Vada na kráse

29. 9. 2004

Přidružená firma Kellogg Brown & Root škodí hodnotě akcií

Generální ředitel David J. Lesar by mohl mít pravdu, když říká, že Halliburton je „nejpečlivěji sledovanou firmou na světě“. Tento houstonský gigant s hodnotou dvaceti miliard dolarů se v posledních několika letech stal terčem útoků veřejnosti v souvislosti s obviněními, že jeho přidružená strojírenská firma Kellogg Brown & Root (KBR) předražila své kontrakty s vládou na dodávky do Iráku a že někteří řídicí pracovníci KBR podplatili nigerijské státní představitele, a také kvůli pokračujícímu nákladnému soudnímu sporu ohledně azbestu. Avšak v očích některých investorů firmě KBR nejvíce škodí, že nevydělává žádné peníze.
Investoři a analytikové jsou pevně přesvědčeni, že se Halliburton KBR během půl až jednoho roku zbaví. Říkají, že tato firma není vhodným doplňkem k úspěšnému podnikání Halliburtonu v oblasti služeb naftařskému průmyslu a že jeho slabá výkonnost je důvodem, proč se akcie Halliburtonu obchodují o dost laciněji než akcie ostatních firem v tomto oboru. Analytik a odborník na energetiku, Jason E. Putman z investiční společnosti Victory Capital Management, která vlastní akcie Halliburtonu v hodnotě přibližně 2,3 milionu dolarů, k tomu říká: „Z KBR se pro ně stala zbytečná přítěž.“

Nedostatek synergie.

Jedenapadesátiletý Lesar, který převzal otěže Halliburtonu, když Dick Cheney odešel v roce 2000 z firmy, aby se pustil do boje o funkci amerického viceprezidenta, nechce o dalším osudu KBR příliš hovořit. Očekávalo se, že se tohoto tématu dotkne na setkání s investory a analytiky 23. září, avšak podle některých investorů Lesar v soukromých rozhovorech již přiznal, že vidí málo synergických efektů mezi podnikáním Halliburtonu a jeho strojní a stavební divize KBR. Lesar tvrdí, že tato otázka při rozhovorech s investory padla, údajně si však nevzpomíná, že by si o tom s někým povídal mezi čtyřma očima. Prostřednictvím e-mailu prohlásil: „Až se KBR dostane z konkursního řízení a vyřešíme tu záležitost s azbestem, podíváme se na celé portfolio našeho podnikání.“
Podle mnoha pozorovatelů by však další boj o záchranu KBR byl holým bláznovstvím. Její problémy začaly dlouho předtím, než se Halliburton kvůli smlouvám na dodávky do Iráku stal terčem kritiků Bushovy administrativy. KBR zdědila celou tu hromadu problémů kolem azbestu už v roce 1998, kdy Cheney koupil firmu Dresser Industries. Jak se začaly kupit žaloby, KBR byla loni v prosinci nucena podat na sebe návrh na konkurs. V červenci získal Halliburton souhlas soudu se svým plánem na finanční vyrovnání v kauze azbest v celkové hodnotě 4,2 miliardy dolarů. Nyní se očekává, že po reorganizaci v posledním čtvrtletí se firma „noční můry“ konečně zbaví. Mezitím však poplatky spojené se soudním řízením a ztráty z obrovského projektu v Brazílii vedly ke vzniku provozní ztráty KBR za první pololetí ve výši 292 milionů dolarů při tržbách 6,8 miliardy. To je další rána po loňské celoroční ztrátě 36 milionů při tržbách ve výši 9,3 miliardy.
Navzdory titulkům novinových článků, které o tom byly napsány, mnohé z vládních zakázek KBR v celkové hodnotě 23 miliard dolarů jsou jen stěží ziskové. Například ve druhém čtvrtletí KBR ze zakázek v hodnotě 1,7 miliardy týkajících se Iráku vytvořila provozní zisk jen 1,4 procenta. Celkově má nyní KBR zakázky pro Irák v hodnotě jedenácti miliard dolarů. Očekává se, že ziskové rozpětí v nejbližší době ještě více poklesne, protože zakázka na vybudování velkého ropného pole končí a začíná menší, méně zisková práce. Ukázalo se, že v Iráku je to mnohem složitější a nebezpečnější, než firma očekávala. Pokud se KBR rozhodne ucházet o další zakázky v oblasti, pravděpodobně „si podstatně zvýší marži“, jak to prohlásil Lesar na konferenci v New Yorku 7. září pořádané společností Lehman Brothers.
Nicméně KBR zůstává pod palbou obvinění za to, že si nadhodnotila faktury za irácké zakázky. Firma má vlivné nepřátele v Kongresu včetně člena Sněmovny reprezentantů Henryho A. Waxmana z Kalifornie, který napadl Halliburton a jeho přehmaty s iráckými zakázkami a označil je za „odírání daňových poplatníků“. Halliburton obvinění odmítá. Dne 7. září navíc úřad pro správu zakázek zadávaných ministerstvem obrany (DCMA) uvedl, že nákupní politika a postupy KBR jsou „efektivní a účinné“. I tak si může Pentagon strhnout patnáct procent z budoucích plateb, které činí přibližně šedesát milionů dolarů měsíčně, ze zakázky na podporu vojenských jednotek, dokud Halliburton nedoloží oprávněnost vyúčtované částky 1,8 miliardy dolarů za již provedené práce. Lesar uvádí, že pokud k tomu dojde, dopad na KBR se sníží tím, že firma zadrží platby svým subdodavatelům. Armáda také zvažuje rozdělení své zakázky na logistické zajištění v Iráku v hodnotě mnoha milionů dolarů mezi několik různých firem. Halliburton říká, že tuto možnost předvídal, že však z tohoto obchodu může také zcela vycouvat, pokud se o zakázku bude ucházet příliš mnoho firem.

“Méně než nula“.

Zmatky v KBR jsou v příkrém kontrastu s podnikáním Halliburtonu v oblasti služeb pro ropný průmysl. Kvůli tvrdošíjně vysokým cenám ropy a zemního plynu firma pracuje na plný výkon, vyrábí vrtné korunky, provádí zkoušky vrtů a poskytuje software, který zvyšuje úspěšnost ropných společností při hledání nových zdrojů ropy. A skutečně, přestože energetická skupina Energy Services Group dosáhla pouze 43 procent z celkových loňských tržeb Halliburtonu, vytvořila veškerý provozní zisk společnosti ve výši 720 milionů dolarů.
Investoři se domnívají, že podprůměrné výkony KBR jsou hlavním důvodem toho, že se akcie Halliburtonu obchodují o 20 až 25 procent levněji než akcie jiných firem v oboru, jako je například oborová špička firma Schlumberger a Baker Hughes. Předpokládá se, že tyto firmy dosáhnou poměru ceny akcie k očekávaným tržbám v příštím roce kolem 25, zatímco Halliburton jen 19,7. Analytik Robert F. Mackenzie ze společnosti Friedman, Billings, Ramsey & Co. se domnívá, že akcie Halliburtonu, který je dvojkou v sektoru služeb pro ropný průmysl, by se měly obchodovat za cenu kolem čtyřiceti dolarů za kus. Odhaduje, že jen ESG má hodnotu 34,50 na akcii a samotná KBR by měla hodnotu 2,5 až miliardy dolarů, to znamená pět a šest dolarů na akcii. Přesto se současná cena akcií Halliburtonu pohybuje kolem 32 dolarů. Podle Mackenzieho z toho vyplývá, že „hodnota KBR je méně než nula“.
Prozatím Lesar povýšil Andrewa R. Lanea, který pracuje v oboru a v Halliburtonu již 22 let, a pověřil jej úkolem vyřešit problémy KBR. Předpokládá se, že pětačtyřicetiletý Lane vsadí více na rostoucí trh se zkapalněným zemním plynem (LNG) – tedy na navrhování a výstavby závodů, které před přepravou zkapalňují zemní plyn a v místě určení jej opět převádějí do plynného skupenství. LNG je jedním z mála světlých bodů KBR; ta je světovou jedničkou ve výstavbě těchto zpracovatelských závodů, po kterých je velká poptávka. Během posledních třiceti let firma po celém světě postavila více než polovinu všech existujících závodů tohoto typu.
KBR také od velkých kontraktů na výstavbu vrtů v zahraničí s pevně stanovenou cenou přechází ke smlouvám, u kterých lze požadovat úhradu nákladů. Takové zakázky s pevnou cenou - jako byl třeba projekt Barracuda-Caratinga v hodnotě 2,5 miliardy dolarů, jehož předmětem byla přestavba dvou supertankerů u pobřeží Brazílie na plovoucí rafinérii, skladiště a vykládací plavidla - způsobily firmě během minulých tří let ztráty ve výši 762 milionů dolarů kvůli zdržení výstavby a překročení nákladů. Lesar k tomu uvádí: „Pokud máte v tomhle odvětví třeba jen pár problematických projektů, mohou spotřebovat veškerý vyprodukovaný zisk, a právě to se nám v současné době stalo.“
Analytikové říkají, že KBR bude mít téměř jistě vyšší cenu pro jinou strojírenskou firmu, než když se od mateřské firmy odštěpí a zůstane v rukou akcionářům Halliburtonu. „Někdo možná koupí KBR je proto, aby se dostal k jejím zakázkám v oblasti LNG,“ tvrdí analytik Robert S. Goodof ze společnosti Loomis Sayles & Co., která vlastní asi 1,5 milionu akcií Halliburtonu. Mezi potenciálními kupci by mohly být velké strojírenské firmy jako Fluor a Bechtel Group. Obě však svůj případný zájem o KBR odmítly komentovat.
KBR pomalu končí se svými pracemi v Iráku, začíná u zahraničních zakázek používat méně riskantní smlouvy a účtovat skutečné náklady, rozšiřuje své působení v oblasti LNG. Možná se této těžce zkoušené firmě podaří vrátit do oblasti černých čísel. Zároveň se však zvyšuje pravděpodobnost, že než se jí tato konsolidace hospodaření podaří, nebude už plout pod vlajkou Halliburtonu.

PROVOZNÍ ZTRÁTY (V MILIONECH DOLARŮ)