Čím víc dodají volení politici centrální bance jistoty, tím účinnější bude kvantitativní uvolňování
Očekává se, že zasedání, na němž se 22. ledna sejdou představitelé eurozóny, aby stanovili další politiku Evropské centrální banky, se zapíše do historie. Pozorovatelé předpokládají, že prezident ECB Mario Draghi a jeho kolegové konečně překročí Rubikon a ohlásí spuštění rozsáhlého programu kvantitativního uvolňování (QE) – jinými slovy velkoobjemových nákupů státních dluhopisů. ECB doposud QE odmítala, přestože jiné významné centrální banky k němu přistoupily, člen Výkonné rady Benoît Coeuré ho nyní označil za „výchozí možnost“.
Nahlíženo zvenčí, ECB má ke spuštění QE mnoho důvodů. Dva roky se nedaří dosáhnout dvouprocentní inflační cíl. V listopadu roční růst cen dosáhl pouhých 0,3 procenta, přičemž nedávný propad cen ropy bude inflaci v nadcházejících měsících dále stlačovat.
Ještě důležitější je, že se začíná uvolňovat ukotvení inflačních očekávání: prognostici a investoři předpokládají, že zásahy pod terč ve střednědobém výhledu přetrvají.
Nízká inflace už představuje vážnou překážku hospodářského oživení a obnovení rovnováhy v eurozóně. Ještě nebezpečnější hrozbou by ale byla otevřená deflace.
Finanční trhy navíc považují QE za natolik pravděpodobné, že se jeho účinky na kurzy dluhopisů a měn z větší části už promítly do cen. Kdyby ECB tato očekávání zklamala, trhy s dluhopisy a devizami by zažily překotné a škodlivé změny pozic: dlouhodobé úrokové sazby by vzrostly, ceny akcií by se propadly a směnný kurz zpevnil. To Evropa nepotřebuje, zvlášť když usiluje o to, aby během roku dosáhla růstu, jejž Spojené státy zaznamenaly za jediné čtvrtletí.
NĚMECKÁ NEJISTOTA Přesto je váhání zřetelné. Otevřeným skeptikem zůstává Jens Weidmann, prezident německé Bundesbanky. Weidmann sice nepopírá riziko deflace, ale tvrdí, že důsledky nedávných údajů o cenách mohou být méně vážné, než se věří, zatímco důsledky QE v plném rozsahu by mohly být závažnější, než se předpokládá. Výhrady sdílí několik jeho kolegů. Je důležité porozumět tomu, proč ve Frankfurtu stále neexistuje shoda na nejlepším možném postupu. Proč ECB ještě váhá, když americká data potvrzují strategii Federálního rezervního systému?
Vzdor zažitému přesvědčení nejde o věc ryze doktrinální. Ano, Bundesbank ostře oponovala podmínečné podpoře ECB ve prospěch dluhově otřesených členů eurozóny a postavila se za právní napadení Draghiho inovace, programu přímých měnových transakcí (OMT). Němečtí představitelé ale nerozporují legitimitu rozsáhlých nákupů dluhopisů s měnověpolitickými cíli ani to, že mohou existovat okolnosti vyžadující QE.
Obecně přijímaný přístup vylučuje poskytování podpory ECB konkrétní zemi, protože by došlo k porušení hranice mezi měnovou a fiskální politikou: pravomoc vyčlenit veřejné prostředky ve prospěch konkrétní země náleží výhradně parlamentům, nikoli centrální bance.
Na rozdíl od roku 2012, kdy byl vyhlášen program OMT, není účelem QE pomoci vládám zachovat si přístup na trhy. V principu nemá QE nic společného se solventností suverénů. Jde o měnový nástroj, na nějž se centrální banka musí spolehnout, když její měnověpolitická úroková sazba narazí na nulovou dolní mez, a nelze ji tedy už snížit.
Výše státního zadlužení je pro rozhodování o jeho využití nepodstatná.
Snížením dlouhodobých úrokových sazeb však nákupy státního dluhu centrální bankou mohou přispět ke zlevnění dluhové služby vlády. Tak může QE zajistit platební schopnost vlády, která by jinak byla insolventní – pro centrální banku noční můra.
JAPONSKO, NÁŠ VZOR Dobrým příkladem je Japonsko. Japonská centrální banka už drží státní dluhopisy v hodnotě 40 procent HDP a v rámci plánu ozdravení ekonomiky premiéra Šinzóa Abeho se chystá uskutečňovat roční nákupy v hodnotě 16 procent HDP.
Za takové situace se centrální banka může stát rukojmím chování vlády. Postup banky zcela závisí na Abeho závazku, že jakmile bude potlačena deflace a ekonomika se vrátí k růstu, obnoví udržitelnost veřejných financí. Pokud by se Abemu nepodařilo slib splnit, centrální banka by byla v pasti. Kdyby přestala státní dluh nakupovat, mohla by vyvolat suverénní krizi a snížit hodnotu vlastního portfolia. Pokračování v nákupech by ale vedlo k posilování vládního sevření.
Pro každou centrální banku, která se pustí do QE, je tudíž zásadní důvěra ve vládu. Ta přitom v Evropě chybí. Vzdor shluku právních textů a postupů schází fiskálnímu rámci EU věrohodnost a ECB nedává přiměřenou jistotu, že vlády budou pokračovat v prosazování udržitelnosti i poté, co je nákupy dluhopisů ještě dále ochrání před tržním tlakem.
ECB navíc oproti svým protějškům nehovoří s jediným partnerem a ani jedna z vlád, jimž se musí zodpovídat, není nebo se necítí zodpovědná za eurozónu jako celek. To je velice nepříznivé postavení, které vysvětluje, proč se ECB, kdysi posedlá rizikem, že se vlády spojí ve snaze zadusit její nezávislost, proměnila v nejzarytějšího obhájce koordinace fiskální politiky.
Obavy jsou tedy pochopitelné. Nezeslabují ale nezbytnost smělého nekonvenčního postupu proti deflaci a neměly by ECB bránit ve spuštění kvantitativního uvolňování. Srovnání s Japonskem zřetelně upozorňuje, že je nutné, aby se vlády chovaly zodpovědně, jednotlivě i společně. Volení národní lídři Evropy tu sehrávají důležitou úlohu a nesmějí se svým povinnostem vyhýbat. Čím více jistoty dají ECB, tím účinnější bude QE.
Z angličtiny přeložil David Daduč
O autorovi| JEAN PISANI-FERRY, profesor berlínské Hertie School of Governance a v sou asnosti poradce francouzské vlády pro politické plánování
