Akvizice Gillette koncernem Procter & Gamble se na Wall Street může stát vzorem
Světově nejúspěšnějším investorem se Warren E. Buffet stal mimo jiné proto, že pochopil, jak oddalování plateb daní může vybudovat bohatství. Každý rok v „příručce majitele“, kterou přikládá k výročním zprávám své společnosti Berkshire Hathaway, jasně vysvětluje výhody dlouhodobých daňových závazků vůči běžnému dluhu. Jeho eseje ukazují, jak Berkshire zvyšuje výnosy investováním hotovosti, dokud je to účelné, než ji odevzdá ministerstvu financí.
Naposledy se to ukázalo na převzetí firmy Gillette společností Procter & Gamble (P&G) 28. ledna. Transakce mezi společnostmi byla provedena ve dvou krocích nepodléhajících dani a Buffett díky ní opět inkasoval, aniž by státu zaplatil obrovské peníze. Zisk Berkshire Hathaway z 96 milionů akcií Gillette, které držel od roku 1989, činí 4,3 miliardy dolarů. Jelikož však Buffettova společnost investuje všechen tento zisk do akcií nové firmy, strýček Sam si bude muset na jeho podíl ze zisků počkat.
Kdo přesně navrhl strukturu obchodu, není jasné. Ani Buffett, největší akcionář Gillettu, ani investiční bankéři zapojení do obchodu to nekomentují. Když vezmeme v úvahu Buffettovu dobře známou averzi k daním, je nejpravděpodobnější, že ji bankéři vymysleli, aby ho uspokojili a zároveň aby zabránili tomu, že se obchod se všemi akciemi radikálně rozředí výnosy společnosti Procter & Gamble. Důležité rovněž je, že důmyslná struktura by se mohla stát na Wall Steet modelem pro budoucí fúze a akvizice. Poskytuje totiž názornou ukázku toho, co se investoři mohou naučit sledováním Buffetta.
Uvažujme o obchodu jako o schématu skládajícím se ze dvou kroků: První krok potěší Buffetta, zatímco neobvyklý druhý krok uspokojí Procter & Gamble. Nejdříve P&G zaplatí za Gillette pouze akciemi: za každou akcii Gillette emituje 0,975 své běžné akcie. Investoři Gillettu nebudou povinováni žádnému zdanění, protože vyměňují jedny akcie za jiné. Pokud by P&G zaplatil za Gillette v hotovosti, jenom na Berkshire Hathaway by dopadla daň ve výši 1,5 miliardy dolarů kvůli pětatřicetiprocentní sazbě, kterou platí právnické osoby.
Problém je, že všechny nové cenné papíry rozředí hodnotu podílů, které vlastní součastní investoři společnosti P&G, a prudce sníží výnosy na akcii. Proto jako součást obchodu Procter & Gamble oznámil, že během následujících dvanácti až osmnácti měsíců vydá 18 až 22 miliard na to, aby některé z právě vydaných akcií odkoupil. Výsledek je podle společnosti P&G stejný, jako kdyby za Gillette zaplatila balíkem obsahujícím 60 procent akcií a 40 procent hotovosti.
Proč prostě rovnou nestrukturovat obchod v poměru 60:40? Protože by to pro mnoho akcionářů mohlo znamenat nechtěnou daň, jako se to stalo Buffettovi v roce 1996. Tehdy byla Capital Cities/ABC, v níž Buffett držel nerealizovaný zisk ve výši 2,2 miliardy, prodána společnosti Walt Disney. Disney souhlasil zaplatit částečně akciemi, ale když byly jeho akcie rozděleny mezi všechny akcionáře Capital Cities, kteří je chtěli, Buffett skončil s polovinou peněz v hotovosti a daní kolem 400 milionů.
Dva kroky, které podnikla společnost P&G, toto obcházejí. Akcionáři Gillette si mohou nechat tolik akcií, kolik chtějí, a mít kontrolu nad tím, kdy jejich daně budou splatné. Penzijní fondy osvobozené od daní a ostatní subjekty, které chtějí svoje akcie zpeněžit, je mohou kdykoli prodat na otevřeném trhu. A protože společnost P&G utratí miliardy na zpětné odkoupení vlastních akcií, je riziko, že vlna prodávajících investorů způsobí prudký pokles akcií, menší. „Je to velmi demokratické,“ konstatuje Lawrence A. Cunningham, profesor práva a obchodu na Bostonské univerzitě a vydavatel knihy Buffettových esejů.
Samozřejmě že zájem o daně není vším, co řídí Buffettova rozhodnutí. Dokázal to prodejem výnosných podílů, které si nechal zaplatit v hotovosti, například ve společnostech Disney a Freddie Mac. Přesto však je daňová opatrnost důležitá, vezmeme-li v úvahu obrovské kapitálové zisky (a odložené daně), které společnost Berkshire zaznamenala z vlastnictví klíčových investic například v American Express nebo Coca-Cole. A daně jsou pro Buffetta jistě mnohem důležitější než pro mnoho jiných: pětatřicetiprocentní sazba společnosti Berkshire Hathaway je více než dvojnásobek patnácti procent, které platí fyzické osoby z kapitálových zisků.
Právě v tom spočívá lekce pro investory, kteří se snaží napodobovat Buffetta při výběru akcií. Mnozí předpokládají, že když on vlastní nějaké akcie, tak se je vyplatí koupit. Ale protože je daňová sazba jeho firmy tak vysoká, nese Buffett menší riziko, když vlastní přeceněné akcie. Po zdanění by přišel pouze o pětašedesát procent zisků ušlých tím, že neprodal akcie na vrcholu, zatímco fyzická osoba by ztratila pětaosmdesát procent. Když za těchto podmínek prodává a nabízí strýčku Samovi svoje pětatřicetiprocentní snížení, vysílá ze stejného důvodu hlasitý signál, že perspektiva není dobrá. Ale protože Buffett nikdy neodhaluje, co prodává, dokud není hotov, je těžké ho napodobovat. Investoři by se proto radši měli naučit, jak Buffett myslí.
Sousto z odložených daní
Warren Buffett raději podíly společnosti Berkshire Hathaway investuje, než by je prodával v hotovosti a platil obrovskou daň
Nerealizované zisky (v miliardách) - Odložené daně (v miliardách)
- American Express 7,0 2,4
- Coca-Cola 7,1 - 2,5
- Gillette 4,3 - 1,5
- Wells Fargo 3,0 - 1,0
Na základě cen akcií z 2. února, podílů ze září 2OO4, s pětatřicetiprocentní sazbou daně pro právnické osoby
Pramen: Zprávy společnosti a BusinessWeek
Copyrighted 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc BusinessWeek
