Washington chce diskusi o nových pravidlech, nástrojích a větší konkurenci
Krach Enronu má další viníky. Nejnovějším terčem hněvu amerických kongresmanů se staly ratingové agentury. Pozornosti Washingtonu totiž neuniklo, že nebyly schopné odhalit, jak výrazně se finanční pozice tohoto energetického kolosu zhoršovala, a že v průběhu měsíců předcházejících jeho pádu nijak nespěchaly se snižováním ratingového stupně. Ačkoli přibývalo otazníků kolem osudných vazeb mezi Enronem a spřízněnými firmami, ratingové agentuty mu čtyři dny před prohlášením úpadku 2. prosince 2001, ponechaly rating investičního stupně. Předseda kongresového výboru pro vládní záležitosti a demokratický senátor státu Connecticut Joseph I. Lieberman proto 20. března, kdy proběhlo další senátní slyšení, navrhl přísnější regulaci ratingových služeb. „Tak velkou moc by měla automaticky doprovázet určitá míra zodpovědnosti,“ prohlásil.
Ratingové agentury již řadu let disponují obrovskou, téměř vládní mocí. Americký Federální zákon o cenných papírech uznává pouze tři agentury: Moody’s Investors Service, jež je dceřinou společností Moody’s Corporation, dále Standard & Poor’s vlastněnou mateřskou společností BusinessWeeku, firmou The McGraw-Hill Companies a agenturu Fitch.
Nahlédněme nyní do slabikáře ratingu. Proč ratingové agentury vůbec existují, jak fungují a jaká nová regulační opatření, případně změny lze očekávat:
Jaká je role ratingových agentur?
Agentury posuzují a známkují jak úvěruschopnost firem a veřejných subjektů, které jsou emitenty dlužních nástrojů, tak i dluh jako takový. Všechny tři (Standard & Poor’s, Moody’s a Fitch) disponují týmy analytiků, kteří nejprve dusí firemní šéfy otázkami týkajícími se provozu, financování a manažerských plánů, pak získané informace podrobí řádné kontrole a nakonec stanoví rating. Všechny užívají písmennou stupnici. Ratingová škála společnosti S&P má například rozpětí od AAA (finančně nejstabilnější firmy) až po D (společnosti v platební neschopnosti).
Ratingy ovšem mají i další využití. Pomáhají stanovit úrokovou míru firemních dluhů a současně cenu, za kterou se s dluhem obchoduje. Analytici kapitálových trhů a investoři považují rating za nejdůležitější ukazatel finančního zdraví společnosti. Pokud úvěrový rating emitenta klesne pod bezpečný investiční stupeň, musí následovat restrukturalizace či splacení některých úvěrů.
Jaké byly začátky ratingových agentur?
Duchovním otcem ratingu byl John Moody, který v roce 1909 vydal Příručku cenných papírů železničního průmyslu, jež obsahovala hodnocení 200 železničních společností a jejich cenných papírů (CP). Roku 1916 se známkováním obligací začala zabývat firma Standard. Ve dvacátých letech se k nim připojily společnosti Poor’s a Fitch. K fúzi společností Poor’s a Standard došlo v roce 1941. Všechny tyto firmy zpočátku vydělávaly na ratingových poplatcích od investorů. V sedmdesátých letech ale začaly své hodnocení účtovat emitentům - zčásti proto, že se v té době rozšířily kopírky a investoři, kteří si za rating nezaplatili, si jej mohli bez problému ofotit.
Jak si ratingoví analytici získali oficiální uznání vlády?
Roku 1936 americký federální úřad pro kontrolu měny nařídil, že banky mohou vlastnit pouze CP investičního stupně. Od toho okamžiku regulátoři svěřovali úkol posouzení rizika právě ratingovým agenturám. Banky, pojišťovny, společné investiční fondy a další finanční instituce tak byly pod náporem stále nových regulačních požadavků nuceny věnovat ratingu obligací více pozornosti. Závěr tedy zněl: usilují-li společnosti, obecní a městská zastupitelstva i vlády o zisk z amerických kapitálových trhů, potřebují k tomu hodnocení úvěrového ratingu.
Proč jsou jen tři?
Americká Komise pro cenné papíry (SEC) se snažila předejít situaci, v níž by „analytici“ lační zisku prodávali tři áčka těm, kteří by za ně nabídli nejvíce. Roku 1975 proto stanovila, že pokud chtějí firmy dostát požadavkům předpisů o důvěryhodnosti, musejí mít rating jedině od Moody‘s, S&P nebo Fitch. Později SEC posvětila i činnost dalších čtyř „Nationally Recognized Statistical Ratings Organizations“. Po fúzích však zůstaly opět jen původní tři.
Mají agentury přístup i k informacím, které analytikům a investorům scházejí?
Obvykle ano. Výjimka z pravidel SEC firmám umožňuje zpřístupnit citlivé finanční údaje pouze hodnotitelům jejích dluhopisů. Může jít například o seznamy klientů či zisk firmy v určitém oboru. Podniky k tomu sice nikdo nenutí, nicméně často tyto údaje agenturám poskytují samy. Chtějí svou finanční situaci ukázat v co nejlepším světle.
Co dělaly ratingové agentury v době, kdy se finanční situace Enronu zhoršovala?
Od konce října, kdy Enron oznámil, že snižuje účetní hodnotu svého vlastního kapitálu o 2,2 miliardy dolarů, agentury postupně snižovaly svá ratingová hodnocení i krátkodobý výhled firmy. Rating však držely těsně nad hladinou hodnocení pro „podřadné“ rizikové dluhopisy (junk bonds), a to až do 28. listopadu, kdy začalo být jasné, že se nekoná plánovaná fúze se společností Dynegy.
Agentury tvrdí, že je Enron balamutil neúplnými a zavádějícími informacemi o transakcích s firmami, v nichž měl majetkovou účast. Ředitel agentury S&P Ronald M. Barone před americkými zákonodárci vypověděl, že Enron konkrétně nedodal informace o svém podílu ve firmách Chewco, Raptor a LJM. Zdůraznil rovněž, že rating investičního stupně, který Enronu jeho agentura udělila loni v listopadu, provázela veřejným upozorněním, že pokud by nedošlo ke sloučení s Dynegy, hodnocení kvality obligací by kleslo na známku „podřadné“.
Kritikové však trvají na tom, že si analytici měli odpovědi z Enronu vynutit mnohem tvrdším postupem a rating měli firmě snížit daleko dříve.
Co by agentury mohlo donutit, aby odváděly lepší práci?
Senátor Lieberman zvažuje, zda nepožádat SEC, aby se stala hlídacím psem ratingu. Přísnější regulační opatření by tak mohla zahrnovat pravidelné audity zaměřené na to, zda agentury provádějí hodnocení včas a s náležitou přesností. O přísnějším dohledu ostatně uvažuje i sama Komise. Další kritici se naopak domnívají, že razantnější přístup k hloubkové analýze firem by zaručila zdravá dávka konkurence. Proto žádají, aby SEC udělila speciální statut i dalším, konkurenčním agenturám. Přinejmenším jedna z nich, Egan-Jones Rating nabízející rating investorům, snížila hodnocení obligací Enronu na „podřadné“ o měsíc dříve než její velké konkurentky.
Proč jednoduše nezrušit zvláštní statut agentur a nepřenechat měření úvěruschopnosti trhu?
Někteří kritikové by nejraději výsadní postavení agentur zrušili úplně. Odpovědnost za úvěruschopnost by tak vrátili zpět na bedra bank a dalších regulátorů a nechali by investory, ať si rating kupují dle vlastního uvážení. Někteří by zase úvěrový rating nahradili takzvaným úvěrovým rozpětím (credit spread), neboli rozdílem mezi výnosy hodnocených CP a jejich bezrizikové obdoby, například amerických vládních dluhopisů.
Takový radikální krok by si však nutně vyžádal přepsání stovek předpisů, které po penzijních fondech a dalších subjektech požadují držení CP splňujících určité limity rizikovosti. Někdo, možná sama SEC, by také musel přijít se vzorcem, podle něhož by se stanovil ekvivalent úvěrového ratingu, jež by odpovídal danému úvěrovému rozpětí. Tuto metodu navíc nelze využít u nových emisí či složitých případů.
Existuje způsob, jak by agentury samotné mohly svou práci zlepšit?
Agentury uvažují o častějších prověrkách ratingů. Tomu se však investoři až doposud vzpírali. Obávají se totiž, že by tak trhy s CP a obligacemi ztratily na stabilitě. Poté, co z Moody’s zazněl návrh na urychlení posudků schopnosti firem splácet své dluhy, následovala lavina stížností institucionálních investorů. Větší volatilita ratingových hodnocení by totiž pro firmy znamenala i větší výdaje na úspěšné obchodování s dlužními instrumenty.
Agentury rovněž začaly užívat nové finanční nástroje, jako například kvantitativní modelování rizika. Při něm se pravděpodobnost platební neschopnosti opírá o ceny CP a obligací. Analytici navíc slibují, že investory upozorní na úvěrové „aktivátory“, které by mohly snížit cenu cenu CP či rating. Toto upozornění by mohlo firmy donutit, aby včas restrukturalizovaly své úvěry nebo aby je bankám splatily.
NENÍ DLUŽNÍK JAKO DLUŽNÍK
U obligací investičního stupně - se známkou BBB a vyšší -
se s platební neschopností většinou nesetkáte
PŮVODNÍ RATING - PODÍL INSOLVENCE*
AAA - 0,52%
AA - 1,31
A - 2,32
BBB - 6,64
BB - 19,52
B - 35,76
CCC - 54,38
* Procento emitentů, kteří se dostali do platební neschopnosti. Vypočteno z údajů agentury Standard & Poor’s za posledních 15 let, výchozím bodem je původní ratingové hodnocení
Pramen: Standard & Poor’s.
Copyrighted 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc BusinessWeek
Překlad Lucie Konigová
