Proč ale tak inteligentní člověk volí nejdříve silná slova, aby je pak vzal napůl zpátky, ví asi jen on sám
V detektivkách, komediích a v centrálním bankovnictví platí, že „timing is everything“. Pro centrální bankéře je pak důležité ještě jedno další ponaučení: nevytvářet očekávání, která nemohou naplnit. Přitom po 26. červenci, kdy šéf Evropské centrální banky (ECB) Mario Draghi prohlásil, že „v rámci svého mandátu udělá ECB všechno, co bude zapotřebí, aby udržela euro“, se mu podařilo vyvolat skutečně mamutí očekávání masivních intervencí do vládních dluhopisů. S tím timingem to bylo horší. Ne že by eurozóna nějaký masivnější zákrok nepotřebovala, koneckonců španělské desetileté bondy se pohybovaly za rizikovou sedmiprocentní hranicí a italské od nich nebyly daleko. Jenže „SuperMario“, jak se Draghimu přezdívá, potřebuje pro masivní nákupy španělských nebo italských vládních dluhopisů Evropskou centrální bankou získat podporu nejvýznamnějšího akcionáře ECB, jímž je Německo. A ta ne a ne přijít.
Minulý čtvrtek tedy Draghi mohl buď očekávání naplnit, přehlasovat Němce (technicky na to hlasy měl, má a bude mít) a riskovat jejich nevraživost, anebo couvnout a očekávání zklamat. Vybral si to druhé, když řekl, že „ECB může zvážit další nestandardní opatření měnové politiky“, a nikomu neuniklo, že rozdíl ve významu a jednoznačnosti je jako nebe a dudy. Trhy na to reagovaly poklesem indexů a oslabením eura.
Draghi naznačil, že pokud bude ECB intervenovat, bude nakupovat vládní dluhopisy krizí postižených zemí s kratší dobou splatnosti, protože tam mají intervence z hlediska jejich odrazu v reálné ekonomice větší význam. Striktně vzato, banka bude muset docela kreativně vykládat svůj mandát, aby k něčemu takovému mohla přistoupit v tak masovém měřítku a dokázala výnosy skutečně srazit.
Cestičky k transferové unii Nejde jen o to, že ve všech učebnicích ekonomie najdete, že centrální banka do přímého nákupu vládních cenných papírů vstupovat nemá, protože vykrmuje inflačního pašíka, na kterého jsou němečtí centrální bankéři a Severoevropané obecně velmi alergičtí. (Zatím má ECB v bilanci nakoupené bondy v hodnotě představující jen pár procent HDP eurozóny). Jde také o dvě další, z hlediska eurozóny velmi významné věci. Za prvé, snížení nákladů na obsluhu dluhu díky poklesu výnosů vládních dluhopisů nakupovaných ECB znamená, že se snižuje tlak na fiskální disciplínu, protože ECB fakticky dělá práci za národní vlády a nahrazuje fiskální politiku. Vlády krizí postižených zemí, které čelí nespokojeným voličům, unaveným již roky trvajícími úspornými programy a vysokou nezaměstnaností, by něco takového samozřejmě uvítaly.
Jenže tady nastupuje druhý problém. Eurozóna byla postavena na předpokladech, které se dnes ukazují jako iluzorní, opravdu nebyla konstruována jako „transferová unie“. A pokud bude ECB nakupovat třeba italské nebo španělské bondy po desítkách a stovkách miliard, není to ve skutečnosti nic jiného než přesně ona zmíněná transferová unie, tentokrát přicházející do Evropy skrz centrálně bankovní vrátka. Jenom ten transfer ze Severu na Jih nebude probíhat přes emisi společně garantovaných eurobondů nebo přes přímé rozpočtové transfery, ale prostřednictvím vyšší inflace anebo nákladů na rekapitalizaci ECB. Můžete si vybrat, co je horší.
Když intervence přes ECB neprojdou, eurozóna má v podstatě připraven další „oslí můstek“ k transferové unii, a to jsou nákupy dluhopisů anebo kapitálové injekce do podvyživených bank prostřednictvím eurovalu ESM. O legalitě takového zapojení ESM bude v září rozhodovat Spolkový ústavní soud, a pokud řekne ano, zbývá ještě „trochu“ ohnout statut ESM, dostat pro něj bankovní licenci a likviditu pro eurovalové operace začít „nacucávat“ přes půjčky od ECB. Ta už komerčním bankám v eurozóně poskytla nějaký bilion eur prostřednictvím tříletých repo operací pod zkratkou LTRO. Vybaven bankovní licencí stal by se ESM suverénně největším klientem ECB. Jestli v tom vidíte zastřený transfer ze Severu na Jih, vidíte správně a ostře.
Solidarita s bohatšími Všechny tyhle věci pochopitelně velmi obezřetně a odmítavě zkoumá nejen Bundesbank a spolková vláda, ale hlavně veřejnost (samozřejmě i v jiných zemích, Německo se stalo jakýmsi symbolem). Kancléřka Merkelová říká, že dříve, než se bude socializovat dluh jižního křídla, musí dojít k fiskální a politické unii, tedy k federální evropské vládě, která bude unii řídit. Těžko říci, zda je myšlence evropské federace skutečně oddána, anebo jenom realisticky kalkuluje s tím, že předání velké části moci do Bruselu je politicky neprůchodné. Mimo jiné i ve Francii, kde má navíc nového protihráče Françoise Hollanda, už stihl „vygenerovat“ pozoruhodný termín intégration solidaire. Pustíme-li to do dekodéru, říká Hollande něco úplně opačného než Merkelová (nejdříve solidární německé peníze, potom možná nějaká obezřetná federalizace).
V Česku pro tyhle finesy nemáme vyvinutou ostražitost, protože se nás týkají – jako nečlena eurozóny – jen zprostředkovaně.
K tomu, abychom získali větší cit a porozumění pro napětí, které v eurozóně nevyhnutelně v této věci musí mezi Severem a Jihem existovat, se zkusme empaticky vcítit třeba do situace Slovenska nebo Finska. Obě země neměly s Jihem ani obchodně, ani finančně mnoho společného. Slovenské a finské banky nenakupovaly v časech, kdy riziko defaultu třeba takového Řecka nikdo nevnímal, jeho dluhopisy po miliardách. Záchranné akce tedy nepředstavují ani skrytou rekapitalizaci jejich bankovního sektoru. Představují pouze potenciální riziko transferu peněz tamních daňových poplatníků bankám, cízím investorům nebo cizím vládám. V případě Slovenska je to ještě pikantnější o to, že země i její obyvatelé jsou pořád ještě v průměru výrazně chudší než kterýkoli z potenciálních beneficientů.
Ještě nenabíhají účty, takže přijetí eura není ani oficiálně, ani veřejností odmítáno. Ale co není, velmi brzy přijde, až se začne v reálu platit. Ve Finsku, které sousedí se státy, jež ani euro nemají, existuje sílící proud myšlení, který si klade otázku, jestli by náhodou nebylo lepší než čekat na Grexit (vystoupení řecka s eurozóny a přijetí drachmy), přikročit k Fixitu, tedy opustit euro a vrátit se znovu k marce, dokud není pozdě.
Za těchto okolností a s touhle mírou neurčitosti a nejistoty je fakt těžké s něčím reálně a v historicky krátké době v eurozóně pohnout, dokud trhy neztratí zbytky trpělivosti. Proč ale tak inteligentní člověk jako Mario Draghi volí nejdříve silná slova, aby je pak vzal napůl zpátky, ví asi jen on sám. l
Přijetí eura není veřejností odmítáno. Zatím.
O autorovi| miroslav zámečník, zamecnik@mf.cz
