Indexy světových burz letí vzhůru. Investice do akcií ale nemusejí být tak skvělý byznys, jak se momentálně zdá
Letošní jaro je bohaté na rekordy – nejen ty teplotní, ale i burzovní. S nejdůležitějšími akciovými trhy se to má podobně jako s počasím. Víceméně průměrnou zimu vystřídal horký nástup nové sezony. Pořádně vysoké hodnoty ekonomové naměřili ve Frankfurtu, New Yorku i Tokiu. Pro pořádek dodejme, že pražskou burzu žádná prima sezona nepostihla, obchodování je na desetiletém minimu a index PX od začátku roku naopak klesá.
Jaro se nicméně vyvedlo zejména u našich západních sousedů. V pátek 16. května uzavírala frankfurtská burza svůj index DAX na hodnotě 8369 bodů, což je rekord v celé historii poměřování třiceti německých „blue chips“, které se začalo počítat před 25 lety.
Hodnota DAX se ale dá promítnout ještě dále do minulosti – až do roku 1959, kdy vznikl první německý burzovní index. I v tomto srovnání si horký květnový pátek udržuje prim.
Jen o tři dny dříve – 13. května – si historický rekord připsal americký S&P 500, index sestavovaný od roku 1957 ratingovou agenturou Standard & Poor’s. Podobně stoupá i americký Dow Jones Industrial, který překonal magických 15 tisíc bodů. Navíc se ukazuje, že je historicky nejpevnější vůči výkyvům. Ze dne na den spadl o více než pět procent naposledy před půl rokem. A desetiprocentní kolaps zažil klíčový americký burzovní index před dvěma lety. Z hlediska burzovních obchodů je to něco jako celé století bez válek.
Na první pohled by se mohlo zdát, že s rekordy akciových trhů je to stejné jako s pohybem front – každá věští, jak bude. Jenže stejně jako se i meteorologové často v předpovědích pletou, ani tentokrát to se zákonitostmi a reakcemi trhu není úplně jednoznačné a jarní indexová horečka může mít různá pokračování.
Jisté je to, že jak v USA, tak v eurozóně bude pokračovat příliv levných peněz na trh. A právě snadný přísun financí do peněženek investorů burzy rozhýbává. „Současný růst na akciových trzích je tažen expanzivní měnovou politikou, kterou prosazuje nejen Evropská centrální banka, ale americký Fed, Bank of Japan i Bank of England. Přebytek likvidity na trzích vyvolává enormní zájem o akcie,“ říká Tomáš Holinka, analytik Moody’s.
Když platí věřitel Minulý týden navíc člen výkonné rady ECB Ignazio Visco prohlásil, že banka zvažuje zavedení záporné jednodenní depozitní sazby. Platit za to, že někomu půjčíte peníze, je sice proti zdravému rozumu, v Evropě to ale už funguje na dluhopisových trzích. Například německé pokladniční poukázky se již obchodovaly se záporným úrokem a ten, kdo si chtěl koupit část státního dluhu, tak Berlínu ještě připlatil za to, že vůbec může. Za situace, kdy investoři za své peníze nejenže nic nechtějí, ale ještě připlácejí protistraně za to, že si je vezme, je samozřejmě jen logické poohlížet se po produktech, které nějaký výnos nabízejí.
Akcie by se mohly zdát výhodnou volbou. Setrvalý a často rychlý růst indexů by mohl signalizovat, že akcie nadále porostou, a jejich koupě se tak bude časem zhodnocovat. Jenže tak jednoduše to ve skutečnosti nefunguje.
Předně – index je jen nominálním násobkem hodnoty, kterou kdysi určili ekonomové za referenční. Samotná skutečnost, že vybrané německé akcie jsou na tom osminásobně lépe než den před Silvestrem roku 1988, kdy byl DAX zafixován na tisícovce, nám nic kloudného ohledně budoucích výnosů neřekne.
Zmatek může vyvolat i detailnější pohled na složení indexů – zvláště toho německého. Přestože samotný DAX ještě přesáhl hodnoty z léta roku 2007, kdy vrcholila předkrizová horečka, většina akcií od té doby spadla. A ne o málo. Podíly Commerzbank jsou dnes k mání o polovinu levněji než před šesti lety, výrazně tratil Deutsche Telekom nebo E. ON. Klíčem k pochopení zdánlivého paradoxu je vzoreček pro výpočet indexu. DAX zohledňuje i vyplácení dividendy. A na těch německé firmy nešetří. Jen za loňský rok vydala třicítka firem započítaných do indexu frankfurtské burzy na dividendách 27,6 miliardy eur – o téměř pět miliard eur více než v roce 2007.
Jen ne žádné bubliny Jenže spoléhat se pouze na dividendové výnosy může být v lepším případě docela výhodné spoření, v tom horším velká neopatrnost. Nejvýnosnější akcie v DAX, Deutsche Telekom, loni svému majiteli přinesla téměř sedm procent své tržní ceny a teoreticky by se tak pouhé držení podílu do třinácti let začalo rentovat. Jenže zrovna Telekom se potýká s klesajícími příjmy zákazníků, a přitom musí investovat miliardy eur do výstavby mobilní sítě čtvrté generace. Nákup akcií mimo DAX je vyložená ruleta. Němci mají v živé paměti krach kdysi skokově expandující firmy Solarworld, který dopadl ukázkově kapitalisticky. Zatímco většinový majitel včas likviditu rozpustil v nákupu luxusní nemovitosti, drobní akcionáři byli pěkně oškubáni. Z jedenácti eur před dvěma roky spadla akcie Solarworld na dnešních sedmdesát centů. A riziko, že se nějaká nová bublina vynoří, kvůli velkému množství likvidity na trhu stoupá. „Rozhodující je, zda centrální banky včas rozpoznají nastupující oživení ekonomiky a začnou stahovat své prostředky z trhu. Debata o takzvaných exit strategiích je však zatím stále předčasná,“ upozorňuje Holinka.
Kupci se tak řídí jednoduchým heslem – když už akcie, tak jen ty prověřené. Dokládá to i pohled do žebříčků. Nejmladší firmě z dvacítky nejobchodovanějších akcií v roce 2012 na frankfurtské burze je 14 let. Osvědčená kvalita láká i Američany. Statistika skokanů loňského roku v USA se čte jako poválečné hospodářské dějiny Ameriky. Tři nejvýnosnější akcie roku – US Airways, Sprint Nextel a Western Refining – vypadají, jako by propadly odněkud z 80. let minulého století. Jenže právě aerolinky, telekomunikace i ropný průmysl jsou stále tahouny americké ekonomiky. A investice do nich se prozatím vyplácí.
Což na druhou stranu neznamená, že by šlo o sázku na jistotu. Fernando Duarte a Carlo Rosa, analytici amerického Fedu, před čtrnácti dny publikovali studii, v níž porovnávali historické řady rizikové přirážky (equity risk premium) americké burzy. Připomeňme, že jde o očekávané výnosy akcií, od nichž se odečítá zhodnocení investice považované za velmi jistou – desetiletého vládního dluhopisu. Výsledné procento je měřítkem na pomezí mezi ekonomickou vědou a psychologií. Počítá s inflací, výnosy z dividend a hospodářským cyklem, tedy ukazateli, které je možné kvantifikovat. Na druhou stranu klíčový parametr – averze investorů vůči riziku – souvisí spíš s „blbou náladou“ ve společnosti než s prognostickými modely. Příplatek za riziko Duarte a Rosa nabídli vážený průměr 29 modelů výpočtu rizika. Závěr jejich studie je dvojí a záleží na tom, jak moc chceme být optimističtí. Začněme tou špatnou zprávou. Na sklonku loňského roku bylo podle analytiků Fed riziko na úrovni 5,4 procenta. Viděno pesimisticky – investoři považovali burzu za rizikový trh a očekávali, že jim nejistý vklad vynese právě o 5,4 procenta více než konzervativní ukládání peněz do dluhopisů. Od roku 1962, kde graf začíná, se na srovnatelnou hodnotu dostal jen dvakrát – v listopadu 1974 a v lednu 2009. A obě data jsou zapsána v učebnicích historie černě.
„Koncem roku 1974 jsme pocítili kolaps brettonwoodského systému a čelili jsme hrozivé stagflaci. Rok 2009 máme v čerstvé paměti všichni. V důsledku pádu Lehman Brothers a pozdvižení na finančních trzích během měsíce padlo na 600 tisíc míst ve finanční branži a celé odvětví se potýkalo s nejhlubší krizí od 30. let minulého století,“ píší Duarte a Rosa.
V něčem je dnešní situace dokonce ještě horší – zatímco v letech 1974 i 2009 nejisté vyhlídky investorů měřené rizikovou prémií poměrně rychle opadly ke třem procentům, ty dnešní podle Duarta a Rosy přetrvají i v pětiletém horizontu. Jinak řečeno: investoři si nemyslí, že by se burzy výrazně co do bezpečí investic zlepšily.
Pět let téměř najisto Nabízí se ale i druhé, mnohem veselejší čtení studie. Riziková prémie je vysoká mimo jiné proto, že je odvozena od výnosů desetiletých dluhopisů – a ty americké vydělávající kolem dvou procent své hodnoty ročně jsou rekordně nízké. Když si k tomu připočteme fakt, že mnoha analytikům se zdají některé akcie podhodnocené, máme tu mnohem realističtější očekávání. Akciové trhy toho mohou co do výnosů nabídnout hodně, protože ostatní trhy nejsou pro investory příliš zajímavé. Platí to zejména o střednědobém horizontu.
Když vynesli oba zmiňovaní autoři skupiny použitých modelů na časovou osu do roku 2018, vyšlo jim, že s výjimkou dotazníkových šetření mezi analytiky všechny ostatní metody výpočtu equity premium předpovídají zhodnocení.
Že by nakonec přeci jen happy end? Ale kdeže. Pohled do historie nám může ukázat, že něco takového už jednou nefungovalo. Do podobné situace, kdy stála na jedné straně velká očekávání a na straně druhé nízké výnosy vládních dluhopisů, se USA dostaly v letech 1936 až 1937. A o rok později nastal masivní výprodej akcií.
Koneckonců nadšení tlumí i Duarte a Rosa, kteří upozorňují na skutečnost, že nebrali v potaz chybovou odchylku, která může velmi kolísat. „I kdybychom pomocí modelů dospěli k dobrému zhodnocení investic, nakonec to může být i tím, že zkrátka budeme mít štěstí,“ píší v závěru své studie. Svým způsobem je to uklidňující zjištění.
Znamená to, že recept na jisté zhodnocení peněz nikdo stále neobjevil a i v matematických modelech platí, že úspěšný hráč na burze musí mít nějaké to „štěstíčko“ v zásobě.
Skokani roku
Akcie s nejdynamičtějším růstem na newyorské burze
(meziroční růst ceny akcie v %)
1. US Airways letecká doprava 152
2. Sprint Nextel telekomunikace 143
3. CVR Energy energetika 142
4. Western Refining ropa 123
5. OfficeMax kancelářské potřeby 115
6. Whirlpool spotřebiče, elektronika 112
7. HollyFrontier ropa 103
8. Bank of America bankovnictví 92,2
9. Marathon Petroleum ropa 88
10. Dillard’s maloobchod 85
Zdroj: Fortune Magazine
Averze investorů vůči riziku souvisí spíš s „blbou náladou“ ve společnosti než s prognostickými modely. Akciové trhy toho mohou co do výnosů nabídnout hodně, protože ostatní trhy nejsou pro investory příliš zajímavé.
O autorovi| Blahoslav Hruška • hruskab@mf.cz
