Ruské fúze a akvizice za krize

Novelizace předpisů korporátního práva v Rusku umožňuje uzavírat akcionářské dohody

V jednom pokračování pořadu Russian Business Report, jejž nedávno uvedla televizní stanice BBC, představovaly hlavní tezi o oživení ruské ekonomiky a překonání – snad – nejhorší části krize příklady ze zábavního průmyslu, provozu restaurací nebo inovačních projektů. Nejen moskevská smetánka, ale i průměrný ruský spotřebitel znovu čile utrácí, i když zdaleka ne stejně jako dřív. Zdá se, že všeobecný smutek vystřídal mírný optimismus. Lze to říct i o přístupu českých společností, jež buď v Rusku už působí, nebo se po východních trzích zatím opatrně poohlížejí?

Mírný optimismus Během krize velké investiční projekty na východě citelně ubyly. A v tomto ohledu nelze čekat rychlou změnu. Trend je však zřejmý – návrat českých a dalších zahraničních investorů a podnikatelů do Ruska se již odehrává. Byť má dynamika tohoto procesu k „tučným“ rokům 2005 až 2007 zatím daleko. Oblast fúzí a akvizic v Rusku během posledních dvou let krizi nejenže neunikla, ale naopak jí byla zasažena poměrně drasticky. Nejvíc se utlumil apetit zahraničních investorů. Jejich aktivity se přesunuly k udržení pozic a v horším případě k záchraně domácích podniků. Co se týká prognóz na rok 2010, převládá mírný optimismus. Očekává se růst akvizičních aktivit, ač nijak závratný. Experti se domnívají, že zahraniční investoři budou uspokojovat svá investiční předsevzetí v takzvaných vysoce technologických průmyslových odvětvích, médiích a telekomunikacích, energetice či komunálních službách.

Dva aspekty Z právního hlediska lze při akvizicích v Rusku za krize odhalit několik aspektů. Prvním a z praktického hlediska asi nejdůležitějším je, že mnoho prodávajících prodat musí. Toto zjištění často nevyžaduje složité pátrání, a proto se obchod občas odehrává do značné míry v režii kupujícího. Ten si může dovolit vznášet požadavky, jež by za jiných okolností vůbec nemohl uplatnit. Může se to týkat nejen ceny, ale i záruk, dlouhých přechodných období vyžadujících spolupráci dosavadních manažerů-vlastníků či přísných sankcí za určitá porušení dohod. Druhým aspektem je, že investor musí sáhnout hlouběji do vlastní kapsy, neboť požadavky bank na financování transakcí se značně zpřísnily. Z dostupných zdrojů je zřejmé, že ruské banky požadují pro provedení akvizice, aby kupující zaplatil 40 až 50 procent kupní ceny z vlastních zdrojů. Dřív by mu stačilo 25 až 30 procent a zbytek by si půjčil. Rovněž se změnil přístup k oceňování podniků. To znamená, že při ocenění se hodnota podniku určí jako částka výrazně – například o polovinu – nižší než dříve. Kromě dopadu na kupní cenu (problém prodávajícího) ovlivňuje i množství prostředků, jež jsou banky ochotny poskytnout na dluhové financování (problém kupujícího). Prodávající může mít navíc smůlu, narazí-li na dravého zájemce o svá aktiva, jenž namísto standardního vyjednávání zvolí výrazně méně etickou, ale o to výnosnější metodu – čekání na bankrot cílové společnosti. A v některých případech i trochu přispěje k zahájení insolvenčního řízení. Kromě těchto poměrně drsných scénářů není neobvyklé, že prodávající nenechá věci zajít takto daleko, a vidí-li hrozící nebezpečí, raději sám přistoupí k prodeji.

Významná změna S poklesem zahraničních investic se rapidně snížil i počet nových společných podniků, a naopak narostly sporné situace v již založených. Ekonomický propad v Rusku byl v porovnání s Českou republikou strmější a nejvíce se během něj projevily rozdílné názory na řešení finančních potíží či strategie podniků. Z právního hlediska se společníci často dostávali do patové situace a vznikal takzvaný deadlock. Ruské právo řešení pro takové situace neposkytovalo. V tomto ohledu se loni uskutečnila významná a dlouho očekávaná právní změna. Byly novelizovány předpisy korporátního práva, které umožňují uzavírat akcionářské dohody, čímž byly legalizovány. Dříve se v podstatě nedaly používat kvůli rigidnímu výkladu norem ruského korporátního práva soudy. Dle něj ruské předpisy nic takového neupravovaly, a tudíž s nimi ani nepočítaly. Soudy zacházely natolik daleko, že takové dohody neuznávaly, ani pokud byly uzavřeny dle jiného než ruského práva. Klíčovým závěrem bylo, že vztahy mezi akcionáři ruských společností se mají posuzovat výhradně dle ruského práva, i když je v dohodě uvedeno jiné rozhodné právo. Ruské právo má totiž k předmětu sporu nejbližší vztah. Ve věci telekomunikačního operátora Megafon soud v roce 2006 také dospěl k závěru, že neplatná je i rozhodčí doložka v dohodě. A lze ji napadnout u ruského státního soudu, nikoli u rozhodčího určeného v doložce. Mnoho právníků tento názor kritizovalo, ale na obecné nejistotě, pokud jde o uzavírání akcionářských dohod v Rusku, to nic nezměnilo.

Opatrný přístup Z novely z roku 2009 vyplývá, že jsou možné dohody upravující například zákaz konkurence, řešení otázek financování akciové společnosti nebo způsob jmenování vrcholného managementu odlišného od členů takzvaného pravlenija – obdoba představenstva. Dosavadní krátká praxe této novely zatím svědčí spíše o opatrném přístupu k uzavírání akcionářských dohod. A značně bude záležet na soudech, jak se aplikace novely ujme v praxi. Změna odhaluje, že podpora investic nejsou pouhé deklarace a ruská vládnoucí garnitura si uvědomuje, že například legislativní podmínky se musejí pro zahraniční investory zlepšovat. Konkurence totiž nepřímo funguje a pasivita se nevyplácí ani pro státní pokladnu, protože by mohla přijít o daně, jež přináší zahraniční subjekt. V případě legalizace akcionářských dohod v Rusku se zdá, že stát konečně zareagoval na přesun velkých investičních projektů do jiných zemí. Začaly se totiž do nich přesunovat ruské nebo smíšené holdingové společnosti, jež problémy s uzavíráním akcionářských dohod nikdy neměly.