KONEC STARÝCH ČASŮ

Loňský úspěch rizikových investic je obrazem roku 1996

Ještě před třemi lety znal investiční společnost Benchmark Capital jen málokdo. Rizikový fond ze Silicon Valley v Kalifornii se 27. června 1997 dohodl na investici se začínající internetovou aukční síní eBay, do níž nalil pět milionů dolarů. Ve stejném roce fond investoval do dalších šesti internetových start–upů, které později začaly vstupovat na burzu. Jen cena podílu v eBay loni vyšplhala na 4,2 miliardy dolarů. První investiční fond Benchmark, do nějž investoři vložili 85 milionů dolarů, nakonec spravoval podíly v tržní hodnotě 7,8 miliardy dolarů, což je dvaadevadesátinásobné zhodnocení. „Ty nejlepší fondy v branži dosahují dvacetinásobné zhodnocení. Všechno nad desetinásobek je přitom neobvyklé, komentoval v týdeníku Business Week úspěch Benchmark Capital James Breyer, partner konkurenčního fondu Accel Partners. Fond CIA. Byly to podobně úspěšné investice do internetových firem, které způsobily neuvěřitelnou popularitu rizikových fondů a investiční horečku, jež skončila letošním propadem internetových akcií na elektronickém trhu Nasdaq. Vidina investice do nového Amazonu či eBay přinesla snadné peníze mnoha společnostem, které nemohly nabídnout nic jiného než sázku na koncovku dot–com. Obrovský nárůst rizikových investic nejlépe dokládají americké statistiky. V uplynulých dvou letech se rizikovým fondům podařilo získat tolik peněz jako v předchozích dvaceti. Americký rizikový kapitál (venture kapitál) přitom tvoří zhruba dvě třetiny všech rizikových investic na světě. V roce 1999 směřovalo do amerických rizikových fondů 56 miliard dolarů. Vyplývá to z údajů společnosti Venture Economics (www.ventureeconomics.com). Přitom ještě v roce 1990 vybraly fondy od investorů jen necelé tři miliardy dolarů. Prudce vzrostl i objem investic, které do začínajících společností americké rizikové fondy vložily. Zatímco v prvním čtvrtletí roku 1999 to bylo 6,2 miliardy dolarů, ve stejném období roku 2000 již 22,7 miliardy dolarů. Tato čísla navíc nezahrnují peníze vložené velkými korporacemi do jimi spravovaných rizikových fondů. V roce 1999 se do rizikových investic pustilo více než dvě stě podniků, což je zhruba stoprocentní nárůst oproti roku 1998. Další peníze do start–upů vložili takzvaní andělé, což jsou lidé, kteří investují do mladých firem z vlastní kapsy. Většinou jde o podnikatele, kteří sami založili úspěšnou mladou firmu a vydělané peníze používají k investování. Do rizikových investic se začali pouštět také lidé, kteří s nimi dosud neměli žádné zkušenosti. Od známých sportovců až po americkou zpravodajskou službu CIA. „Různé společnosti zakládají rizikové fondy, aby jejich zaměstnanci mohli investovat do zajímavých start–upů. Chtějí si je tak udržet ve firmě. Další právnické či reklamní kanceláře se stávají rizikovými investory tím, že přijímají podíly v mladých firmách namísto poplatků za poskytované služby, uvedl nedávno britský týdeník The Economist. Příliš brzké emise. Letos už Benchmark Capital patřila mezi nejznámější americké investiční společnosti a opět přilákala pozornost svou investicí. V posledním dubnovém týdnu totiž v privátní emisi koupila 1,3 milionu akcií ve společnosti E–LOAN, která po internetu nabízí spotřebitelské půjčky. Zatímco cena akcie E–LOAN ještě loni v červenci dosahovala úrovně 74 dolarů, letos v dubnu byla k mání za méně než pět dolarů. Zhruba ve stejné době nakupovala Benchmark také akcie společnosti Ashford.com, která na internetu prodává luxusní spotřební zboží. Cena jejích akcií se letos na jaře dostala na pouhých deset procent loňského maxima 35 dolarů za kus. Nakupovat padající akcie není pro rizikové fondy zrovna typickým chováním. Letos se však mnohé fondy snažily pomoci firmám, do nichž před lety investovaly a přivedly je na veřejné trhy. „Je to defenzivní strategie. Konzervují kapitál, aby ochránily současné investice, řekl týdeníku Business Week Kevin Landry, šéf investiční firmy TA Associates v Bostonu. Business Week však zároveň upozornil, že rizikové investory není třeba litovat, protože si své potíže do velké míry způsobili sami. Nalili totiž příliš mnoho peněz do společností, které fungovaly na stejném podnikatelském modelu. V roce 1999 investoval venture kapitál 5,5 miliardy dolarů do B2C firem, přičemž ještě v roce 1998 to podle Venture Economics bylo pouhých 607 milionů dolarů. „Nikdo, ale opravdu nikdo přece nemohl očekávat, že svět potřebuje tolik internetových obchodů, tvrdí Business Week. Další chybou rizikového kapitálu bylo, že firmy, do nichž investoval, přivedl na veřejné trhy příliš brzy. PricewaterhouseCoopers odhaduje, že průměrná společnost přichází dnes na veřejné akciové trhy dva roky po svém založení. Před několika lety připravovaly mladé firmy veřejnou emisi po čtyřech až pěti letech. Příkladem, který připomíná Business Week, je společnost Snowball.com. Tato internetová stránka zaměřená na náctileté vstoupila na burzu po deseti měsících od svého založení. Management takové společnosti však nemá dostatek zkušeností, aby dokázal, že bude odvádět vyrovnané výkony. Zpátky na dvacet. V tuto chvíli se zdá, že po dvouletém večírku přichází kocovina. Letošní propad akcií internetových firem, z nichž velkou část přivedl na trh právě venture kapitál, signalizuje propad v cyklu, kterým rizikové investice procházejí. V uplynulých letech však rizikové investice přinášely skvělé výsledky. Index S&P 500 loni zaznamenal nárůst o devatenáct a půl procenta, avšak index trhu Nasdaq vzrostl o fenomenálních 85,6 procenta. Fondy rizikového kapitálu přinesly svým investorům zhodnocení vkladů o 150 procent, ačkoli z podstaty těchto společností vyplývá, že proměnit výnos ve skutečné peníze je často velmi obtížné. Každý investor, který bude očekávat, že se podobné výnosy budou opakovat, skončí s největší pravděpodobností zklamaný. Jesse Reyes ze společnosti Venture Economics řekl před časem týdeníku The Economist, že zhruba dvě třetiny loňských zisků ještě nebyly realizovány, a to buď primární emisí na akciovém trhu, nebo přímým prodejem start–upu. I tak je padesátiprocentní výnos něčím, co se bude těžko opakovat. Dlouhodobé výnosy rizikového kapitálu se pohybují okolo dvaceti procent ročně. A právě rozdíl mezi nejnovějšími údaji o výnosech a dlouhodobým průměrem je příčinou, proč odborníci začali pochybovat o budoucích úspěších venture kapitálu. Reyes předpovídá, že výnosy rizikového kapitálu by se mohly velmi brzy vrátit někam ke dvacetiprocentní úrovni, a možná dokonce níž. Opakovala by se tak situace z konce osmdesátých let, kdy se rizikový kapitál po předchozím boomu ocitl v krizi. Ozývají se však i optimistické hlasy. Ekonom z Harvard Business School Paul Gompers říká: „Otázka nezní, proč je teď tolik rizikového kapitálu, ale proč ho dosud bylo tak málo. Venture kapitál totiž dosud tvoří jen malou část všech podnikatelských investic. Gompers z toho vyvozuje, že teprve nyní se možná začíná zcela rýsovat role venture kapitálu a jeho význam při financování inovativních podniků. K tomu si ovšem přínosy rizikových investic musí nejprve uvědomit velcí institucionální investoři, například penzijní fondy. Podle Gompersovy teorie se musejí přestat obávat rizika vyplývajícího z držení nového druhu aktiv. Uplynulé roky přinesly dostatek důkazů, že to funguje. Fondy proto začaly diverzifikovat svá portfolia a zjistily, že držením těchto aktiv mohou vydělat více než v případě dluhopisů a veřejně obchodovaných akcií, byť jsou podíly ve start–upech mnohem méně likvidní. Nová doba. Rizikové fondy nejenže v uplynulých dvou letech získaly investice srovnatelné s uplynulými dvaceti lety, ale radikálně se proměnil i celý jejich průmysl. Venture kapitálové podniky jsou teď mnohem specializovanější a také se zvětšily rozdíly v jejich kvalitě. Gill Cogan z investiční společnosti Weiss, Peck & Greer vyjádřil v rozhovoru pro The Economist přesvědčení, že v jeho branži bude brzy dominovat několik velkých firem doplněných o „malé butiky , jako je tomu v investičním bankovnictví. Největší firmy mají dnes k dispozici tolik peněz, že některé investory dokonce odmítají, a také se pouštějí do stále menšího množství investic v počáteční fázi rozvoje malých podniků. Namísto toho volí pasivnější portfoliovou strategii menšího množství diverzifikovaných sázek většího objemu. Na investiční příležitosti jsou tyto firmy upozorňovány regionálními a průmyslovými specialisty, kteří se sami postarají o počáteční kapitál. Velké venture kapitálové podniky vstupují do hry až ve chvíli, kdy se firma připravuje na primární emisi akcií. Pak se objevují velké fondy jako Kleiner Perkins Caulfeld & Byers, který investoval například do společností Amazon.com nebo America Online. Specializace by tak teoreticky měla přispět k vyšší efektivnosti procesu rizikových investic. Podobně je tomu i v jiných průmyslových oborech. Venture kapitál je však velmi specifický obor, jehož síla spočívá ve flexibilitě založené na úzkých osobních vztazích. Rizika institucionalizace rizikového kapitálu se obává například Paul Koontz ze společnosti Foundation Capital, který tvrdí, že by tak mohly vymizet určité charakteristiky rizikových investic, jako například úzká spolupráce s managementem mladé firmy. Ohrožen by mohl být také mechanismus přímé odpovědnosti za investici, kterou má „rizikový kapitalista vůči svým partnerům. V globální síti venture kapitálu by navíc mohly oslabit informační kanály nezbytné pro jeho správné fungování a rychlou reakci. Inkubátory. Rizikový kapitál se však nové situaci rychle přizpůsobuje. To dokládá i neuvěřitelná popularita takzvaných inkubátorů. Ještě loni v létě byl jediným zajímavým inkubátorem rizikového investování idealab!, který vede Bill Gross. Tomu se podařilo „vypiplat takové společnosti, jako je eToys, CitySearch nebo GoTo.com. Od té doby vzniklo několik stovek inkubátorů, které mladým podnikatelům nabízejí vedle kancelářských prostor také pomoc s účetnictvím a právní stránkou vedení firmy, tedy jakousi instantní podnikovou infrastrukturu. Zatím však není jisté, zda tyto inkubátory představují pokrok v technologii zakládání firem, nebo jen vyjadřují snahu vydělat co nejvíc na nedávno splasklé bublině vysoké ceny akcií internetových podniků. Například inkubátor Divine Interventures po nedávných otřesech na trhu Nasdaq propustil 29 zaměstnanců. Pravdou přitom zůstává, že řada start-upů krachuje spíše v důsledku špatného vedení firmy než z nedostatku dobrých nápadů. A inkubátory mohou pomoci při odstraňování mnoha základních chyb. Jenže řada inkubátorů zatím postrádá správné manažery, a není proto ničím více než pouhým pronajímatelem realit, který nabízí kancelářské prostory výměnou za podíl ve firmě. To však nemá se skutečným fungováním rizikového kapitálu moc společného. Inkubátory si navíc často ukrajují velký podíl v podniku, což může odrazovat podnikatele s těmi nejlepšími nápady. Benchmark IV. Do společností zabývajících se rizikovým kapitálem teď proudí peníze hlavně proto, že investoři očekávají velké výnosy v momentu, kdy na veřejné trhy vstoupí zainvestované podniky. Trh primárních emisí však bude muset nebývale růst, pokud má splnit tato očekávání. Loňské rekordní příjmy z primárních emisí přitom pocházejí z relativně mírného počtu vstupů na veřejné trhy a rizikový kapitál do nich vstupoval obvykle v roce 1996. Jejich úspěch tak vyjadřuje stav trhu a hospodářské podmínky převážně tohoto období. Loni byli investoři více než kdy předtím ochotni investovat do cenných papírů firem, které prezentovaly velmi chabé hospodářské výkony. Ekonom Jay Ritter z Floridské univerzity vypočítal, že ze všech firem, které v roce 1999 vstupovaly na veřejný trh, jich jen čtvrtina byla zisková. V uplynulých patnácti letech přitom podíl ziskových firem uskutečňujících primární emisi činil 68 procent. Následující měsíce a roky budou testem i pro společnost Benchmark Capital, která bude muset dokázat, že byl její úspěch výsledkem kvalitní strategie, nikoliv náhody. Do svého fondu Benchmark I získala v roce 1995 „jen 85 milionů dolarů investic, které zhodnotila na 7,8 miliardy USD. Do fondu Benchmark II přišlo v roce 1997 už 125 milionů dolarů, přičemž hodnota aktiv činí 2,5 miliardy USD. Benchmark III získal v roce 1998 zhruba 175 milionů USD, firma však peníze investovala převážně do společností prodávajících zboží po internetu, a tak se fond nyní potýká s velkými problémy. Skutečným prubířským kamenem bude fond Benchmark IV, do nějž investoři vložili neuvěřitelnou jednu miliardu dolarů. Fond má přitom pouhých sedm partnerů a zatím investoval mimo jiné dvacet milionů dolarů do internetové banky Juniper Financial, třicet milionů dolarů do telefonního maloobchodníka Tellme Networks či osmnáct milionů do internetového maloobchodu se sportovním zbožím MVP.com, mezi jehož podílníky patří například basketbalista Michael Jordan či hokejista Wayne Gretzky.