Centrální bankéři věřitelských zemí musejí přestat manipulovat se svými ekonomikami
Po velkou část posledního desetiletí dosahují centrální banky při oslabování významných globálních deflačních sil jen omezených úspěchů. Americký Federální rezervní systém udržuje od roku 2008 nulové úrokové sazby a současně uskutečnil několik vln bezpříkladného rozšiřování své účetní bilance prostřednictvím rozsáhlých nákupů dluhopisů. Bank of England, Japonská centrální banka a Evropská centrální banka (ECB) se vydaly v jeho stopách a každá z nich vyrukovala s vlastní verzí takzvaného „kvantitativního uvolňování“ (QE). Přesto se inflace nikde znatelně nezvýšila.
Navzdory společnému boji proti deflačním tlakům se dnes měnová politika - a také hospodářský výkon - těchto zemí rozchází. Zatímco USA a Británie dnes rostou tak rychle, že mohou opustit expanzivní politiku a zvýšit úrokové sazby, eurozóna a Japonsko zesilují QE a stlačují dlouhodobé úrokové sazby hlouběji do záporného pásma. Čím lze tento rozdíl vysvětlit?
NIC DOBRÉHO
Stručná odpověď zní, že dluhem. USA a Británie už desítky let vykazují deficity běžného účtu, a jsou proto dlužníky, zatímco eurozóna a Japonsko pracují s vnějšími přebytky, což z nich činí věřitele. Jelikož záporné sazby prospívají dlužníkům a poškozují věřitele, vyvolal jejich nástup po globální hospodářské krizi zotavení v USA a Británii, zatímco v eurozóně a v Japonsku měl jen malý efekt.
Tento jev není izolovaný. Většina věřitelských zemí světa - jde o státy jako Dánsko či Švýcarsko, které mají velké a trvalé přebytky běžného účtu - pracuje se zápornými úrokovými sazbami, a to nejen v případě dlouhodobých vládních dluhopisů a dalších „bezrizikových“ dluhů, ale i u cenných papírů se střední lhůtou splatnosti. A to není nic dobrého. Navzdory malému dopadu nízkých úrokových sazeb jim centrální banky v těchto ekonomikách zůstávají věrné. Když se objeví tvrzení, že QE nebo nižší úrokové sazby pravděpodobně jejich ekonomikám příliš neprospívají, změní téma diskuse a začnou brojit proti představě, že zvýšení úrokových sazeb by stimulovalo ekonomiku - což je zdánlivě neprůstřelný argument. Až na to, že ve skutečnosti zdaleka neprůstřelný není.
V základních kurzech ekonomie se probírá zvláštní případ „dozadu zahnuté nabídkové křivky úspor“: za určitých okolností mohou nižší úrokové sazby vést k vyšším úsporám. Jelikož nižší sazby snižují příjem střadatelů, utrácejí tito lidé méně, zvláště pokud mají cílovou částku spoření na penzi.
Nic z toho nediskredituje obecné pravidlo - tvořící základ moderní měnové politiky -, že nižší úroková míra má sklon stimulovat spotřebu a další výdaje. Síla tohoto vlivu se liší podle dluhové pozice dané ekonomiky.
V uzavřené ekonomice má každý věřitel svého dlužníka, takže to, co věřitelé v důsledku ultranízkých úrokových sazeb ztratí, by dlužníci měli získat. V ekonomice s výraznou pozicí čistých zahraničních aktiv existuje přirozeně více věřitelů než dlužníků, zatímco pro zemi s velkým zahraničním dluhem platí opak. Efektivita měnové politiky na dolní hranici by se tedy měla ve věřitelských a dlužnických ekonomikách lišit.
Tato podmínka neměla až donedávna valný význam, poněvadž pozice zahraničních aktiv byly obvykle slabé (vyjádřeno procentem HDP). Dnes jsou však tyto pozice ve velkých průmyslových ekonomikách významné a stále více se liší, zčásti i kvůli nahromadění dluhů, které vedlo ke globální finanční krizi v letech 2007 až 2008. A na mezinárodní úrovni zadlužení ve skutečnosti dál roste.
NŮŽKY SE ROZEVÍRAJÍ
Ačkoli nerovnováhy běžných účtů od vypuknutí finanční krize obecně klesly, nedošlo u nich k obratu. Z toho vyplývá, že přebytkové země dál posilují své věřitelské pozice a vzdalují se deficitním ekonomikám.
Problém průmyslové ekonomiky - v jistém smyslu je to problém luxusu - je zajištění, aby spotřebitelé utráceli nečekané příjmy dosažené v důsledku nižších dovozních cen. Ve věřitelských zemích však záporné sazby tomuto cíli zjevně nepomáhají; některé vnější přebytky dokonce rostou.
Centrální bankéři mají být trpěliví. Ekonomové podpořili globální posun k nezávislosti centrálních bank právě kvůli názoru, že centrální bankéři pak budou cítit menší pokušení stimulovat ekonomiku kvůli krátkodobému zisku. Dnes se však zdá, že centrální bankéři začali být netrpěliví a znepokojují se kvůli nízké inflaci, třebaže se rozdíl v hospodářském výkonu pomalu snižuje.
Centrální bankéři věřitelských zemí se musejí přestat pokoušet manipulovat svými ekonomikami pomocí dalšího potenciálně kontraproduktivního měnového uvolňování.
Místo toho by měli umožnit, aby zotavení běželo vlastním tempem, i kdyby to bylo pomalu, a měli by počkat, až vymizí základní efekt nižších cen ropy. Prezident ECB Mario Draghi nedávno připustil, že v dnešním globálním kontextu nemusí být současný přístup k měnové politice účinný. Slibovat stále stejný recept však není řešení.
Problémem průmyslové ekonomiky je, jak zajistit, aby spotřebitelé utráceli nečekané příjmy.
O autorovi| DANIEL GROS * ředitel Centra pro studia evropské politiky ; Z angličtiny přeložil Jiří Kobělka
