P a t n á c t i l e t é d l u h o p i s y
ČEZ a Unipetrol vydaly novou emisi dluhopisů. Poprvé přitom využily možnosti dlouhodobé půjčky. Patnáctiletá splatnost je v obou případech něčím, co český průmysl dosud neznal. Nejdelší dluhopis byl dosud dvanáctiletý a vydalo jej Mero.
Dvoumiliardovou emisi dluhopisů zprostředkovala pro Unipetrol česká pobočka holandské ABN AMRO Bank. U emise ČEZ asistovala ING Barings. Pro ČEZ připravila dvě emise - celkem za sedm miliard korun. Patnáctiletou splatnost má ovšem jen jedna z nich v hodnotě 2,5 miliardy korun. Transakce, která posílí finanční hospodaření Unipetrolu, proběh- la v posledních dnech minulého roku a celou emisi koupila Česká pojišťovna. Veřejná nabídka se nekonala ani v případě elektrárenské společnosti ČEZ. Také její emise směřovala mezi úzký okruh investorů.
V zahraničí se podle ABN AMRO využívá privátní umístění dluhopisů často. U dlouhodobých půjček je to údajně jediná cesta, jak dosáhnout výhodných podmínek pro emitenta i pro investora. V zahraničí kupují tyto obligace penzijní fondy nebo další instituce, které disponují obrovskými finančními prostředky, ale pro jejich ukládání mají omezené možnosti. „Z tohoto pohledu byla Česká pojišťovna přesně ten partner, kterého jsme potřebovali, řekl komerční ředitel pražské pobočky ABN AMRO Bank Martin Sauer.
V případě nových obligací Unipetrolu byla dohoda snazší i díky osobním kontaktům. Za emitenta ji prakticky měsíc před odchodem z Unipetrolu podepisoval bývalý náměstek ministra financí Miroslav Téra a za Českou pojišťovnu jeho dřívější nadřízený a člověk, který nad ním vždycky držel ochrannou ruku, Ivan Kočárník. Téra přiznal, že Unipetrol na vydání obligací spěchal, odmítl však, že kvůli jeho odchodu. „Potřebovali jsme odlehčit dceřiné společnosti Benzina a pro restrukturalizaci jejích úvěrů jsme samozřejmě hledali co nejlacinější finanční zdroje, řekl.
Emitované patnáctileté dluhopisy nemusí Unipetrol první dva roky splácet. Při započítání tohoto odkladu si tak půjčuje peníze s úrokem 9,75 procenta ročně. Přesto je podle analytiků tento obchod výhodný hlavně pro Českou pojišťovnu. Hodnotí je tak i přes skutečnost, že pro patnáctileté dluhy neexistuje na našem trhu žádná pořádná referenční sazba. V USA, ale i jinde na světě se výnosy takových instrumentů většinou poměřují se státními cennými papíry. Z porovnání s nimi se také odvozuje potenciální rovnovážná cena, od níž se trh odchyluje v očekávání poklesu či růstu úroků. U nás ale tak dlouhé cenné papíry, aby se s nimi mohl poměřovat úrok, jenž nese kupon patnáctiletých dluhopisů Unipetrolu, prostě neexistují. Analytici a obchodníci jej přesto poměřují s výnosovou křivkou kratších firemních dluhopisů a ta se pohybuje na devíti procentech. Důvod, proč tak činí, je jednoduchý - křivka je plochá, takže devět procent nesou kratší i delší papíry. Vzhledem k očekávání dalšího poklesu úroků v České republice jim proto připadá Unipetrol zbytečně velkorysý.
„Je těžké ten papír hodnotit, protože nejsou známy všechny podmínky emise. Velmi zběžně bych však rovnovážnou cenu viděl tak o půl procentního bodu níž. Myslím, že obecně panuje na trhu přesvědčení, že to je pro Unipetrol zbytečně drahé, tvrdí například Mojmír Simerský z Patria Finance. „Samozřejmě nevíme, co bude na trhu za patnáct let, ale takový papír se hodnotí podle nynějších očekávání, tedy že úrokové sazby půjdou dolů, dodává na otázku, jak je možné ocenit papír za horizontem, na nějž lze činit realistické výhledy. Jako zbytečně drahý vidí kupon této privátní emise i manažer Pioneer Trustu Ivan Zahrádka. „Kdyby s tím šli na trh, s vysokou pravděpodobností by jim půjčil za výhodnějších podmínek, míní.
Pochybnosti o dobrém obchodu pro Unipetrol potvrzují i podmínky emise dluhopisů ČEZ. Elektrárenská společnost ji sice upsala až o měsíc později, za půjčené peníze však zaplatí jen 9,22 procenta ročně. Zhruba půlprocentní rozdíl (v porovnání s emisí Unipetrolu) je přitom při proplácení kuponů značná částka. Například ČEZ tak v případě této emise „ušetří více než třináct milionů korun ročně.
Téra však jakoukoli dohodu, která by zvýhodnila Českou pojišťovnu, odmítá. „Hledali jsme zdroje a s tímto požadavkem jsme oslovili nikoli pojišťovnu, ale banky včetně tuzemských, tvrdí. „Potenciální investory kontaktujeme průběžně a máme dobrý přehled, jaký apetit u kterých společností je, říká Sauer a dodává, „v současné době je tady bohužel apetit na jakékoli transakce s jakoukoli dobou splatnosti velmi malý.
Dlouhodobé financování vytrhlo oběma českých podnikům trn z paty. Oba mají velké úvěrové zatížení a další investice před sebou. Porovnání výhod či nevýhod jejich emisí je sporné. Obě mají i další podmínky, u obligací Unipetrolu je to dvouletý odklad splátek, u emise ČEZ přechod na jiné úročení od roku 2006. Po tomto roce se bude úrok odvíjet od základní míry inflace, přesněji bude ji převyšovat o 4,2 procentního bodu. Obě firmy mají navíc k těmto patnáctiletým obligacím další emisi, dvojče s nulovým kuponem. ČEZ ji vydal současně s patnáctiletou emisí, představuje 4,5 miliardy korun a je splatná v roce 2009. Unipetrol ji chystá na jaře letošního roku v objemu od jedné do 1,5 miliardy korun se splatností sedm až osm let. Také tuto emisi podle předběžných dohod koupí Česká pojišťovna.
Podobné financování využívají hlavně severoamerické podniky. Dlouhodobé dluhopisy podobně jako dlouhodobé úvěry nejsou na našem trhu obvyklé především proto, že dosud existovala v České republice kvůli vysoké inflaci pokřivená výnosová křivka. Dlouhodobé vklady a úvěry nesly nižší úroky než krátkodobé, protože se očekávalo snižování inflace. Proto i ti, kteří by měli možnost investovat do dlouhých instrumentů (například penzijní fondy), volili spíše krátkodobější investice. Jistá stabilizace na poli zvyšování cen, jakož i očekávání poklesu úroků umožňuje nyní pomýšlet i na vydávání dluhopisů s delším horizontem. I v následujících letech však budou tyto metody financování dostupné jen pro velké a relativně zdravé podniky.
