Rok 2000 asi naposledy nabídne investorům pohybujícím se na českém kapitálovém trhu možnost neobyčejně výhodně investovat a nepodstoupit prakticky žádné riziko. Příležitostí k tomu je otevírání investičních a podílových fondů na základě novely zákona č. 248/1992 Sb., o investičních společnostech a fondech.
Klíčový paragraf 35 této novely totiž říká: „V případě, že průměr posledních 18 diskontů u uzavřeného podílového fondu nebo investičního fondu přesáhl během prvních 12 měsíců od nabytí účinnosti tohoto zákona 40 procent, v období mezi 13. a 21. měsícem po nabytí účinnosti tohoto zákona 30 procent a průměr posledních 12 diskontů kdykoliv po uplynutí 21 měsíců od nabytí účinnosti tohoto zákona 20 procent, je investiční společnost nebo investiční fond povinen bez zbytečného odkladu informovat o této skutečnosti Komisi pro cenné papíry a bez zbytečného odkladu provést přeměnu uzavřeného podílového fondu nebo investičního fondu na otevřený podílový fond.
Zajímavý je také odstavec pět tohoto paragrafu, podle kterého se povinnost přeměny vztahuje i na podílový fond, s jehož podílovým listem se v posledních dvaceti pracovních dnech neobchodovalo, protože nebyla poptávka.
Jak je patrné z grafu, trh na tuto změnu ihned a razantně reagoval. Od data účinnosti novely, tedy od 8. června 1998, uplynulo již více než osmnáct měsíců a burzovní index investičních fondů BI 18 za tuto dobu překonal běžný akciový index PX 50 o více než třicet procent.
Otevírání neboli transformace fondů se dotýká hlavně investičních a uzavřených podílových fondů založených pro první a druhou vlnu kuponové privatizace. Celý proces musí být dokončen nejpozději do závěru roku 2002 a bez nadsázky se dá nazvat nestandardním prvkem vloženým do jinak poměrně efektivního investičního procesu. Tržní mechanismy dříve či později vyrovnají jakýkoliv nestandardní zásah do své efektivity, a proto i tato příležitost pomalu, ale jistě uzavírá své brány. Aniž bychom se uchylovali k nudným a zdlouhavým propočtům, podívejme se na velmi zjednodušený příklad jednoho průměrného, byť hypotetického investičního fondu, který nejlépe vystihuje celkovou situaci.
Jak to funguje.
V roce 1997 se tento náš fond s čistým obchodním jměním (ČOJ) na jednu akcii ve výši 1000 korun obchodoval za 500 korun, což znamenalo padesátiprocentní diskont. Tak vysoký diskont vyjadřoval tehdejší nedůvěru investorů v solidnost správcovské společnosti, serióznost managementu, kvalitu aktiv obsažených v portfoliu a ve schopnosti manažerů při řízení těchto aktiv.
V polovině roku 1998, kdy vstoupila v platnost zmíněná novela, se však situace změnila a kurs akcií tohoto fondu se do konce roku zvýšil na 750 korun, čímž se diskont pochopitelně snížil na 25 procent. Sílící zájem o tento segment, související s první úspěšnou transformací investičního fondu a odbouráváním pochybností týkajících se legislativních a daňových úprav procesu transformace, se v roce 1999 projevil dalším růstem kursu akcií našeho hypotetického fondu na 850 korun, a tedy snížením diskontu na patnáct procent. V roce 2000 můžeme s velkou mírou pravděpodobnosti předpokládat otevření modelového fondu s pětiprocentní odkupní srážkou a inkasování investorova čistého podílu na aktivech fondu ve výši 950 korun na jednu akcii. Tento příklad zjednodušeně ukazuje hlavní a klíčový význam investice do investičních a podílových fondů směřujících ke svému otevření. V reálném světě však situace není zdaleka tak jednoduchá a je ovlivněna řadou vnějších faktorů. Pečlivý čtenář jistě v modelovém příkladu postřehl, že jsme zcela ignorovali růst či pokles ČOJ připadajícího na akcii či podílový list a několik dalších podstatných detailů. Konečný výnos investice bude totiž ovlivněn třemi základními faktory: výnosností aktiv, snižováním diskontů a vlivem odkupních srážek.
Výnosnost aktiv.
V tabulce číslo 1 jsou uvedeny loňské výnosy vybraných fondů. Jelikož však nejsou zárukou budoucí výkonnosti, musí si investor důkladně stanovit očekávaná výnosová procenta pro jednotlivé třídy aktiv obsažené v portfoliích těchto fondů. Je třeba si uvědomit, že vzhledem k chystaným transformacím se většina manažerů rozhodla výrazně zkrátit vlastní investiční horizonty a vzhledem k tomu poměrně značně vzrostl objem cenných papírů s fixním výnosem na úkor majetkových cenných papírů.
To bude jeden z hlavních důvodů očekávaného mírného poklesu letošních performancí ve srovnání s loňskými výsledky. Střízlivý investor by tedy měl očekávat patnáctiprocentní výnos u akciových účastí v portfoliu zvoleného fondu a přibližně sedmiprocentní zhodnocení u podílů v cenných papírech s fixním výnosem. To jsou hrubé odhady použitelné pro běžné tuzemské cenné papíry. U zahraničních akciových či dluhopisových pozic bude do předchozích výpočtů vstupovat i měnové riziko. To může výnosy nejen snížit, ale v případě oslabení domácí měny se může výrazným dílem přičinit také o jejich růst. V případě nepříznivého vývoje na kapitálových trzích je zde potencionální investor navíc chráněn jakýmsi záchranným polštářem (diskontem), který nenalezneme u žádného ze srovnatelných standardních finančních produktů.
Jednoduchým výpočtovým modelem můžeme zjistit stupeň ochrany před rizikem ztráty původní hodnoty investice, a proto se nyní vraťme k hypotetickému investičnímu fondu, který jsme opustili na počátku letošního roku při patnáctiprocentním diskontu. Budeme–li pro jednoduchost předpokládat, že základní struktura portfolia je ze čtvrtiny složena z akcií a ze 75 procent z dluhopisů, lze zjednodušeně tvrdit, že je původní investice v tomto ročním horizontu chráněna i před více než padesátiprocentním propadem akciových trhů. Kladem je totiž kromě uvedeného „polštáře i stabilní výkonnost fixních tří čtvrtin portfolia.
Snižování diskontu.
Na další jednoduché tabulce je dobře patrné ono uzavírání „diskontních nůžek , které způsobuje největší podíl na celém výnosovém procesu. Jen tato proměnná v otevíracím procesu výše uvedených fondů byla schopna v loňském roce přinést výnosy v rozmezí od deseti do jedenadvaceti procent. Ze sloupce s aktuálními hodnotami diskontů je patrné jisté omezení dalších razantních růstů cen akcií či podílových listů těchto fondů. O to více se však bude projevovat pečlivé analyzování jejich portfolií se zaměřením na podhodnocené majetkové účasti a případné možné prémie realizované při jejich prodeji. Ostře sledované prodeje atraktivních strategických účastí v akciových společnostech jsou také vítaným zpestřením výnosnosti sledovaných fondů. Nynějšími nejaktuálnějšími obchody jsou bezpochyby konsorciové prodeje stavebních firem IPS a Metrostav. Při těchto obchodech není ničím neobvyklým realizace třiceti až padesáti procent prémií vzhledem k aktuálním burzovním kursům. Stranou těchto bedlivě sledovaných operací zůstávají podhodnocené, v některých případech doslova nehodnocené majetkové účasti v mnoha převážně nelikvidních akciových investicích. Významná perspektiva tohoto „šedého subsegmentu je zakotvena ve vyhlášce ministerstva financí o výpočtu hodnoty cenných papírů v majetku v podílovém nebo investičním fondu. Tato vyhláška jim přesně nařizuje kdy a jakým dílem diskontovat, tedy snižovat původní oceňovací hodnoty těchto investic, pokud není u některého titulu delší dobu vytvořen kurs na veřejném trhu. V tomto případě tedy dochází k optickému vymizení předmětné akciové účasti z celkového majetku daného fondu. Přesněji řečeno, nedojde–li k obchodování akcie déle než třicet dnů před výpočtem, začne správcovská společnost snižovat původní hodnotu denně o jedno procento. Podle této metodiky lze po více než čtyřměsíční obchodní výluce snížit oceňovací hodnotu veřejně obchodovatelné akcie na nulu. Převážná část těchto malých lesních, stavebních, vodárenských či zemědělských podniků je opravdu hůře prodejná, ale vzhledem k jejich majetkovému podcenění budou nadále spíše pozitivním příspěvkem ke konečnému výnosovému efektu. S tímto příspěvkem však případným investorům raději nedoporučuji kalkulovat kvůli jeho nevyzpytatelnosti. Berme to jako možné příjemné překvapení do budoucna.
Odkupní srážka.
K charakteristice specifika obchodní srážky opět použijme citaci ze zákona: „Srážka může být stanovena nejvýše na dobu dvou let a v prvním roce následujícím po dni přeměny investičního nebo podílového fondu nesmí překročit 20 procent a ve druhém roce deset procent hodnoty podílového listu. Srážka při odkupu podílových listů zůstává v majetku fondu.
Výše navržené a následně i Komisí pro cenné papíry schválené odkupní srážky tedy bude dalším z elementů nabývajících na významu v budoucím období vývoje investičních a podílových fondů mířících ke svému otevření. Ke cti Komise pro cenné papíry slouží, že dosud schválené odkupní srážky se většinou pohybovaly v dolním spektru možných čísel, tedy do deseti procent. S pokračováním tohoto příznivého trendu počítá i graf na této straně. Je to lehce pochopitelné, neboť u likvidních portfolií bez významných majetkových účastí je nasazení vysoké odkupní srážky ze strany investiční společnosti těžko zdůvodnitelné. Například v případě Restitučního investičního fondu je navržená počáteční odkupní srážka ve výši šesti procent dále snižována a aktualizovaný roční výnos pouze z tohoto poklesu činí dvanáct procent. Dalším pozitivem je vstup realizovaných odkupních srážek do majetku daného fondu, čímž je také vytvářena další nadhodnota pro ty nejtrpělivější.
Vstupní prémie.
Hlavní výhodou celého tohoto investičního postupu – a bohužel velmi málo proklamovanou skutečností – je levný vstup dlouhodobých investorů na standardní kapitálový trh. Většina z transformovaných fondů totiž již zahájila restrukturalizaci svých portfolií, s čímž souvisejí i investice do zahraničních aktiv a příprava na budoucí standardizaci se sektorem vehementně propagovaných otevřených podílových fondů. Přínosem pro průměrného korunového investora je kromě téměř libovolné počáteční hodnoty investované částky také aktivní řízení měnových rizik na koruny, což se může ukázat jako klíčové v případě dalšího posilování naší měny. Proč tedy vstupovat jako dlouhodobý investor do klasického otevřeného podílového fondu a platit vstupní poplatek od tří do pěti procent, když si můžete koupit jakýsi předstupeň tohoto fondu a navíc jako prémii ještě dostat zaplaceno něco mezi devíti a čtrnácti procenty?
