Požáry asi ještě neuhasly

13. 5. 2008

Krize snad už minula americký finanční systém,...

Celý podtitul:
Krize snad už minula americký finanční systém, ale mnoho společností stále čelí ztrátě a bankrotu

Investoři v posledních týdnech hluboce vydechli úlevou nad stavem amerického finančního systému. Ale jako každý pacient, který vyvázl ze střetu se smrtí, trhy a ekonomika USA nyní zakouší dlouhé období rekonvalescence, a ta je charakterizována vzrustajícím počtem podnikových ztrát, zvyšujícím se počtem bankrotů a – dokonce i mezi společnostmi se solidním výhledem – pokračující nejistotou.
Hlavní problém: banky, jež pokračují ve vydávání miliard, aby pokryly vysoké ztráty, nechtějí půjčovat peníze. Vezme-li se v úvahu vysoká cena, jakou platí za přesuny kapitálu, může to trvat rok nebo i více, než zase uvolní svá přísná pravidla a začnou půjčovat na běžné úrovni. Ostatně také investoři mají stále ještě malou chuť zavázat podniky k riskantním dluhům.
Má to bolestné důsledky, především uprostřed recese. Firmy, z nichž mnohé si napůjčovaly spousty peněz v letech 2006 a 2007, budou jen těžko refinancovat své dluhy, což způsobí vlnu problémů zejména mezi těmi společnostmi, které závisejí na volně použitelných dolarech konzumentů. Provozovatel kasin Tropicana Entertainment následoval 5. května další privátně vlastněné společnosti, které letos ohlásily bankrot, včetně prodejce Linens'n Things a restauračního řetězce Buffet Holdings. Dalších 43 veřejných společností šlo od ledna stejnou cestou.
Dokonce i růst firem, které nesužují dluhy, může být ohrožen. Je tomu tak proto, že společnosti mají jen málo možností, jak financovat nové podniky nebo útratu kapitálu. Zdá se, že ani ty firmy, které disponují velkými sumami hotovosti, nehodlají utrácet agresivně. „Prostředí kolem půjčování peněz je problémem pro ekonomiku,“ říká David Hendler, analytik výzkumné firmy CreditSights.
Samozřejmě, divokou kartu v tom všem může sehrát sama ekonomika. Vyšší než očekávaný růst by učinil zázraky a umožnil by vysoce zadluženým společnostem nastřádat peníze na splacení dluhů. Lehké zvýšení inflace by také mohlo pomoci tím, že by umožnilo zvýšení cen. A zatímco by se zvýšily tržby, úpisy dluhopisů by zůstaly na stejné úrovni.

OŠIDNÁ ČÍSLA

Na první pohled nevypadá korporátní prostředí zase až tak špatně. Nakonec, účetní uzávěrky jsou celkově ve skvělém stavu. Firmy, zahrnuté do akciového indexu Standard & Poor's 500, drží takřka rekordní sumy hotovosti. Výdělky na akcii by podle Thomson Reuters měly v nefinančním sektoru podle očekávání růst o pěkných jedenáct procent. A co víc, míra platební neschopnosti zůstává kolem historických minim.
„Ale čísla jsou velmi ošidná,“ říká George Feiger, výkonný ředitel společnosti Contango Capital Advisors. Zaprvé proto, že úroveň hotovosti vypadá vcelku tak dobře, neboť velké firmy, například Microsoft, Apple a Pfizer, disponují stovkami miliard dolarů. Letošní celkové zisky budou také ovlivněny výsledky společnosti ExxonMobil a skupinou dalších firem, těžících z komoditního boomu. A nízká míra insolventnosti je pouze reflexí faktu, jak snadno si společnosti v minulosti refinancovaly cestu z krize – ne nepodobně jako majitelé domů.
Pod povrchem ale čeká spousta problémů. Téměř dvě třetiny nefinančních společností, něco kolem 1600, je nyní podle S&P, jež má shodného vlastníka jako BusinessWeek, tedy The McGraw-Hill Companies, hodnoceno neinvestičním, nebo dokonce „odpisovým“ ratingem. Na počátku poslední krize v roce 2000 to bylo 50 procent společností a v roce 1990 jen 40 procent. Wall Street ve stejné době dramaticky rozšířil trh pro spekulativní půjčky s plovoucími sazbami, přičemž firmy podle Thomson Reuters vydělaly v posledních čtyřech letech do roku 2007 1,2 trilionu dolarů.
Dnešní bezcenné papíry jsou navíc bezcennější než ty v minulosti. Mezi roky 2003 a 2007 financovali věřitelé dluhopisy v hodnotě 194 miliard dolarů v nižších patrech sektoru, zahrnujícího firmy s ratingem jako je B– a nižší. To je dvakrát tolik než v předchozích čtyřech letech. Rozdíl je to zásadní. Bráno z historické perpektivy, 23 procent dluhopisů je v této skupině odepsáno během tří let od svého vydání, v porovnání se třemi procenty v nejvýše hodnocené skupině „bezcenných“ papírů.
Kdo jsou ti dlužníci vzbuzující obavy? Provozovatel zábavních parků Six Flags, výrobce stavebních dílů Georgia Gulf, kamionový přepravce Swift Transportation a výrobce sportovního vybavení Easton-Bell Sports, jejichž dluhy se obchodují za nějakých 60 až 85 centů na jeden dolar. Společnosti Six Flags a Swift odmítly jakákoli vyjádření. Georgia Gulf 7. května ve své zprávě o výsledcích za první čtvrtletí prohlásila, že hodlá zaplatit nejméně 125 milionů dolarů svých dluhů ještě letos díky prodeji aktiv, daňovým úlevám a omezení kapitálových výdajů. Mluvčí Easton-Bell pouze prohlásila, že co se týká hotovosti, firma „má velice silnou pozici“.
Společnosti, zatížené dluhy svých privátních vlastníků, rovněž prokazují slabosti. Polovina z 25 firem, jež od ledna vyhlásily platební neschopnost, pochází z boomu spekulativních převzetí firem. Ostatní včetně realitní společnosti Realogy novinového vydavatelství Tribune, řetězce pizza restaurací Uno Restaurant Holdings, činí starosti věřitelům kvůli slabému ratingovému hodnocení. Firma Realogy vydala v březnu prohlášení, v němž kritizovala přístup S&P, jejíž předpověď vývoje ratingového hodnocení firmy nevypadala dobře. Šéf Tribunu Sam Zell minulý měsíc veřejně řekl, že „není pravdou, že by jeho firma měla potíže dosáhnout svých cílů“. Uno odmítlo svou situaci komentovat.
Ale jestliže trend ve vyhlašování insolventnosti bude pokračovat, soukromé fondy a společnosti budou čelit ztrátám a nákladným restrukturalizacím v podnicích, které vlastní. To by mohlo přinutit firmy, převzaté spekulativním kapitálem, aby se pokusily přimět investory do svých dluhů k přijetí nových podmínek, jež by mohly zahrnovat snížení konečné částky nebo snížení úrokových plateb. Taková vyjednávání ale nejsou jednoduchá a mohla by podpořit kritiku odvětví přebírání firem.
Samozřejmě že některé společnosti budou schopny vyhnout se těm nejhorším scénářům – ať už platební neschopnosti nebo bankrotům – tím, že se zbaví některých majetků nebo částí svého byznysu. Tribune se snaží získat kupce pro Newsday, velké noviny z Long Islandu. Dole Food, mizerně hodnocený banánový a ananasový gigant, prodává půdu na Havaji a v Kalifornii. Plánuje zisky z prodeje použít k umoření části svého dluhu, jehož výše činí 2,4 miliardy dolarů, z nichž 350 milionů je splatných příští rok. „Toto je částečně reflexe napjatých úvěrových trhů a částečně normální obchodní aktivita,“ říká mluvčí firmy Dole.
Další společnosti budou muset nabízet věřitelům - výměnou za více času ke splnění svých povinností dlužníků - různé příplatky. Slabému inzertnímu trhu čelící španělský mediální dům Univision, jenž vyčerpal v dubnu takřka veškeré své kredity, bude možná muset nabídnout k uhrazení úrokových splátek směnky místo peněz. Tento krok by mu sice poskytl čas, ale zvýšil by celkový dluh společnosti a Univision by nakonec vyhlášení insolventnosti spíš přivolal, spíše než by mu zabránil. Mluvčí Univisionu Stephanie Pillersdorfová řekla, že společnost má „dostatečnou likviditu“.
Kolik dluhů ještě v příštích měsících zhořkne, je předmětem velké debaty. Ratingová agentura S&P předpovídá, že míra nesolventních firem mezi americkými slabě hodnocenými dlužníky vzroste příští rok z loňského necelého procenta na 4,7 procenta, zatímco jiní analytici odhadují vzrůst až na osm procent. „Právě začínáme vidět první vzedmutí cyklu platební neschopnosti,“ říká Diane Vazzaová, šéfka Global Fixed Income Group, patřící S&P. Marcia L. Goldsteinová, vedoucí restrukturalizace firem v právní společnosti Weil, Gotshal & Manges, říká: „To, co vidíme, je výsledek špatných standardů pro půjčování peněz.“
Naděje, že ekonomika nakonec přinese úlevu, je posilována historií. Po posledních dvou velkých úvěrových boomech – toho, jež se týkal přebírání firem spekulativním kapitálem a komerčních realit na konci osmdesátých let a onoho technologického a telekomunikačního boomu z konce let devadesátých – se míra platební neschopnosti vyšplhala k dvouciferným číslům. A kdyby měla ekonomika upadnout do relativně mírné recese, jakou byl propad mezi roky 1990 a 1991, pak by podle Martina Fridsona, CEO výzkumné společnosti FridsonVision, dosáhla míra insolventnosti – vezme-li se v potaz, kolik dluhů mají nyní firmy ve svých účetních knihách - šestnáct procent během dvou po sobě jdoucích let. Když se tak stane, dojde k nejhorší situaci od roku 1933. Slovy Fridsona: „Odklon bank od půjčování peněz by teprve začínal.“

SOUVISLOSTI Více lakomců Banky začaly být dokonce ještě přísnější. Průzkum uskutečněný v dubnu mezi bankéři zodpovědnými za úvěry, který americká centrální banka zveřejnila 5. května, zjistil, že 55 procent amerických bank v prvním čtvrtletí ještě zpřísnilo pravidla pro půjčování peněz; v lednu tak učinilo pouze 30 procent bankovních institucí. Zároveň strmě rostou i požadované úroky.

BOX (str. 22)
Banky, jež nepřestávají vydávat miliardy na pokrytí svých zvyšujících se ztrát, nechtějí půjčovat peníze. A investoři se začali bát korporátních dluhů.

Popisek (str. 24):
Horská dráha Six Flags v New Jersey

TABULKA (str. 24):
Ženou se trable Spolu s tím, jak ekonomika tápe a zraněné banky nejsou ochotny půjčovat peníze, se hodně firem potýká s problémy

Společnost* Obrat (v mil. dolarů)* Komentář
Dole Food* 6931* Ovocnářská společnost nemá žádnou hotovost, ale má spoustu dluhů. Aby získala peníze, prodává svou půdu na Havaji a v Kalifornii.

Realogy* 5964 * Společnost, jež vlastní realitní značky Century 21 a Coldwell Banker, by se mohla snažit nabízet směnky namísto splátek dluhů.

Tribune* 5063* Klesající inzertní trh a nedostatek zájemců o koupi majetku firmy zvyšují obavy o tuto nedávno převzatou společnost.

Swift
Transportation* 3172* Dluhopisy této kamionové společnosti, jež pociťuje efekty zpomalení ekonomiky, se obchodují za výrazně nižší ceny.

Georgia Gulf* 3157* Peníze ztrácející výrobce PVC a zařízení domů se zbavuje majetku, který není pro její působení zásadní, aby zaplatila dluhy.

Univision
Communications* 2073* Největší španělsky mluvící televizní společnost, jejíž převzetí soukromým fondem se stalo jedním z největších obchodů roku 2007, již téměř vyčerpala své kreditní možnosti.

Six Flags* 973* Peněz má málo, prodej majetku se nedaří a zábavní byznys skomírá spolu s tím, jak domácnosti šetří na výdajích, jež nejsou nezbytně nutné.

Easton-Bell Sports* 725* Slabá likvidita může podle společnosti Moody's donutit výrobce sportovního vybavení, aby se pokusil vyjednat s věřiteli nové podmínky.

Uno Restaurant* 317* Obrat řetězce restaurací je velmi nízký a Moody´s nazývá jeho likviditu slaboučkou.

Pramen: Standard & Poor's, Moody's Investors Services, Capital IQ a zprávy firem
* včetně odhadů