné, že se ke kursům vyjadřuje kdekdo a ne všichni stejně. Ze všech vystupuje především poradce německé vlády Horst Siebert, jenž před třemi týdny varoval, že by euro mohlo spadnout pod kurs jedna ku jed né za dolar. Podobně jako Welteke dokázal svým prohlášením zahýbat trhem. Euru možná nepomůže ani odchod jednoho z nejprestižnějších mužů na evropské finanční scéně, guvernéra Bundesbanky Hanse Tietmayera. Největším rizikem bylo zřejmě očekávání trh u. Proslýchá se, že nejen v Londýně, Frankfurtu a New Yorku se makléři sázeli, zda hranice jedna ku jedné padne, či nikoliv.

Euro by mělo růst.

Z dlouhodobějšího hlediska by mělo euro posilovat. V Evropě evidentně přichází oživení a v USA nemůže růst trvat věčně. Případné zdražení peněz, kterého bychom se měli dočkat po prvních náznacích růstu inflace, přidusí p optávku a možná i zvedne nezaměstnanost. Jeden inflační záchvěv jsme už letos zaznamenali. Pokud sazby dál ochromí akciový trh, může nastat odliv kapitálu. Ať už to dopadne jakkoliv, rozhodně se neočekává, že bychom měli mít příští rok euro na paritě s dolarem. Stejně tak asi nelze čekat výrazný růst někam k 1,3 dolaru. Podle parity kupní síly by mělo stát euro 1,17 dolaru.