Je Asie připravena na další krizi?

22. 9. 2004

Investoři se sice hrnou v zástupech, ale všechna rizika nezmizela

Něco jako seismické posuny dávaly v minulosti tušit narůstající problémy od Bangkoku až po Sao Paulo. Obrovský vzestup cen ropy, americká Federální rezervní banka připravující se potřetí za čtyři měsíce zvednout úrokové sazby nebo výkyvy hodnoty dolaru vůči euru a jenu. Kdykoli zachvátily globální ekonomiku finanční otřesy, nejdrastičtěji obvykle zasáhly zranitelné rozvojové země.
Dnešní pohled na třetí svět ukazuje nezvykle poklidnou scénu. Jeho část, zejména Asie, je ve skutečnosti v nejlepší finanční formě, jakou kdo pamatuje. Bývalé krizové oblasti, jako Thajsko, Malajsie, Rusko a Indie, staví na odiv zdravý ekonomický růst, zuřivě exportují a hromadí hory devizových rezerv. Překvapivě mnoho nastupujících ekonomik se může chlubit také solidními rozpočty a zdravějšími bankami. Až na důležité výjimky, jako je Venezuela, Argentina či Ekvádor, má většina latinskoamerických zemí slušný rozpočet a bilanci běžného účtu. „Jsme svědky asi nejlepší fiskální a monetární politiky rozvojových zemí po velmi dlouhé době,“ říká Mohamed A. El-Erian, správce patnáctimiliardového portfolia dluhopisů rozvíjejících se zemí ve společnosti PIMCO.
Až se 1. října sejdou ve Washingtonu kapitáni globálních financí na výročních zasedáních Mezinárodního měnového fondu, Světové banky a průmyslových zemí G 7, nebude nejžhavější otázkou zadlužení třetího světa. Dnes je větším problémem, jak stimulovat ekonomický růst v Evropě a co dělat s obrovským americkým fiskálním deficitem a deficitem platební bilance, které již dohromady činí téměř bilion dolarů.
Rozvojové země se mezitím staly miláčky investiční komunity. Údaje Bank for International Settlements (BIS) uvádějí, že mají velkou šanci získat letos nějakých osmdesát miliard dolarů z nových obligací, což je o dvacet procent víc než loni a dvakrát tolik co v roce 2002. Ještě zajímavější je fakt, že podle investorů úvěrové riziko v zemích třetího světa nestoupá, ale naopak klesá. Společnost J. P. Morgan EMBI Global, která monitoruje cenné papíry v 31 rozvojových ekonomikách, tvrdí, že v posledním roce sledované rozpětí mezi americkými pokladničními poukázkami a vládními dluhy nepatrně pokleslo na zhruba 415 bazických bodů. Mexiko vydalo v lednu pětileté dluhopisy za miliardu dolarů, aby zajistilo refinancování starého dluhu, a zaplatilo jen o 170 bazických bodů víc, než kolik činí londýnská mezibankovní úroková sazba LIBOR. To byl pro Mexiko dosud nejmenší rozdíl oproti sazbě LIBOR. Rozdíl výnosu mezi mexickými dluhopisy a americkými pokladničními poukázkami spadl z loňských 265 na letošních 146 bazických bodů.
Příkladem větší tolerance investorů vůči riziku jsou také Filipíny. Ještě 23. srpna se nechala prezidentka Gloria Macapagal Arroyová slyšet, že se její země nachází „uprostřed finanční krize“. Více než třetina státního rozpočtu šla na umořování zahraničního dluhu, jenž dosahoval šedesáti miliard dolarů, což je 135 procent HDP země. Přesto se o dva týdny později investoři málem poprali o dluhopisy manilské vlády určené na záchranu ztrátového státního podniku National Power.
Za oživením rozvojových trhů stojí řada faktorů. Nejvýznamnějším je značný růst největšího spotřebitelského trhu světa – USA. Význam však má rovněž mohutný vzestup Číny, která v první polovině roku zaznamenala devítiprocentní růst a je nyní třetím největším dovozcem světa. Čína je ekonomickým motorem východní Asie, která si dnes absorbuje čtyřicet procent vývozů regionu, do Spojených států směřuje jen dvacet procent. Téměř bez cizí pomoci dokázala Čína nastartovat globální boom v cenách komodit, který se stal požehnáním pro oblasti bohaté na přírodní zdroje, jako je Latinská Amerika. Brazílie, vývozce železné rudy, oceli a sóji, zažila v posledních dvou letech nebývalý růst exportu, který pomohl vládě dosáhnout vyrovnaného rozpočtu a stabilizovat nestálý trh. Prospěch z toho měli i vývozci mědi Peru a Chile. Čínou vyvolaný boom komodit umožnil Brazílii refinancovat její dluh výnosy z devizových prostředků. Moody's Investors Service změnila 9. září úvěrový rating Brazílie z B2 na B1, který je jen čtyři stupně od zařazení mezi výhodné investice.

„Synchronizovaný růst.“

Asijské ekonomiky se zbavují závislosti na exportu a kolísání dolaru. Asian Development Bank odhaduje, že asijský přebytek běžného účtu – měřítko obchodu se zbožím a službami – se letos propadne na 2,8 procenta HDP oproti 4,6 procenta v roce 1998. Zároveň však ADB na letošek předpovídá sedmiprocentní růst regionu, kdy případný pokles exportu vyrovná domácí poptávka. „V Asii jsme svědky období synchronizovaného růstu,“ podotýká ekonom ADB Pradumna B. Rana, který prohlašuje, že globální ekonomické prostředí regionu „nebylo tak dobré už třicet let“.
K pokroku došlo zejména v ozdravění místních prohnilých bankovních systémů, ačkoli Peking má v této oblasti ještě rezervy. Jihokorejské, indonéské, malajské i thajské komerční banky, krutě zasažené finanční krizí v roce 1997, se dnes chlubí podstatně vyšší mírou kapitálové přiměřenosti, než je osm procent požadovaných BIS. Silnější banky znamenají více spotřebitelských půjček pro rychle rostoucí asijskou střední třídu.
Jednou ze záštit rozvojového světa proti nestabilitě je solidní fond devizových rezerv. Asijské centrální banky nahromadily na rezervách asi dva biliony dolarů. V jejich čele stojí Japonsko s 819 miliardami, Čína sedí na 470 miliardách a každý měsíc přihodí dalších deset až patnáct. Dokonce i Indie, která byla ještě v roce 1991 úplně na dně, má dnes 117 miliard. Před krizí v roce 1997 mělo mnoho zemí nezanedbatelné rezervy. Měly však také pevné měnové kursy a jejich firmy obrovské krátkodobé závazky v amerických dolarech. Když se asijské měny zhroutily pod náporem zvenčí, dluhová služba se pěkně prodražila a velká část asijských firem byla ze dne na den insolventní. Dnes má většina rozvojových zemí v Asii i jinde pohyblivé devizové kursy, které klesají a stoupají pozvolna. Firmy získávají více kapitálu z místních trhů, a jsou tak méně citlivé na měnová rizika.

V zóně.

Pro rychle rostoucí asijské trhy to bylo pobídkou k sekuritizaci komerčních i vládních dluhů. Standard & Poor's odhaduje, že objem sekuritizace činí v Asii ročně celkem 46 miliard amerických dolarů, většinou v místních měnách. Banky a obchodní společnosti v Jižní Koreji, Thajsku, Malajsii, na Tchaj-wanu a dalších zemích vytvářejí balíky příjmů z kreditních karet, splátek komerčních a domovních hypoték, či dokonce budoucích tržeb za letenky a prodávají je investorům. V květnu se přidal Hongkong, jenž získal 770 milionů dolarů sekuritizací budoucích výnosů z mostného a tunelového mýta. Tento trend posiluje bankovní rozvahy, uvolňuje kapitál pro lukrativnější obchody a umožňuje lépe rozložit riziko. „Pokud dokážou asijské banky prodat své hypotéky, je méně pravděpodobné, že se v případě problémů položí celé instituce,“ uznává analytik vládních dluhů agentury Standard & Poor's Joydeep Mukherji.
Asijské banky se konečně vymanily z problémů s nedobytnými půjčkami, do nichž po krizi z roku 1997 zabředly. Firmy pro správu investičního majetku založené vládami Indonésie, Koreje, Malajsie a Thajska s nejhoršími nenávratnými půjčkami zatočily a zbavily banky břemene, když nechaly neplatiče padnout. Jen společnost Korea Asset Management převzala od roku 2000 pohledávky minimálně za 90 miliard dolarů a 63 procent z nich už vyřešila. Výsledkem je pokles objemu pochybných půjček v Koreji z 53 miliard dolarů, tedy 12,9 procenta všech úvěrů v roce 1999, na pouhých 15,6 miliardy (2,5 procenta úvěrů v červnu letošního roku). Významnou roli sehrály zahraniční investiční banky. Bank of the Philippine Islands třeba prodala letos v červenci firmě Morgan Stanley nedobytné pohledávky v hodnotě 150 milionů dolarů.
Asi nejlépe využívá domácí kapitálové trhy Thajsko. V roce 1999, kdy se země stále vzpamatovávala ze zadlužení a zhroucení měny, nabídla Kasikorn Bank (někdejší Thai Farmers Bank) jedenáct procent a z domácí emise pětiletých kombinovaných dluhopisů získala 1,08 miliardy dolarů. Banka, považovaná dnes za jednu z nejlépe řízených v Thajsku, však tyto dluhopisy splatila už loni poté, co se jí podařilo získat 309 milionů dolarů z nových dluhopisů s výnosem 3,75 procenta v prvních pěti letech a 4,25 procenta v dalších pěti. Prestižní firma Siam Cement zatím za 310 milionů dolarů v dluhopisech uvedených do oběhu v loňském roce platí pouhá 3,25 procenta. „Všechno se změnilo, ve srovnání se zoufalou situací v roce 1999 jsou teď banky schopné získat vynikající sazby,“ připouští Andrew Stotz, šéf výzkumu thajské firmy Macquarie Securities.
Také Indonésie, kdysi plná zmatků, udělala velký krok k ozdravení svého bankovního a firemního sektoru, které začínají znovu přitahovat zahraniční nápadníky. Na tento měsíc plánuje vláda prodat Bank Permata, šestou největší indonéskou banku, za čtyři sta milionů dolarů. Přihlásilo se deset zájemců. Indonéskou reformu je však třeba brát s rezervou. Příkladem je indonéský fiskální deficit, který ze tří procent HDP v roce 2001 spadl letos na 1,3 procenta. Může však znovu vystřelit vzhůru kvůli palivovým dotacím, které vláda vyplácí ropným společnostem, aby udržela nízké maloobchodní ceny petroleje. „Pokud ceny ropy neklesnou a palivové dotace zůstanou v současné výši, může se finanční pozice Indonésie podstatně zhoršit,“ obává se Cliff Tan, ekonomický specialista singapurské Citigroup na jihovýchodní Asii.
Ropa za cenu kolem 50 dolarů za barel je jen jednou z nástrah skrytých v labyrintu světové ekonomiky, které mohou poslat rozvojové země do vývrtky. Další je přehřátá čínská ekonomika, jež může každou chvíli vykolejit. Peking je pod značným mezinárodním tlakem, aby rozšířil pásmo obchodování jüanu, který má pevný kurs 7,8 za dolar, udržuje levný export a pomáhá hnát překotný růst. „Čína je důležitá nejen pro svůj oboustranný přebytek, ale i proto, že na ni ostatní země orientují svou měnovou politiku,“ vysvětluje místopředseda firmy Goldman Sachs Robert D. Hormats. „Svým způsobem je celá Asie čínskou měnovou zónou.“

Rizika deficitu.

Kvůli měnové intervenci ze strany Číny a dalších asijských zemí není pro Spojené státy jednoduché zbavit se enormního deficitu běžného účtu, který má podle očekávání letos překročit 550 miliard dolarů. Amerika dokáže přilákat sotva dost zahraničních investic, aby pokryla dvě pětiny deficitu. Takže si zbytek – až 1,5 miliardy denně – musí půjčovat v zámoří. Ministerstvo obchodu USA 14. září oznámilo, že deficit běžného účtu vzrostl v posledním čtvrtletí na 166,2 miliardy dolarů a činí rekordních 5,7 procenta HDP, zatímco ještě v prvním čtvrtletí to bylo 147,2 miliardy. „Hlavním zdrojem systémového rizika pro globální ekonomiku už nejsou rozvojové země,“ krčí rameny El-Erian z PIMCO, „musí se něco udělat s americkým deficitem.“ Ostatní země naštěstí své výnosy z exportu posílají zpět do oběhu, a kapitál tak proudí zpět do USA. Ani to však nepotrvá věčně. Když bude Amerika dál prohlubovat svůj deficit platební bilance, stanou se americké pokladniční poukázky pro zahraniční investory neúnosným rizikem a prudce vzroste pravděpodobnost propadu dolaru. Nebo může Fed zavést vysoké penalizační sazby, které by podpořily růst domácích úspor a udržely ve hře zahraniční partnery. Tak či tak by na tom americká ekonomika tratila a globální růst by se zpomalil. Někteří kritici tvrdí, že je to vina i Evropy a Japonska, protože jejich vyspělé ekonomiky rostou příliš pomalu a nemohou dovážet více amerického zboží. C. Fred Bergsten, ředitel Institutu mezinárodní ekonomie ve Washingtonu, si však myslí, že USA a MMF musí také víc přitlačit na Čínu a další asijské země, aby umožnily posílení svých měn vůči dolaru. „Jestli Asie něco neudělá, čeká nás pád dolaru,“ tvrdí Bergsten.
S trochou štěstí se to stát nemusí. Od začátku roku 2002 už dolar vůči euru oslabil o 28 procent a globální systém to nijak významně nepoškodilo. Někteří analytici, jako Nick Bennenbroek, hlavní měnový ekonom newyorské firmy Brown Brothers Harriman & Co., má za to, že dolar ještě letos začne znovu pomalu klesat. I optimisté se však shodují, že se blíží den, kdy začnou zahraniční centrální banky hledat způsob, jak své výnosy z exportu diverzifikovat i mimo americké státní dluhopisy, například nákupem eura nebo zřízením regionálních rezervních fondů. Asijské měnové orgány například hledají způsob, jak rozšířit vloni založený fond ve výši 36 miliard dolarů, aby dokázaly odrazit případné útoky spekulantů na tamní měny.
Rozvojové trhy v Asii podnikly významné kroky, aby si zajistily ochranu před další finanční panikou. Zatímco hromadí dolary a manipulují svými měnami, měly by si začít víc všímat, zda je jejich politika prospěšná pro globální systém, nebo jestli spíš připravují půdu pro další ošklivé zemětřesení.