Riziko portfolia je třeba posunout od strategií založených na trhu k těm na relativní hodnotě
Každá ekonomika obsahuje tři sféry – podniky, domácnosti a veřejnou správu. Souhrn jejich rozpočtových schodků představuje celkovou národní bilanci vyjádřenou běžným účtem.
První hledisko
Z tohoto hlediska jsou zajímavé průběžné schodky ekonomiky USA v posledních deseti až patnácti letech (viz Tři různé průběhy). V prvním období se odehrál vysoký deficit podnikové sféry, která v devadesátých letech podporovala boom akcií technologických firem. Tento boom skončil recesí a pádem trhu při vyrovnání deficitu po roce 2000. Ve druhém období snížil Fed úrokové sazby, čímž se deficit přelil do sféry domácností, které akumulovaly ohromný dluh ve formě nadměrných hypoték. Po vyrovnání deficitu na konci roku 2006 zkolabovalo bankovní odvětví a nastala recese. Ve třetím období, po vyrovnání předchozích deficitů soukromé sféry, dosáhla výrazného deficitu federální vláda ve snaze oživit ekonomiku, která potřebovala vyšší úspory a udržitelnější růst. To ještě zvýšilo ohromný dluh nahromaděný v prvním a druhém období.
Až schodky státního rozpočtu dosáhnou maximálních hodnot, což určitě nastane, nebude komu předat „štafetový kolík“ deficitu. To bude znamenat konec ztraceného desetiletí. V minulosti výnosy na trhu pozitivně reagovaly na fiskální konsolidaci, ale nikoli při současných úrovních zhodnocení!
Dva druhy investorů
Z jiného hlediska je zajímavý podíl kapitalizace trhů cenných papírů v USA a HDP. O něm Warren Buffett v roce 2001 prohlásil, že je to „nejspíš absolutně nejlepší ukazatel zhodnocení v každém okamžiku“ (viz Značné kolísání). Je patrné, že tři vlny schodků (viz Tři různé průběhy) korespondují se třemi vlnami zhodnocení (viz Značné kolísání). Na konci roku 2009 dosáhlo zhodnocení na americkém trhu 105 procent HDP. Hodnoty, jež se vyskytla pouze v jednom čtvrtletí v letech 1900 až 1995 a v jednom delším období za poslední desetiletí. Mnoho nižších vrcholů zhodnocení od roku 2000 poukazuje na zeslabující finanční páku. Ve třetím období proto lze očekávat příslušně nižší zhodnocení, protože poválečný vrchol přebytku v soukromé sféře snižuje dopad výjimečně hlubokého státního deficitu. Nejdůležitější však je, že investorům je zřejmé, že takové úrovně zhodnocení byly vždy spojeny s neuspokojivými výnosy na trhu.
Obchodníci poukazují na možné výnosy v býčí fázi těchto období deficitu, ale v minulém desetiletí se ukázalo, že byly pouze přechodné. Jak řekl Ben Graham: „Existují dva druhy investorů – ti, kteří na trzích vydělávají peníze, a ti, jimž zůstávají.“ Nejlepším způsobem, jak patřit do druhé skupiny v této fázi cyklu zhodnocení-riziková prémie-deficit, je posun rizikovosti portfolia od strategií založených na vývoji trhu k těm na relativní hodnotě.
Graf 1:
Tři různé průběhy
Obchodní bilance dle odvětví v USA (% HDP)
Privátní sféra (světle modrá) Třetí čtvrtletí 2000: -5
Sféra domácností (tmavě modrá) Třetí čtvrtletí: -4,6
Státní sféra (červená) Třetí čtvrtletí 2009: -9,5
-12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 procent
První čtvrtletí 1995 Druhé čtvrtletí 1996 Třetí čtvrtletí 1997 Čtvrté čtvrtletí 1998 První čtvrtletí 2000 Druhé čtvrtletí 2001 Třetí čtvrtletí 2002 Čtvrté čtvrtletí 2003 První čtvrtletí 2005 Druhé čtvrtletí 2006 Třetí čtvrtletí 2007 Čtvrté čtvrtletí 2008 První čtvrtletí 2010
Pramen: Datastream, odhad Lombard Odier
Graf 2:
Značné kolísání
Podíl tržní hodnoty korporátního kapitálu USA a HDP* (v %)
Korporátní cyklus růst či pokles
Cyklus domácností růst či pokles
Státní cyklus růst či pokles
Čtvrté čtvrtletí 1968: 103
První čtvrtletí 2000: 185
Druhé čtvrtletí 2007: 145
Čtvrté čtvrtletí 2009: 105
0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 procent
První čtvrtletí 1952 První čtvrtletí 1956 První čtvrtletí 1960 První čtvrtletí 1964 První čtvrtletí 1968 První čtvrtletí 1972 První čtvrtletí 1976 První čtvrtletí 1980 První čtvrtletí 1984 První čtvrtletí 1988 První čtvrtletí 1992 První čtvrtletí 1996 První čtvrtletí 2000 První čtvrtletí 2004 První čtvrtletí 2008
Poznámka: Rok 1929 je 87, 1936 100 a 1943 35 procent
Pramen: Datastream, odhad Lombard Odier
