ROZVOJ Z PENĚZ TŘETÍCH STRAN

Většina nových mobilních operátorů začínala z ničeho

V posledních několika letech se v rámci telekomunikací rozvinula dvě rozsáhlá nová „odvětví tvořící základnu pro sílící konkurenci, která začala ohrožovat postavení tradičních telekomunikačních společností. Jde o systémy mobilní telefonie a o přenos dat. Kromě finančně náročného budování nových sítí nebo modernizace sítí již existujících musí většina nových firem do doby, než vybudovaný systém začne přinášet zisk, počítat s velkou ztrátovostí. Odkud pocházejí prostředky, z nichž v náběhové době financují svou činnost? Jde jednak o vlastní zdroje a jednak o peníze třetích stran – kapitál, který přichází v řadě různých forem. Finanční zdroje firmy po jejím založení tvoří vlastní jmění, podřízené úvěry a prioritní úvěry. Těmito prostředky jsou tvořena nová aktiva firmy. Vzniká ale zásadní otázka: Jak tato aktiva přeměnit ve finanční toky? Odpověď je snad nejdůležitějším aspektem financování z hlediska vlastního jmění a především z hlediska dluhového financování. Činnost finančních investorů totiž v zásadě spočívá v tom, že do podniku vloží prostředky, které si později opět vyzvednou. Není důležité, že firma vykazuje účetní ztrátu, jde o to, aby dávala spolehlivé výnosy. Smíříme–li se s riziky spojenými s přílišným zjednodušením, můžeme si počáteční rozvoj telekomunikačních firem rozdělit do tří fází. Fáze náběhová. Společnost má myšlenku a možná i licenci, ale žádný seznam dosavadních úspěchů a žádné zkušenosti. Akcionáři upisují podíly, protože věří, že daný trh má budoucnost. Podílet se může i financování ze strany subjektů ve stejném odvětví, financování exportu a další vícestranné zdroje. Ty však mají k účasti poněkud odlišný důvod: pomáhají svým domácím dodavatelům, protože předpokládají možnost lukrativního vývozu. Banky jsou ve střehu a v této fázi většinou neinvestují, pokud nejde o trh, který dobře znají a do něhož se jim v minulosti vyplatilo investovat. Fáze rozvojová. Společnost začala zaznamenávat první významné úspěchy, ale má dosud problémy s finančními toky. Počátečních záměrů bylo nicméně dosaženo a společnost expanduje spolu s expandujícím trhem. V této fázi se naskýtají nové možnosti k zajišťování finančních prostředků: projektové financování, akciový trh a zahraniční investoři. Fáze rozvinutá. Společnost má již impozantní seznam svých úspěchů a silné finanční toky. Je firmou s úspěšnou minulostí a slibnou budoucností. Její finanční obraz už získal finální podobu. Tato fáze je mnohdy ideální dobou pro uvedení akcií na veřejný trh. Lze se také obrátit na investory, kteří firmu dobře znají a mohou nabídnout výhodné podmínky. Kdo odpoví? V zásadě existují tři hlavní zdroje financování, z nichž každý nabízí kapitál v jiné formě: akcionáři, banky a kapitálové trhy. Akcionáři investují do vlastního jmění, případně poskytují prostředky prostřednictvím podřazených půjček. Banky zajišťují překlenovací úvěry, termínované půjčky a kapitálové financování sloužící především k udržení činnosti firmy při jejím negativním aktuálním vývoji. Financování prostřednictvím kapitálových trhů představují klasické obligace a obligace s vysokým výnosem. Akcionáři. Tato skupina se všeobecně dělí na dva druhy investorů: strategické a finanční. Strategickým investorem může být i domácí telekomunikační společnost, která se snaží podpořit rozvoj svého trhu, případně domácí firma z jiného odvětví, která se snaží diverzifikovat činnost. Tito akcionáři mají pro firmu zásadní význam – na rozdíl od finančních investorů, kteří vkladem finančních prostředků do firmy sledují pouze finanční zisk a počítají s tím, že se za tři až pět let z firmy stáhnou. Banky. Nejčastějším typem financování ze strany bank je financování pomocí překlenovacích úvěrů. Zkušenosti finančních institucí po celém světě říkají, že téměř všichni noví operátoři mobilních telefonů začínali prakticky z ničeho. Měli jen licenci, ale žádný personál, zdroj financování, zařízení, počítače, nic. Počáteční fáze je v historii každé takové firmy obdobím největšího vypětí a nejpřekotnějších snah. Z finančního hlediska lze hovořit o tom, že se firma snaží „ustát prvních šest měsíců činnosti, kdy se musí starat o zajištění úhrad licenčních poplatků, zajišťovat naléhavě potřebný kapitál a sjednávat podmínky dlouhodobého financování. Banky poskytují překlenovací úvěry zpravidla na šest až dvanáct měsíců a předpokládají, že dlouhodobější financování zajistí „za pochodu později. Když je pohromadě síť, firma už má generálního ředitele a je připravena jednat o dlouhodobém financování, je třeba zvážit další otázky. V této fázi se firma v zásadě snaží získat dlouhodobé (například desetileté) bezrekursní financování, tedy bez závislosti na akcionářích, kteří by zasahovali v případě nepříznivého vývoje. Kdysi byly banky v této fázi méně pružné, než jsou dnes. Vzhledem k tomu, že banky a subjekty podílející se na poskytování syndikovaných úvěrů mají již o mobilních operátorech dobrý přehled, uplatňují dnes mnohem pružnější přístup k placení dividend nebo k rozvíjení firem. Financování ze strany bank má klíčovou úlohu také proto, že ať se to bankéřům líbí nebo nelíbí, jsou v zásadě nejlevnějším zdrojem financování. Ekonomická a politická rizika. Projektové financování neznamená jen financování určitého projektu. Lze pro ně navrhnout tuto definici: Vysoce strukturovaný dlouhodobý dluh (úvěr) na financování samostatné, důkladně promyšlené a kapitálově náročné podnikatelské příležitosti. V projektovém financování jde o hodnocení rizik a jejich rozdělení. Finanční instituce obvykle při hodnocení dělí rizika na dva typy: ekonomická a politická. K ekonomickým patří rizika projektu jako takového, rizika místního trhu a spojená s nestálou hodnotou domácí měny. K politickým rizikům se počítají možnost znárodnění, vypuknutí války, nedostatečná spolehlivost smluvních vztahů se státem nebo omezení konvertibility měny (například moratorium na platby do zahraničí). Politická rizika tkví v samotném regulačním prostředí a prakticky je nelze neu–tralizovat. Žádný jiný obor podnikání není tolik závislý na regulačních komisích jako telekomunikace. Za klíč k financování lze proto považovat liberalizaci. Z pohledu financujících subjektů samozřejmě není nic zlého na monopolu nebo duopolu ani na dobře fungujícím konkurenčním prostředí. Problém nastává, když je vláda ve své politice nedůsledná a když nejsou stanovena jasná pravidla a postupy. Jednou z výhod Evropské unie je jasná vize telekomunikačního průmyslu, která automaticky vytváří solidní základ pro bankovní financování. Omezovat, či neomezovat? Po vyhodnocení je třeba rizika rozdělit. Znamená to, že po zajištění bankovního financování a upsání vlastního jmění je třeba řešit otázku, kdo má nést jaké riziko. Dříve se u mnoha projektů omezovalo riziko tím, že se uzavíraly smlouvy „na klíč , kde část rizik nesl dodavatel, jemuž za nesplnění podmínek dodávky hrozily pokuty. Dnes však jsou mnozí strategičtí investoři díky získaným technickým znalostem a zkušenostem ochotni nespoléhat se na omezování rizik smlouvami na klíč (což je nákladné) a raději se sami pouštějí do sestavování komplexu objednávek a dodávek od různých subjektů. Znamená to, že tím berou projektová rizika na sebe, a potažmo i na banky. Další tradiční formou omezování rizik je krytí ze strany exportních úvěrových agentur. Ty poskytují záruky nebo pojištění na řadu rizik, která mohou ovlivnit splácení poskytnutých prostředků – například na kolísání směnných kursů, na možnost války nebo znárodnění. Kapitálové trhy. Klasické obligace jsou využívány spíše firmami ve třetí, rozvinuté, vývojové fázi. Krátce řečeno: dostanou ratingové ohodnocení, nastaví si podle něj cenu obligací a mohou se vrhnout na trh obligací. Obligace s vysokým výnosem jsou možná zajímavějším – i když poněkud problematickým – sektorem trhu obligací, alespoň pro telekomunikační společnosti, které se teprve rozvíjejí. Telekomunikačních společností se týká 43 procent nových emisí vysoce výnosných obligací. Tyto obligace jsou ale samozřejmě nákladné. Má–li firma štěstí a dostane ratingové hodnocení B, hledá uplatnění dluhopisů s výnosem pět až sedm procent nad sazbou státních pokladničních poukázek. Naproti tomu při bankovním financování se úvěry pohybují v úrovni kolem 250 základních bodů, tedy na 2,5 procenta. Proč se tedy takové firmy uchylují k tak drahému způsobu financování? Odpověď zní: Protože obligacemi s vysokým výnosem lze nahradit vlastní jmění společnosti, a nenahrazují se jimi tedy jiné úvěry. Společnost, která uplatní obligace s vysokým výnosem, může mít mnohem menší vlastní jmění, přičemž se mnohem více zadluží, ale i když je tento postup dražší než bankovní financování, je stále méně nákladný než vlastní jmění a může vést ke zvýšení kapitálové návratnosti. Slabiny. V čem spočívají potíže trhu obligací s vysokým výnosem? Je nutné hlavně říci, že se týkají především amerického trhu. Evropských investorů je poskrovnu, což se ale zavedením eura v příštích letech jistě změní. Další slabinou je, že jde o dosti nespolehlivý zdroj financování. Převládne–li na trhu skepse, mohou fondy tohoto druhu velmi rychle vyschnout – jako příklad lze uvést Rumunsko v roce 1998. Problémem jsou také měnová rizika, protože většina emisí je dnes denominována v amerických dolarech nebo německých markách. Pozornost je také nutno věnovat poměru mezi různými úvěry. K úspěšnému financování patří úzká koordinace vysoce výnosných obligací s financováním na základě prioritního dluhového financování. Při uplatnění obligací s vysokým výnosem je nutno počítat s brzkým placením úroků, zatímco banky poskytující prioritní úvěr na placení tak nespěchají. Komplikace nastanou při nesplácení: Co mají držitelé těchto obligací dělat? Mohou firmu převzít? Mají, nebo nemají záruky? Co se stane, když na splacení zbude příliš málo prostředků? Kdo má právo financování zrušit a jaké jsou pak následky? Řešení všech těchto otázek je třeba pečlivě koordinovat