Za pád investičních bank může více hráčů a také mnoho chyb
V médiích často zaznívá názor, že za viníky současné situace na světových finančních trzích lze označit zájmové skupiny. Podařilo se jim totiž přesvědčit Kongres a vládu USA, že problémům kvaziveřejných agentur Fannie Mae a Freddie Mac není třeba věnovat větší pozornost. Tím se povedlo zabránit reformám, které by omezily vliv těchto zájmových skupin. A byl ustaven systém, jenž upozadil principy opatrnosti a zkomplikoval řízení rizika, na kterých je funkční finanční systém vždy založen. Výsledkem bylo, že hypotéky se staly dostupnými i pro ty, kteří by si je jinak nemohli dovolit. Takto udělené hypotéky byly posléze v několika krocích transformovány do strukturovaných investičních instrumentů (CDOs). A v této formě je nakupovaly banky, které dnes krachují. Náklady nevyhnutelného pádu tohoto systému dnes ponesou (jako většinou) daňoví poplatníci.
Mylné a zavádějící tvrzení
Většina pozorovatelů se shoduje, že počátky krize světových finančních trhů je nutné hledat v manipulaci amerického hypotečního trhu. S tímto názorem je třeba souhlasit. S rozšířenou a velmi populární tezí ohledně klíčové a dominantní role agentur Fannie Mae a Freddie Mac už však nikoli. Jejich označení za jediného a primárního viníka krize je mylné a zavádějící. Fannie Mae a Freddie Mac nepochybně narušily tržní prostředí a snížily averzi k riziku ostatních účastníků trhu a dnes kvůli svému významu představují obrovský závazek pro americký federální rozpočet. Příčiny krize je však nutné vidět v mnohem širších souvislostech. K rozsahu a hloubce současných problémů přispělo hned několik faktorů.
Překvapivá fakta
Především je třeba si uvědomit, že státem podporované agentury Fannie Mae a Freddie Mac nemají a ani nemohou mít mnoho společného s masivním nárůstem vysoce rizikových (subprime) hypoték, jehož jsme byli v posledních letech v USA svědky. Ve skutečnosti tyto agentury po dramatické expanzi v devadesátých letech svou činnost v době, kdy rapidně rostly ceny rezidenčního bydlení, naopak utlumily. Za tímto překvapivým faktem je rozhodnutí amerických úřadů, které v reakci na účetní skandály některých korporací dočasně omezily úvěrovou kapacitu obou agentur. Tento krok nastal zhruba v době, kdy tempo růstu cen nemovitostí začínalo teprve akcelerovat. Možná ještě důležitějším faktem je, že Fannie a Freddie vlastně neposkytovaly žádné rizikové (subprime) hypoteční úvěry. Důvod, proč tomu tak bylo, je prozaický. Zakazoval jim to zákon. Subprime hypoteční úvěr je zjednodušeně ten, který nesplňuje kriteria stanovená pro jeho udělení za standardních podmínek. Fannie Mae a Freddie Mac mohly v praxi financovat pouze úvěry, které tato kriteria splňovaly. Pravdou jistě je, že Fannie a Freddie financují většinu hypoték, které jsou v USA prováděny. Tyto hypotéky však nepředstavují hlavní problém. Do problémů se obě agentury dostaly primárně až kvůli velikosti poklesu cen, který následoval po splasknutí bubliny na nemovitostním trhu. Jinak řečeno, za problémy Fannie a Freddie může především rostoucí míra nesplácených úvěrů v kategorii těch, které splňovaly poměrně přísná kriteria. Jaké další faktory tedy nesou díl viny, pokud to nejsou výhradně Fannie Mae a Freddie Mac?
Další faktory
Kandidátů se nabízí hned několik. Jedním z nich je určitě monetární politika americké centrální banky (Fed) – dlouhodobě nízké úrokové sazby přispěly k inflaci cen nemovitostí. Podíl jistě mají inovace ve finančním sektoru a změna daňové politiky, která stimulovala posun od spotřeby k tvorbě úspor. Nelze opomenout populistickou snahu vlády USA zvýšit nepřirozeně podíl domácností, které bydlí v jimi vlastněném domě. Jako klíčové se však jeví selhání amerických federálních úřadů při plnění úlohy regulátora finančního trhu.
Selhání regulátora má několik komponent. Zmíním jen ty hlavní. Zcela zásadní význam pro vznik krize měly především zvláštní výjimky z pravidel jinak standardně uplatňovaných americkou komisí pro cenné papíry (SEC), která plní roli dohledu nad kapitálovým trhem. Tyto výjimky, udělené v roce 2004, umožnily jejich držitelům legálně porušit existující pravidla ohledně kapitálových požadavků. SEC v letech 1975 až 2004 uplatňovala takzvané net capital rule jako základní nástroj své činnosti. Toto pravidlo, které úspěšně fungovalo po celou dobu své platnosti, kromě jiného zajišťovalo, že podíl dluhu k čistému kapitálu (debt to net capital ratio) investičních společností nesměl překročit poměr dvanáct ku jedné. Zmíněné výjimky v praxi znamenaly, že společnosti disponující alespoň pěti miliardami dolarů kapitálu mohly operovat s podílem dluhu ku čistému kapitálu 30 až 40 ku jedné. SEC tím těmto vybraným společnostem umožnila využít více než dvojnásobného pákového efektu, než bylo dosud zvykem. Není jistě bez zajímavosti, že zmíněné výjimky byly uděleny následujícím pěti korporacím - Goldman Sachs, Merrill Lynch, Lehman Brothers, Bear Stearns a Morgan Stanley. Tři z těchto společností již zkrachovaly.
Modernizace je nutná
Americká komise pro cenné papíry po pádu Bear Stearns uvedla, že příčinou byla „krize důvěry vyvolaná nedostatkem likvidity”. Pokud by však Bear Stearns nadále podléhal pravidlům platným do roku 2004, nemohla by bez navýšení vlastního kapitálu tato úroveň zadluženosti vůbec nastat. Jinak řečeno, za pád Bear Stearns a ostatních investičních bank nemůže krize důvěry, ale nedostatečný podíl vlastního kapitálu a absence účinných omezení při tvorbě dluhu.
Jedno se dnes zdá být víc než jasné. Obnova ztracené důvěry ve finanční trhy a instituce bude stát americké daňové poplatníky astronomickou sumu. A americký systém regulace finančního systému se zřejmě nevyhne zásadní modernizaci.
Souvislosti
Za americkou hypoteční krizi nenesou výhradně vinu kvaziveřejné agentury Fannie Mae a Freddie Mac.
Jedním z viníků je monetární politika americké centrální banky (Fed) – dlouhodobě nízké úrokové sazby přispěly k inflaci cen nemovitostí.
Vinny jsou i inovace ve finančním sektoru a změna daňové politiky, která stimulovala posun od spotřeby k tvorbě úspor.
Nelze ani opomenout populistickou snahu vlády USA zvýšit nepřirozeně podíl domácností, které bydlí v jimi vlastněném domě.
Klíčovým se jeví selhání amerických federálních úřadů při plnění úlohy regulátora finančního trhu.
Situace
Dle americké komise pro cenné papíry (SEC) byla příčinou pádu Bear Stearns „krize důvěry vyvolaná nedostatkem likvidity”.
Pokud by však Bear Stearns podléhal pravidlům platným do roku 2004, nemohla by bez navýšení vlastního kapitálu tato úroveň zadluženosti vůbec nastat.
Za pád Bear Stearns a ostatních investičních bank proto nemůže krize důvěry.
Pravou příčinou jsou nedostatečný podíl vlastního kapitálu a absence účinných omezení při tvorbě dluhu.
Americký systém regulace finančního systému se zřejmě nevyhne zásadní modernizaci.
