Globální ekonomika si udrží slušné tempo, Česko naopak čeká pomalý růst
Světový hospodářský růst se v roce 2010 pohyboval kolem 4,7 procenta, avšak při nemalých rozdílech: u skupiny vyspělých ekonomik (AE) to bude 2,8 procenta, ve skupině rozvíjejících se zemí (EM) 7,5 procenta, v tom u BRICs (Brazílie, Rusko, Indie a Čína) 8,6 procenta. Pro rok 2011 se očekává celkový globální růst na zhruba stejné úrovni (4,1 až 4,5 procenta), v roce 2012 pak bude růst ještě rychlejší než letos a může se přiblížit k hranici pěti procent. To není zase až tak špatná zpráva – globální růst může být tři roky po sobě nad trendovou úrovní posledních dvaceti let.
Blýskání na časy v USA …
Hlavní změnou v následujících dvou letech však bude menší předstih růstových temp rozvojového světa před vyspělými zeměmi. Klíčovou roli bude hrát urychlení reálného růstu ekonomiky USA. Zčásti je to důsledek cyklického vývoje, kdy růst první poloviny roku 2010 byl důsledkem jednak fiskálního stimulu, jednak doplnění zásob po propadu produkce v roce 2009; zčásti jde ale o skutečnou změnu, odrážející překonávání krize.
Zadluženost domácností i soukromých firem postupně klesá (přesněji tempo oddlužení se zpomaluje), zlepšují se podmínky pro úvěrování, podíl výdajů domácností na důchodu roste a díky mírnému oživení na pracovním trhu začne působit multiplikační efekt (byť stále platí, že vytváření pracovních příležitostí bude výrazně zaostávat za růstem). Americké oddlužení sice není zdaleka u konce a oživení nebude tentokrát ani zdaleka tak rychlé jako po minulých krizích, ve druhé polovině roku 2012 se však růst může dostat na solidní čtyřprocentní trajektorii. Oživení v USA pak významně přispěje k vyššímu hospodářskému růstu AE, ale hlavně, ekonomická očekávání všude ve světě, tak důležitá pro výdaje domácností a soukromé investice, přestanou být zatížena rizikem další americké recese.
… a trochu i v Evropě
Eurozóna je již od konce dubna zatížena krizí takzvaných periferních zemí a otřesenou důvěrou ve společnou měnu, neznamená to však krizi celé evropské ekonomiky. Očekávaný růst v zemích EU-27 je v roce 2010 kolem dvou procent, v následujících dvou letech shodně 2,2 procenta; čísla pro eurozónu jsou pro roky 2010 a 2011 sice nižší (1,6, respektive 1,4 procenta), ale i zde se očekává urychlení v roce 2012 k hodnotě dvou procent. Jsou to vše čísla o polovinu nižší než u USA a AE celkem, jedná se však již o růstová tempa odpovídající strukturálním charakteristikám našeho kontinentu.
Za agregátními evropskými čísly se však skrývají velké rozdíly a změny. Za prvé, periferní ekonomiky musejí projít dalším oddlužením i strukturálními reformami a jejich růst bude v následujících dvou letech velmi nízký, v případě Řecka ještě záporný. Za druhé, ve struktuře agregátní domácí poptávky dojde k návratu k předkrizovému normálu: v důsledku pohasínajících fiskálních stimulací i tlaku na rozpočtovou disciplínu dojde k poklesu veřejných výdajů. Naopak již dnes patrné oživení přinese růst poptávky domácností a – přinejmenším v zemích, jako je Německo a Skandinávie – i soukromých investic. Za třetí, Evropa bude jistě těžit z pokračujícího růstu EM a z rychlejšího oživení v USA, ale rovněž nerovnoměrně. Vývozci kapitálových, investičních statků, orientovaní na EM, se mohou těšit na relativně vyšší růst; jedná se hlavně o Německo, Švédsko, zčásti severní Itálii a s nimi subdodavatelsky spojenou střední Evropu, která navíc může těžit i z relativně slabší měny. Rychlejší růst vykáže i britská ekonomika.
Rozvíjející se země budou sice i nadále růst rychleji než AE, nicméně zpomalení se očekává u Brazílie (ze 7,5 procenta růstu v roce 2010 na 4,3 procenta v roce 2012), čínský a indický růst bude mezi roky 2010 a 2012 „stagnovat“ slabě pod deseti procenty, respektive 8,5 procenta, a pouze u Ruska lze v tomto období očekávat další zrychlení (avšak z nižší základny: ze čtyř procent v roce 2010 na 5,6 procenta v roce 2012). Podobný vývoj lze očekávat u dalších zemí a EM jako celek narazí na kapacitní omezení.
Graf ukazuje vývoj produkční mezery (tedy rozdílu mezi potenciálním a skutečným produktem) od počátku krize až po predikci na konci roku 2012. Na konci roku 2010 se pro EM produkční mezera prudce zmenšila a při očekávané další akceleraci růstu v druhé polovině 2011 se uzavře zcela. Naopak AE budou v následujících dvou let mít dostatečné volné kapacity pro rychlejší růst bez výraznějších inflačních tlaků. Samozřejmě i zde agregátní čísla za dvě hlavní skupiny zemí skrývají nemálo rozdílů uvnitř.
Kde se v tom všem nachází česká ekonomika? Postavení máme solidní, nikoli však hvězdné. Po růstu v roce 2010 přes dvě procenta by naše ekonomika měla – bez ohledu na výdajové škrty – profitovat jak z dynamické (především německé) poptávky po vývozu, tak z postupně se zotavujících výdajů domácností. Investice soukromého sektoru však zatím stále stagnují a jejich významnější růst se očekává až ve druhém pololetí roku 2011. V letech 2011–2012 tak můžeme očekávat stabilizaci růstových temp kolem tří procent. V celoevropském kontextu to je sice nadstandard, stále je to však mnohem méně než v období 2003–2007; k tehdejším růstovým tempům se v Evropě vrací pouze Polsko.
Návrat peněžní restrikce
Rozdíly mezi produkčními mezerami, patrné z grafu, se projeví i v očekávané hospodářské politice v hlavních oblastech světa. Uzavření produkční mezery u EM a následné inflační tlaky povedou k přitvrzení peněžní politiky: Čína již se zvyšováním základních sazeb začala, Brazílie tak patrně učiní v nejbližších týdnech, v následujících měsících i další asijské ekonomiky. Restrikce také zčásti proběhne prostřednictvím tolerované apreciace měn těchto zemí a prohloubením regulace kapitálových toků v reakci na mohutné peněžní injekce amerického FED. Lze jen doufat, že tyto země nepřijmou i protekcionistická obchodní opatření.
Perspektiva peněžní restrikce však není omezena pouze na EM. V následujících dvou letech zřejmě pouze FED a Bank of Japan nezvýší základní sazby. V řadě zemí oživení poptávky (jak po vývozech, tak domácností a soukromých firem) převáží nad negativními dopady škrtů ve výdajích veřejných financí a případných strukturálních změn. Od druhé poloviny 2011 se zde rovněž začnou projevovat inflační tlaky, na které budou centrální banky reagovat. Platí to o Británii, Austrálii, Švédsku, Norsku, v našem regionu o Polsku a ČR. U ECB to závisí na tom, zda určující pro další vývoj bude německý růst nebo problémy periferních zemí. Centrální bankéři však nebudou mít lehký život nikde v Evropě: vyhodnocení správného okamžiku pro zvýšení sazeb při spíše posilování měn, při současném snižování deficitů a zadluženosti a v často nestabilním politickém prostředí není lehký úkol.
Mírné oživení trhů
Rychlejší růst AE spolu s mírnou restrikcí v EM (a později v AE) se odráží i v očekáváních o vývoji na trzích. V případě devizových trhů je výjimkou americký dolar, který bez ohledu na rychlejší růst bude po celé další dva roky oslabovat, byť možná méně, než se čekalo v minulých měsících. Příčinou je jak stále obrovský deficit platební bilance, tak proces vybilancování globální obchodní a finanční nerovnováhy mezi EM a AE. U měn EM lze obecně očekávat posílení (s tím, že v očekávání intervence amerického FED mezi srpnem a listopadem loňského roku brazilský reál a některé asijské měny již vydatně posílily). Za normálních podmínek se ale očekává i postupná apreciace eura, v roce 2011 jen mírná, následující rok však již významnější.
Pokračující světový růst a nabídková omezení především u asijských ekonomik povedou k růstu cen na komoditních trzích; k tomu ostatně došlo již v loňském roce, bez ohledu na existující produkční mezeru. Mezi trhy, kde se počítá s nejvyšším nárůstem, analytici většinou uvádějí potraviny (především sója, ale i obilí), vybrané kovy (měď, platina, z obecnějších příčin stále také zlato) a energetické komodity (hlavně ropa, v Evropě též zemní plyn).
Postupující oživení a uzavírání mezery mezi růstem AE a EM bude mírně pozitivní i pro akciové a peněžní trhy. Průměrné výnosy na akciových trzích se v tomto roce mohou pohybovat v rozmezí 15–25 procent s tím, že na rozdíl od minulých let již trhy EM nebudou zásadně výnosnější než trhy AE. Výnosové křivky se budou normalizovat (budou strmější) a bude to platit především pro americký, německý a britský trh: u výnosu z desetileté US obligace se očekává růst z dnešních méně než 3,0 procenta na zhruba 3,25 procenta koncem roku 2011 a 3,70–3,80 procenta koncem roku 2012.
Nemalá rizika
Uvedená předpověď vypadá příznivě (možná až příliš optimisticky) a podléhá samozřejmě několika významným rizikům. Ta jsou spojena s doznívající finanční a ekonomickou krizí v AE a plynou především z potřeby oddlužení jak soukromého, tak veřejného sektoru. V USA je větší riziko v soukromém sektoru, kde díky velkému převisu nabídky dojde k dalšímu poklesu cen rezidenčních nemovitostí, a pokud tento pokles bude hlubší než dnes očekávaných pět až šest procent, pak to bude mít tvrdý dopad jak do výdajů domácností, tak do úvěrové politiky bank. Americký rozpočtový deficit je sice dlouhodobě pořád udržitelný, jeho rozměr však vede ke stále vyhrocenějším diskusím o fiskálních korekcích, které – pokud budou provedeny příliš razantně – mohou ekonomiku zpomalit.
V Evropě je tomu naopak, největší riziko souvisí s oddlužením veřejného sektoru v periferních zemích a s obtížným hledáním společného názoru, jak v eurozóně vůbec dál. Po Irsku může přijít Portugalsko, a i když je španělská ekonomika postavena na solidnějších základech, potřeba oddlužení vybraných bank (patrně s širší podporou jak ze strany státních, tak i soukromých institucí) je sice zjevná, ale vůbec ne samozřejmá. Navíc i v ideálním případě obecného souhlasu ohledně finanční podpory periferních zemí (tedy: fungující a střídmé země zaplatí za rozhazovačnost těch druhých) není vůbec jisté, zda nedojde k novým otřesům periferních ekonomik s dopady na celou eurozónu.
Přizpůsobení hluboce zadlužených ekonomik, s pomalým růstem produktivity, s omezeným průmyslovým potenciálem a s vysokým podílem služeb, vyžaduje v krátkém období především devalvaci domácí měny. To díky euru možné není, Evropa asi přesune další obrovské finanční částky jako pomoc, která ale v krátkém období nebude mít velký efekt, a celý evropský růst může být mnohem pomalejší, než se zatím předpokládá.
Střední Evropa čelí rizikům dvojího druhu. První souvisí s horším než očekávaným vývojem v eurozóně a platí především pro ČR, Slovensko a Maďarsko, které jsou podstatným způsobem závislé na vývozu. Druhá jsou rizika vnitřní, specifická. Nejvýraznější je to u Maďarska, kde je celkový dluh vzhledem k výkonnosti ekonomiky a stavu finančního sektoru stále vysoký. Rozpočtové deficity se sice dostaly v posledních dvou letech pod kontrolu, ale pouze díky mimořádným opatřením na příjmové straně (jako specifická zdanění některých sektorů ekonomiky či de facto znárodněním druhého pilíře sociálního pojištění). Na výdajové straně nová maďarská vláda téměř žádné kroky dosud nepřijala.
Hlavním rizikem polské ekonomiky, z pohledu čísel nejúspěšnější v celé Evropě, je „růstový úprk kupředu“. Polsko má sice mnohem větší rozpočtový deficit než ČR (přes sedm procent HDP), větší relativní objem mandatorních nákladů a vyšší dluh, ekonomika však těží z komparativních výhod, nízkého růstu mezd před krizí i silnou domácí poptávkou. Překonání zadluženosti je ale podmíněno pokračujícím nadstandardním ekonomickým růstem, který v nejbližších letech (kdy se rychle neprojeví efekt možných strukturálních reforem) zajistí i odpovídající rozpočtové příjmy. U slovenské ekonomiky jsou rizika v dalších dvou letech dána hlavně příliš silnou měnou, když při přechodu k euru byla slovenská koruna zafixována na konkurenčně nevýhodné úrovni.
Česká ekonomika: pomalý růst
Zbývá česká ekonomika. Máme proreformní vládu, snižující deficity a zadluženost, stabilní měnu, která jen pomalu posiluje, a centrální banku, zatím schopnou držet křehkou rovnováhu mezi oživením a potenciálními inflačními tlaky. Máme tedy vůbec nějak specifická, krátkodobá rizika? Analytici se o žádných příliš nezmiňují (pokud se vůbec o české ekonomice zmiňují) a asi mají pravdu.
Naše hlavní riziko se nachází za horizontem tohoto článku (tedy koncem roku 2012) a zjednodušeně řečeno se jmenuje pomalý růst. S výjimkou Rumunska a Chorvatska, které musely přijmout drastická opatření při řešení zadluženosti, náš očekávaný růst pro další dva roky je nejnižší pro celou oblast střední a východní Evropy. To není dobrá zpráva ani pro sociálně slabší skupiny, které se musí přizpůsobit rozpočtovým škrtům, ani pro státní rozpočet ve středním a dlouhém období. Dva následující roky bude vše fungovat, ale při pomalém růstu, při pokračující deziluzi z korupce a pomalém zotavení rozpočtových příjmů bude kontrola nad deficity a dluhem stále méně politicky průchodná. Podobně jako rizika, tak i řešení leží v našem případě za horizontem roku 2012: strukturální reformy a boj s korupcí jsou během na delší trať.
