Hubené prasátko

Finanční krize by mohla změnit parametry důchodové reformy

Prudké finanční turbulence postihly i penzijní fondy. Deset subjektů na českém trhu sice ze zákona nemůže letošní rok zakončit se ztrátou, avšak ani nulové zhodnocení úspor klientů není zrovna atraktivní. Zákonná regulace majitelům fondů tohoto typu nařizuje v případě přechodného zhoršení hospodářských výsledků doplnit do fondu prostředky tak, aby jeho průběžný stav nebyl charakterizován zápornými čísly. Přesně to se také stalo v průběhu letošního roku již u několika penzijních fondů. Důvod k obavám, právě díky přísnému regulačnímu mechanismu, to však není. Spíše jde o příležitost k zamyšlení, jak současná světová krize ovlivní jednu z nejdůležitějších reforem, které nás čekají – reformu penzijního systému.

Když ztráta není ztráta Na rozdílech mezi cenou, za niž cenný papír kdysi koupily, a jeho aktuální hodnotou, odepsaly penzijní fondy v prvním pololetí letošního roku 4,3 miliardy korun. Údaje za třetí čtvrtletí ještě nejsou k dispozici. Vzhledem k tomu, že to nejzajímavější na finančních trzích se odehrálo právě během třetího čtvrtletí, lze očekávat, že se odpisy z prvního pololetí ještě prohloubí. Problém je v tom, že tyto ztráty jsou čistě účetní. Tvoří je snížení cen dluhopisů vlivem tržních turbulencí. Fondy však tyto dluhopisy prodají až v době jejich splatnosti – a tam je cena pevně daná. „Je to skutečně pouze účetní ztráta. Naše politika je držet dluhopisy do jejich splatnosti, takže ve skutečnosti tyto ztráty nikdy nevzniknou,“ říká mluvčí penzijního fondu Komerční banky Monika Klucová. Přesto jsou majitelé fondů nuceni tyto „ztráty“ sanovat. A je více než pravděpodobné, že své peníze budou chtít časem zpátky, což se projeví na zhodnocení prostředků klientů fondů. Kvůli propadu cen dluhopisů, které tvoří největší podíl jejich investic, doplňovaly kapitál penzijní fondy Komerční banky, ČSOB, České pojišťovny i ING. „Nařízení České národní banky (ČNB) nám znemožňuje oceňovat dluhopisy do splatnosti jednou stálou cenou odvozenou od výnosu do splatnosti. Přestože například státní dluhopisy nakupujeme s cílem držet je do splatnosti, a tudíž není podstatné, za jakou cenu se v danou chvíli obchodují, musíme je oceňovat aktuální tržní cenou, která zejména u dlouhodobých dluhopisů značně kolísá. V období rostoucích úrokových sazeb, které jsme v posledních letech prožívali, ceny dluhopisů výrazně poklesly. Aby penzijní fondy nemusely žádat každý měsíc svého akcionáře o navýšení kapitálu na pokrytí tohoto poklesu, raději přestaly investovat dlouhodobě, přestože mají dlouhodobá pasiva a dochází ke zjevné neefektivnosti ve formě nižších výnosů při jinak stejném riziku,“ vysvětluje Petr Beneš, generální ředitel ČSOB PF Stabilita.

A když naopak je ČNB na svých webových stránkách uvádí: „Penzijní fondy jsou nuceně a zároveň dobrovolně konzervativními investory. Jednak je jim zákonem dovoleno investovat maximálně čtvrtinu spravovaných peněz do akcií, a jednak se všechny pohybují pod touto hranicí. Navíc se musí jednat o nejobchodovanější akcie pražské burzy. Přímo tedy budou zasaženy jen velmi omezeně. Pokud by navíc došlo k nějakému globálnímu poklesu úrokových sazeb, tak by mohly mít také mírně vyšší výnosy. To by se však v tomto případě týkalo všech investic. Určitě však nedojde k nějakým ztrátám spravovaných úspor (tyto ztráty by navíc stejně musel krýt akcionář fondu).“
Oproti tomu dva penzijní fondy, které více investovaly do akcií, skončily se ztrátou - ČSOB Penzijní fond Progres prodělal za první pololetí osm milionů korun, Aegon Penzijní fond vykázal ztrátu sedmatřicet milionů korun. Pro klienty je komfortní, že ztráty kryjí majitelé fondu. Méně komfortní je již fakt, že po dobu pohybu fondu v červených číslech nevydělají ani korunu. „Aegon PF vznikl loni v červnu metodou 'na zelené louce'. V prvních letech činnosti nově vzniklých společností je standardní, že jejich hospodářský výsledek končí ztrátou a tento výsledek očekáváme v roce 2008. Stejně jako loni, tak i za rok 2008 bude ztráta vykryta kapitálovou dotací akcionářů,“ komentuje hospodaření nováčka mezi penzijními fondy jeho generální ředitel Vladimír Bezděk. „Zhodnocení pro letošní rok se může pohybovat od nuly přibližně do tří procent,“ říká šéf Asociace penzijních fondů Jiří Rusnok. O konečném výsledku rozhodne hlavně vývoj cen dluhopisů, jichž mají fondy v portfoliích největší podíly. „Naše investiční strategie má přibližně pětiletý horizont a snažíme se, aby nepodléhala krátkodobým výkyvům. Platná regulace z hlediska kladného každoročního výsledku nám určuje podíl volatilních aktiv typu akcie. Z hlediska taktické alokace pak přizpůsobujeme strukturu portfolia aktuálnímu dění na finančních trzích. Proto jsme například posledních šest měsíců nezvyšovali podíl akcií, a naopak držíme velký objem konzervativnějších peněžních instrumentů, jako jsou pokladniční poukázky a termínované účty,“ prozrazuje tajemství úspěchu Hana Trhoňová z komunikačního oddělení PF České spořitelny. Ředitel komunikace společnosti Axa životní pojišťovna Marek Zeman doplňuje: „Důležité je v době finanční krize držet se stanovené strategie a nedělat unáhlená rozhodnutí.“

Vliv na reformu Dolévání kapitálu kvůli reálným i ryze imaginárním ztrátám by však mohlo nepříliš pozitivně ovlivnit i připravovanou penzijní reformu, respektive její druhé, klíčové stadium. V něm se totiž bude rozhodovat, zda a do jaké míry se uvolní regulace, jež omezuje možnosti fondů investovat i do rizikovějších aktiv. A logicky připisovat zajímavější zhodnocení vkladů, avšak již plně vyvážené rizikem ztráty. Zrušení podmínky o nezáporném každoročním zhodnocení je totiž pro většinu fondů cílem číslo jedna. Přesto se najdou výjimky. „Regulatorní pravidla pro investování jsou dostatečně volná již nyní. Penzijní fondy je však z řady důvodů naplno nevyužívají,“ uvádí Bezděk. Připomíná skutečnost, že ačkoliv fondy ze zákona mohou až čtvrtinu kapitálu vložit do akcií, skutečné podíly těchto cenných papírů v jejich portfoliích jsou mnohem nižší.
V současné době je v systému penzijního připojištění v ČR zapojeno bezmála milion účastníků starších šedesáti let. Výkonný ředitel Penzijního fondu Komerční banky Pavel Jirák je přesvědčen, že pro tuto skupinu účastníků penzijního připojištění může být garance návratnosti jejich prostředků důležitá. „Aktuálně probíhají přípravy legislativních změn v systému penzijního připojištění. Paralelně se stávajícím systémem by byl vytvořen systém nový, nabízející širší výběr investičních možností. Nicméně pokud si to bude účastník přát, může zůstat ve stávajícím fondu se všemi z toho vyplývajícími garancemi, zejména zárukou návratnosti všech vložených prostředků,“ naznačuje Jirák cestu, kterou by se mohlo penzijní připojištění v budoucnu vydat. Jinými slovy, každý by si dle vlastních preferencí mohl vybrat míru rizika a ovlivnit předpokládané zhodnocení. Protlačit však parlamentem změnu systému nebude jednoduché. „ČSSD odmítá zavedení povinného i nepovinného pojištění v rámci druhého pilíře penzijního systému v jakékoliv podobě, a to včetně jakéhokoliv vyvázání z prvního pilíře v jakémkoli rozsahu,“ uvádí ve své rezoluci k důchodové reformě nejsilnější opoziční strana. Podle ní je zavedení druhého pilíře penzijního systému nebezpečným experimentem v zájmu bohatých kapitálových skupin na úkor chudých českých důchodců. Vliv finanční krize, která ukázala, jak snadné je prostřednictvím akciových investic přijít o skutečně velké peníze, lze na rozhodování poslanců předpokládat.

Velká neznámá Obsah penzijní reformy zatím není veřejný. Z několika verzí, jež ministerstvo práce a sociálních věcí zpracovávalo, již však jedna zřejmě vychází jako konečná podoba nového penzijního systému. Tedy alespoň taková podoba, která zamíří do Poslanecké sněmovny. „K penzijní reformě teď nemůžeme říct nic konkrétního. Koncem měsíce však představíme podobu reformy, která již nebude variantní,“ řekl pro týdeník EURO mluvčí ministerstva Jiří Sezemský. Konkrétní prvky druhého a třetího pilíře reformy odmítl komentovat. Výsledná podoba by měla zodpovědět většinu důležitých otazníků, které se kolem reformy penzí prozatím vznášejí. Tedy zda budou fondy stále nuceny končit každý rok nezáporným výsledkem, zda bude možné naopak vyměnit šanci na vyšší zhodnocení podstoupením určitého rizika, kolik peněz ze současných odvodů státu bude možné investovat dle vlastního rozhodnutí, a podobně. Penzijní připojištění má v současné době téměř šedesát procent ekonomicky aktivní části populace, v absolutním vyjádření čtyři miliony občanů.

K čemu to je Průměrná úložka klienta penzijního fondu je necelých pět set korun měsíčně. Renta, kterou díky třicetiletému spoření této částky získá, má nominální hodnotu 2190 korun měsíčně. Pokud by se na jeho spoření podílel i zaměstnavatel stejným dílem, vzroste renta na 3875 korun. Jenže je nutné započítat inflaci, která z naspořených peněz odkrojí pořádný kus výdělku. Podíváme-li se na výhledy centrální banky, zjistíme, že inflace ve výši tří procent je zhruba tím, co příštích třicet let můžeme v průměru očekávat. Samozřejmě jde o čistou spekulaci, avšak historický vývoj tomuto ještě relativně konzervativnímu číslu napovídá. Vcelku těžko bychom byli schopni dlouhodobě prosperovat s inflací výrazně nad třemi procenty, a stejně je nepravděpodobné, že by vzhledem ke konvergenci se západní Evropou byla naše inflace dlouhodobě pod třemi procenty. Pak se ale veškerý výnos scvrkne pouze na státní příspěvek a konečná renta vychází na dnešních reálných 2447 korun měsíčně. Je jasné, že takové spoření naprosto postrádá smysl. Daleko většího osobního prospěchu a zvýšení kvality života ve stáří by pravděpodobně člověk dosáhl, kdyby oněch tisíc korun měsíčně utratil za posilovnu či bazén. Abychom totiž docílili alespoň zdvojnásobení důchodu v dnešních číslech, muselo by při měsíční úložce jednoho tisíce korun při tříprocentní inflaci zhodnocení činit téměř devět procent ročně. „Z toho je myslím zřejmé, že je to málo pravděpodobné. Budeme tedy muset buď zvýšit svoje úspory, například získat příspěvek zaměstnavatele, nebo slevit ze svých očekávání,“ říká Rusnok. V modelovém případě jde však hlavně o to, že ono očekávání charakterizuje zejména touha vyhnout se smrti hladem. Z tohoto druhu očekávání se ale slevuje poměrně těžce.

Charakter reformy Druhá a třetí fáze reformy bude tedy nesmírně důležitá. Pokud by je měla současná krize výrazněji ovlivnit směrem ke konzervativnímu investování penzijních fondů, znamenalo by to pro všechny dotčené ročníky nutnost výrazně přehodnotit současné rozvržení disponibilních příjmů směrem k daleko vyšším úložkám na penzi. „Fondový systém trochu připomíná perpetuum mobile. Máme-li kapitál, můžeme mít výnos z kapitálu. Abychom ho však získali, musíme nejdříve spořit. Buď tedy můžeme udržet relativní penze v budoucnu – a pak musíme dnes více spořit (a méně spotřebovávat), nebo budeme dnes spotřebovávat stejně jako minulé generace – a pak se musíme smířit s nižšími důchody,“ uvádí Marek Loužek z Centra pro politiku a ekonomiku. A naopak, pokud se ve Sněmovně nebudou poslanci navzájem tlouci po hlavách dramatickými pády hodnot portfolií fondů během současné krize, uvolnění regulace a rozprostření rizika na dlouhou dobu několika desítek let by znamenalo slušné zajištění na stáří bez vedlejších efektů typu snížené bonity při posuzování hypotéky. Pro srovnání se podívejme třeba na index pražské burzy PX. Dnešní hodnota odpovídá hodnotě z října 2004. Nevracíme se tedy do doby kamenné, jak se z hrozivých komentářů může zdát, ale jen o čtyři roky zpět – do období relativně slušné prosperity. souvislosti
- Zákonná regulace vyžaduje nezáporný výsledek hospodaření PF každý rok.
- Regulace nutí fondy být konzervativními investory.
- Díky konzervativním investicím fondy na krizi příliš neprodělaly.
- Pokles aktuální hodnoty dluhopisů majitele fondů donutil doplnit kapitál.
- Investiční strategie penzijních fondů přináší nízké zhodnocení.
- Zlomovým bodem bude, pokud současná krize ovlivní charakter penzijní reformy.
- Konzervativní nastavení penzijní reformy bude znamenat vysoké náklady na zajištění penze.
- Podobu reformy, jež zamíří do sněmovny, zveřejní ministerstvo práce a sociálních věcí do konce tohoto měsíce.