MILIONÁŘEM SNADNO A RYCHLE

Úspěch technologických firem otupil investorský cit pro riziko

Kde byla America Online před sedmi lety? Mezi ztrátovými firmami s pochybným účetnictvím, o jejichž budoucnosti investoři na Wall Streetu silně pochybovali. A to až do prosince 1993, kdy se rozhodla vstoupit na burzu. To byl klíčový okamžik nejen pro firmu, ale i pro dnes čtyřicetiletou Mary Meekerovou z investičního domu Morgan Stanley, který se stal manažerem emise.

Úkolem Meekerové bylo zajistit u investorů úspěch primární emise neznámé společnosti America Online. Podařilo se. A od té doby zaznamenala Meekerová další a další úspěchy s firmami jako Dell, Compaq a Microsoft, až se stala jednou z nejvyhledávanějších investičních bankéřek s dokonalým přehledem o technologických titulech, tedy firmách tak či onak angažovaných na infrastruktuře internetu.

Rok jedna.

Jestliže Meekerová pokládá rok 1993 za rok vlastního životního zlomu, pak za milník pro celé technologické odvětví považuje až rok 1995, kdy její banka dovedla na akciový trh firmičku, o níž se bankéřka nejdříve dozvěděla z Timesů. Malou firmu Mosaic Communications, která během roční existence vypracovala systém snadného vyhledávání na webových stránkách, navštívila Meekerová v kalifornském sídle a nadchla se pro ni. Dokázala k ní následovně přilákat i investory z mediálního světa, kteří s novými penězi dali firmě i nové jméno - Netscape. Pár měsíců nato už společnost Netscape vstupovala se vší reklamní parádou na trh a z emise řízené bankou Morgan Stanley vytěžila 140 milionů dolarů.

Onoho 9. srpna 1995 se podle bankéřky zrodila na akciovém trhu onlineová éra. „Primární emisí Netscape jsme pomohli vytvořit nový obchodní model, uvedla v rozhovoru pro týdeník The New Yorker. Zdá se, že měla na mysli především odbourání obav investorů před vstupem do firem, které nemají historii a navíc působí v novém oboru.

Cesta nejmenšího odporu.

Na expanzi si firma může půjčit u peněžních domů, ale banky se do nových a rizikových odvětví nepouštějí nadšeně. Společnost se může také pokusit získat přízeň některého z fondů rizikového kapitálu, ale nejoblíbenější ve Spojených státech je vstup na burzu - emise nových akcií.

„Na americkém trhu je přebytek likvidity, míní bankéř Kent Holt z pražské kanceláře ING Barings. „Dluhopisy jsou kvůli nízkým výnosům jak na americkém, tak na evropském trhu stále méně přitažlivé, zvlášť dnes, když sledujeme stále vyšší výnosy z některých akcií, dodal Holt.

Radek Schmied ze společnosti Atlantik finanční trhy upozorňuje, že burza jako zdroj financování láká firmy proto, že jsou to nejlevněji pořízené peníze. Firma získá zdroje na rozvoj, aniž by se zatížila dluhem, popisuje. Zadlužení může přivést mladou firmu snadno k bankrotu.

Na druhou stranu John Shakeshaft, výkonný ředitel londýnské kanceláře ING Barings, tvrdí, že kapitál z primární emise by neměl žádné firmě nahrazovat kapitál provozní. Podle něho je iluzorní představa, že peníze z primární emise jsou levnější než zadlužení, a tato iluze je typická pro trh, který je v euforii, který má „býčí náladu.

Nicméně mimořádný úspěch, které zaznamenaly na americkém akciovém trhu při primárních emisích technologické společnosti, povzbuzuje zájem všech investorů. Každý se už vidí budoucím milionářem.

Neopakovatelné zážitky.

Loňský rok byl na amerických veřejných trzích akcií rokem rekordů. Tři čtvrtiny nových emisí všech firem se uskutečnily na trhu Nasdaq. Celkový objem získaných peněz nemá obdoby. Dohromady se hodnota loňských primárních emisí v USA vyšplhala přes 69 miliard dolarů, což je o 39 procent více než v dosud ojedinělém roce 1996, uvádí ve statistice Thomson Financial Securities Data. Na druhou stranu však byl velký i počet akcií, o které byl zájem skrovný.

Podle některých analytiků bude zájem amerických investorů o akcie i letos velmi živý, zájem o získání finančních zdrojů touto cestou budou mít i americké firmy, a to opět především mladé, protože na trhu je stále k dispozici hodně kapitálu. Těžko se však překoná loňský zážitek.

Vloni na trh totiž poprvé vstoupila i řada velkých firem. Patří k nim například investiční banka Goldman Sachs, premiéru na burze rovněž slavil čtvrtý největší americký zaměstnavatel, přepravní firma United Parcel Service (EURO 49/1999). Primární úpis deseti procent firmy se stal s vydělanými 5,4 miliardy dolarů nejvyšší veřejnou nabídkou akcií v historii Spojených států (manažerem emise byla banka Morgan Stanley). Předpokládá se, že United Parcel Service se stane agilním převozníkem z virtuálu do reálu, přepravcem rostoucího objemu zboží objednaného po internetu na reálné adresy, a proto takový zájem.

Zaznamenáníhodné jsou mimořádné denní nárůsty cen právě emitovaných akcií. Primát drží emise softwarové firmy VA Linux (EURO 50/1999), která na počátku prosince vyskočila během prvního obchodního dne o 733 procent (emisi řídila investiční banka Credit Suisse First Boston).

VA Linux nebyla zdaleka sama. Z celkového počtu vloni emitovaných titulů (bylo jich 546) se celá pětina mohla chlubit tím, že během prvního dne nabídky se cena akcie zvedla o více než sto procent. V průměru tak při premiérové burzovní seanci cena akcií vyrostla o 68 procent. O rok dříve to bylo 23 procent. „Něco takového jsme nikdy nezažili, prohlásil jeden z hlavních analytiků společnosti WorldFinanceNet.com. V celé historii amerických akciových trhů ještě nikdy nebyly během prvního dne nabídky zaznamenány takové cenové skoky jako právě loni. Z deseti největších cenových přírůstků v prvním dni jich devět proběhlo právě vloni.

Není com jako com.

Přestože ve Spojených státech byly akcie všech technologických firem loni v globálu úspěšné, neplatí to o firmách jednotlivě. Například zájem o akcie maloobchodníků po síti na konci roku polevil a přenesl se k firmám se slibnějším potenciálem. Tím se rozumí hlavně firmy, které se podílejí na stavbě internetové infrastruktury, anebo se věnují internetovým službám business-to-business. Nadšení investorů sklízeli všichni, kdo měli co do činění se softwarovým systémem Linux, který se s plíživou jistotou stává konkurencí operačního systému Windows NT Microsoftu.

„Zdá se, že investoři vyzráli. Už se nehrnou ke všemu s příponou com v názvu, prohlásil Corey Ostman, finanční šéf Alert-IPO!. Patrné je to z poklesu ceny po vstupu na burzu v případě elektronických obchodníků s květinami, vitaminy nebo třeba s oblečením pro nastávající maminky.

Kdo je vaším upisovatelem?

Nevyzráli jen investoři, ale i manažeři emisí, jejichž rady novým emitentům jsou dnes rovněž sofistikovanější.

Jméno si udržela investiční banka Morgan Stanley, právě ta, pro niž pracuje bankéřka Meekerová. Emise organizované touto bankou skončily v polovině případů po prvním dni s více než stoprocentním nárůstem ceny. Další úspěšní manažeři emisí Credit Suisse First Boston a Robertson Stephens dosáhli podobného úspěchu ve čtyřiceti procentech případů. Banka Goldman Sachs, která se stala hlavním manažerem roku s obchody ve výši 15,7 miliardy dolarů, skončila na čtvrté příčce. Tyto údaje uvádí WorldFinanceNet.com.

Kalendář primárních veřejných úpisů akcií ve Spojených státech byl už letos v lednu přeplněný, takže odpich je dobrý. Společnosti, které potřebují kapitál k expanzi, v Americe nepůjdou jinam. Získávají tak nejen finance, ale i talentované zaměstnance. Vedle platu je stále populárnější lákat do firmy výjimečné talenty opcemi na akcie. Platí to především o technologických firmách, které jsou na mozcích zvláště závislé.

Výstřel do tmy.

Bývá zvykem, že se manažer emise zavazuje ve smlouvě s emitentem vyvinout maximální úsilí k úspěchu emise (best effort). Často je povinen najít kupce pro všechny akcie emise. Podle amerických zákonů se musí postarat i o to, aby se s cenou akcie po vstupu na burzu nespekulovalo. V zájmu své pověsti tedy dbá o to, aby cena primární emise, kterou on navrhuje, zhruba odpovídala zájmu trhu.

Ne nadarmo se proto emisní cena přirovnává k výstřelu do tmy. V případě růstu ceny akcie se spekulativním nádechem musí manažer doložit regulačnímu orgánu (SEC), jak došel k emisní ceně.

„Proto každá investiční banka - manažer emise - má zdokumentovány všechny etapy cenové přípravy od faxů přes e-maily až po další písemné materiály, které jsou důkazem toho, že se o ceně debatovalo s potenciálními zájemci, prohlašuje Vladimír Petrus z pražské právní kanceláře Clifford Chance Pünder.

„Prudký vzestup ceny akcie v prvních dnech jejího obchodování nemusí znamenat, že manažer emise s cenou neeticky spekuluje. Je spíše důkazem, že jde o emisi v dosud novém průmyslovém odvětví. Sami manažeři emise hodně riskovali, když se do nového odvětví pustili. Ještě víc samozřejmě riskovali investoři, kteří akcie nakoupili. Někdy na tom hodně vydělali - jako loni v Americe v případě technologických firem - někdy zase prodělali, dodává Petrus.

Meekerová se například vloni účastnila přípravy emise společnosti Priceline.com se sídlem v Connecticutu. Firmička, která prodává levné letenky a zařizuje hotelové rezervace po síti, se rozhodla vydat deset milionů akcií - sedm procent ze všech svých akcií. Jako manažera emise zvolila banku Morgan Stanley.

Po poradě s bankéři byla stanovena emisní cena na šestnáct dolarů. Kdyby na této ceně akcie zůstaly a našly kupce, pak by se hodnota celé firmy dostala ke dvěma a půl miliardám dolarů. Už po rozjezdu emise bylo více než jasné, že jde o úspěch. Během prvních sekund po vstupu na trh se cena akcie Priceline.com vyhoupla na pětinásobek - k 85 dolarům. Seanci končila na osmdesáti.

Meekerová tedy pomohla jedné společnosti s ani ne roční tradicí a ztrátou 114 milionů dolarů při obratu 35 milionů dolarů dospět k tržní hodnotě ve výši jedenáct miliard dolarů, což odpovídalo tržní hodnotě American Airlines.

Zatímco však American Airlines je majitelem franšízové sítě, rezervačního systému i letadel, majetkem Priceline.com je pouze několik výkonných počítačů a snadno zapamatovatelná internetová adresa. Meekerová pomohla managementu firmy vysvětlit investorům z Wall Streetu, že navzdory tomu má firma ohromnou budoucnost. „Zájem o internetové emise je prostě neuvěřitelný, říká.

Šedé vyjednávání.

Bankéřka Meekerová zřejmě dokáže odhadnout perspektivu firmy, a tuto perspektivu také prodat. Má intimní znalost toho, jak jednat o emisní ceně akcie. Pohybuje se tedy na trhu, který Američané označují doslova jako šedý (grey market).

Na tomto trhu se dva až čtyři týdny před samotným vstupem na burzu vyjednává o ceně budoucí akcie. Na šedém trhu kontaktuje manažer emise potenciální investory a zjišťuje, zda a za jakých podmínek by nabízené akcie koupili. Podle toho pak stanoví takzvanou nezávaznou kotaci.

Když firma zatouží po kapitálu z veřejného trhu, nejdříve kontaktuje manažera emise, aby zjistila, má-li vůbec tuto šanci. Společně se pak pustí do přípravy nabídkového prospektu, který investorům firmu přiblíží. Při tom všem se zkoumá agresivita trhu a atraktivita emise a s ní spojené riziko, prognózy a finanční výsledky. Před samotnou emisí probíhá due diligence. Firma tak provede před očima zasvěcenců doslova striptýz.

Podle Petruse je financování nových firem přes burzu a především jeho loňský úspěch jen americkou záležitostí. Dopad na Evropu samozřejmě má, i když likvidita na evropském trhu se nedá srovnávat s americkou. „Investoři ve Spojených státech jsou daleko ochotnější riskovat, míní právník.

„I když v Evropě se už emisní aktivita firem zvýšila a poslední tiskové zprávy potvrzují snahu například telekomunikačních firem vstoupit na veřejný trh, americké úrovně se tady nemůže dosáhnout, potvrzuje Ken Holt.

Akciová lotynka.

Edward Yardeni, hlavní ekonom a investiční analytik Deutsche Bank Securities, o dnešní situaci na americkém trhu akcií technologických firem mluví jako o lotynce: drobní investoři, povzbuzeni závratnou cenou těchto akcií, kupují dnes z tohoto segmentu cokoliv v naději, že alespoň na pár titulech „vyhrají . Ostatně o lotynce a sázkách mluvil už před rokem v souvislosti s akciemi technologických firem i sám šéf Fedu Alan Greenspan. Ale analytici jsou opatrnější a obávají se, že dnešní ceny těchto akcií jsou už jen nafouklou bublinou, která - až praskne

1. může mít neblahé následky. Nejen pro drobné investory. Současně však zdůrazňují, že nová odvětví a nové firmy musí mít relativně snadný přístup k novému kapitálu. Sám Alan Greespan se domnívá, že navzdory nejrůznějším spekulativním excesům je trh s akciemi technologických firem zdravý. Trh prostě alokuje kapitál do nových perspektivních firem o chvíli dřív, než tento kapitál přinese zisk.

Všechno už tu bylo.

Podle Meekerové jsou emise internetových firem opakováním historie emisí počítačových firem z období jejich prvotního rozkvětu v letech 1980-1998. U počítačových firem se na 86 procentech akciového majetku (tržní kapitalizace) podílelo pouhých pět procent společností, jejichž akcie se obchodovaly na veřejných trzích. Jim se podařilo technologicky předběhnout i zavedené firmy s delší tradicí, které zaspaly navždy. V oblasti vyspělých technologií totiž podle odborníků mají šanci vždy jen jeden nebo dva lídři, kteří trh ovládnou.

I Meekerová mluví jen o hrstce novodobých technologických firem, které mají šanci uspět. Proto radí investorům, aby sázeli na „super onlineové firmy - America Online, Amazon.com, eBay, Yahoo! a Excite@Home. Varuje je před investicí do firmiček, jež by se pokoušely konkurovat takovým jménům. Nemají šanci: většinu těchto firem potká stejný osud jako obchodníka s krámkem na rohu ulice, nedaleko níž si otevře obchod Wal-Mart. „Internet je něco jako maloměsto, říká. „Všichni chodí k www.něco a nikam jinam. Anebo když ano, pak ne často, popisuje lapidárně.

Pochopit a ukázat.

Už v přelomovém roce 1995 napsala Meekerová analýzu, kterou nazvala „Internet Report . Na tři sta stranách představila rodící se technologie jako revoluční médium. V té době bylo na online síti méně než deset milionů lidí a ani Bill Gates nevěděl, jaké možnosti se skrývají v obchodě po internetu, připomíná The New Yorker. Meekerová skeptická rozhodně nebyla a docela správně odhadla, že na přelomu století bude internet používat kolem 150 milionů lidí. „Mary vymyslela intelektuální rámec pro porozumění internetu, ocenil její studii další analytik.

„Když se podíváte na Microsoft a uvěříte Gatesovu sloganu ,osobní počítač na každém pracovním stole a v každé domácnosti , pak si z toho vyvodíte, že Microsoft je na cestě stát se velkou firmou. Stejně tak jsem uvažovala v případě America Online. Uvěřila jsem v roce 1993, že každý bude jednou používat elektronickou poštu, popisuje Meekerová.

Riziko? Co to je?

S boomem internetových firem mění své zvyklosti mnozí drobní američtí investoři, zvyklí investovat tak asi šedesát procent do akcií a čtyřicet procent do obligací. Teď by všechno nejraději vsadili do akcií. V době „milionářů na počkání tak riziko ztrácí hlavní charakteristiku - nejde z něj strach.

„Na všech rostoucích (býčích) trzích to vypadá tak, že s růstem cen se zapomíná na riziko, podotýká Američan Peter Bernstein, autor knihy Against Gods: The Story of Risk. „Všichni už cítí, že je to špatný odhad, ale nikdo nemá sílu změnit náladu burzy, říká tento odborník na psychologii trhu.

Zklidnění na obzoru.

V letošním roce se zřejmě trh primárních emisí uklidní. Analytici tuto prognózu vysvětlují tím, že zřejmě ve světě porostou úrokové sazby, takže bankovní depozita budou zase investory vábit víc, a navíc počítají s rychlejším ekonomickým růstem, a to na obou březích Atlantiku. John Shakeshaft z ING Barings prohlašuje, že kandidátů primární emise asi ubývat nebude a nebude klesat ani zásoba likvidního kapitálu, skutečný přítok nových peněz do firem bude záviset už jen a jen na jejich růstovém potenciálu. Připomíná, že obecně je akciový trh rozdělen na historicky kvalitní akcie a akcie nových rizikových firem, a toto rozdělení se promítá právě při primárních emisích, jejichž úspěch závisí na ochotě především institucionálních investorů riskovat.

Ceny akcií technologických společností táhne vzhůru očekávání velkého sbratření mediálních, telekomunikačních a internetových společností, což dokonale ilustruje poslední sblížení mezi America Online a Time Warner.