STÁTNÍ TUNEL

Koncem minulého roku byl v tisku uveřejněn takzvaný veřejný návrh smlouvy o koupi akcií společnosti AliaChem. Zjednodušeně řečeno, stalo se to, že majoritní akcionáři, jejichž podíl na základním kapitálu přesáhl 50 procent, nabídli (jak jim to ukládá Obchodní zákoník) ostatním akcionářům odkup jejich akcií. Majoritními akcionáři jednajícími ve shodě byly jednak společnost Agrobohemie (dcera Unipetrolu) a jednak společnost Unipetrol. Cena nabízená v odkupu za jednu akcii se jmenovitou hodnotou 100 Kč činila 6,60 Kč.

Překvapivá cena.
Společnost Investkonzult je jedním z minoritních akcionářů AliaChemu, a proto jsme vývoj v této společnosti vždy pečlivě sledovali. Cena nabízená při odkupu se nám zdála překvapivě nízká. Sám majoritní akcionář totiž získal své akcie ve veřejné soutěži, v níž nabídl za jednu akcii 15,42 Kč. Začali jsme se tedy zajímat o to, jaké obchody s akciemi AliaChemu odkupu předcházely.
Převody akcií, které měly vliv na cenu nabízenou při odkupu, jsou zachyceny v tabulce a grafu. Podstatná je následující skutečnost. V okamžiku, kdy společnost Agrobohemie (v níž má Unipetrol poloviční podíl) chtěla získat akcie na trhu, tedy v soutěži více nabídek, nabídla cenu 15,40 Kč za akcii. Nabídku učinila poté, co se zevrubně seznámila se situací v AliaChemu. Předpokládáme, že ze strany vedení šlo o seriózní a zdůvodněnou nabídku, obsahující odpovídající cenu. Jakmile Agrobohemie získala v AliaChemu rozhodující podíl a fakticky mohla ovlivnit činnost jeho statutárních orgánů (představenstvo i dozorčí rada byly doplněny o osoby přímo spojené s Unipetrolem), byla vyhlášena zjevně formální soutěž (velmi krátká lhůta, prakticky žádná publicita a zejména žádná možnost provést due diligence) na prodej vlastních akcií v majetku AliaChemu. V tuto chvíli Unipetrol nabídl cenu řádově zcela odlišnou, a to 6,50 Kč za jednu akcii. Je samozřejmé, že cena jedné akcie se může lišit podle velikosti převáděného balíku. V předmětném případě se ovšem i druhý převod týkal podstatného množství akcií (16,56 procenta základního kapitálu), navíc jeho převodem získaly společnosti Unipetrol a Agrobohemie dvoutřetinovou většinu v AliaChemu.

Podhodnocení.
Jsme názoru, že rozdíl desítek procent v ceně převodů, které následovaly necelý měsíc po sobě, je velmi neobvyklý a těžko vysvětlitelný. Jsme přesvědčeni, že cena akcií byla při druhém převodu podhodnocena, a to podstatným způsobem. U tohoto převodu byl na jedné straně AliaChem a na druhé straně jako kupující společnost, která ho (byť jen zprostředkovaně) ovládala. Důvody popsané manipulace s cenou akcií byly zřejmě dva. Jednak snaha získat dvoutřetinovou většinu v AliaChemu výrazně levněji, než by odpovídalo ceně na trhu, jednak podstatné snížení nákladů při očekávaném povinném odkupu akcií od menšinových akcionářů. Pro lepší představu je možno uvést, že pokud by Unipetrol kupoval akcii za 12,60 Kč (tedy o 20 procent levněji než při prvním nákupu), zaplatil by AliaChemu přibližně o sto dvacet milionů korun více. Náklady na odkup akcií od minoritních akcionářů by stouply na dvojnásobek. Celková úspora Unipetrolu (a ztráta AliaChemu a jeho minoritních akcionářů) se tedy pohybuje v řádu stamilionů korun. To, že byl majetek společnosti AliaChem prodáván pod cenou, se potvrdilo i v březnu tohoto roku, kdy byly v rámci dalšího veřejného odkupu vypracovány dva znalecké posudky na cenu předmětných akcií, ve kterých znalci stanovili cenu na 10,01 Kč a 12,63 Kč za jednu akcii. Takové jednání, při kterém většinový akcionář získává od ovládané společnosti majetek za zlomek jeho skutečné hodnoty, bývá označováno jako tunelování. Popsané skutečnosti společnost Investkonzult přivedly k tomu, že pověřila advokátní kancelář Prof. Oto Novotný a partneři podáním žaloby, která tento nevýhodný, poškozující, a tedy zřejmě i protiprávní převod majetku AliaChemu na Unipetrol napadá.

Ochrana malých akcionářů.
Současná vláda opakovaně deklaruje snahu o zlepšení podnikatelského a investorského prostředí v republice. V této souvislosti je kromě jiného nutné zásadně posílit roli kapitálového trhu. Je třeba říci, že k takovému posílení nemůže dojít, aniž by stát garantoval ochranu minoritních akcionářů. Práva těchto akcionářů musí být nejen zakotvena v zákoně (jak se o to ve zvýšené míře pokouší novela Obchodního zákoníku), ale především musí být vytvořeny odpovídající mechanismy k jejich prosazení. Je třeba vytvářet takové právní prostředí, které by většinovým akcionářům jasně signalizovalo, že určitá jednání jsou nepřípustná. Je proto zarážející, že významný podnik plně ovládaný státem činí kroky, které nelze nazvat jinak než tunelováním a manipulací s cenou akcií. Domnívají se snad manažeři těchto státních podniků, že pro ně platí jiná pravidla než pro ostatní? Považovali jsme za potřebné upozornit na tuto situaci veřejnost. Pokud totiž nebudou pravidla hry dodržovat ani podniky ovládané státem, budeme na fungující trh s cennými papíry čekat marně.