Tlustého klička

Ministr financí rozzlobil premiéra Topolánka

Vláda hodlá prodat sedm procent akcií ČEZ a v nejbližší době by o tom měla rozhodnout vláda. Původní zcela jasné stanovisko, že akcie půjdou na burzu a ČEZ dostane šanci je koupit, bylo poněkud zpochybněno nejnovějším návrhem ministerstva financí. To podle informací týdeníku EURO předkládá materiál, v němž navrhuje dva, podle jeho názoru rovnocenné postupy. Jedním je postupný prodej na burze a druhým přímý prodej investorovi vybranému ve veřejném výběrovém řízení.

Takhle ne.

ČEZ může své akcie nakupovat pouze na veřejném trhu. Tendru se podle pravidel platných v Evropské unii účastnit nemůže. Ministerský návrh proto pouští do hry investory, kteří by měli zájem o celý nabízený balík akcií. Podle informací z trhu by zájem mohly mít zejména největší evropské energetické firmy, které mají vzhledem k dramaticky rostoucím cenám energie a omezeným možnostem jiných investic přetlak hotovosti.
To je ale v rozporu s představou ostatních vládních politiků. Tlustého návrh údajně velmi rozzlobil premiéra Topolánka, který chtěl, aby vláda rozhodovala pouze o variantě prodeje přes burzu do rukou ČEZ, aby omezila možné lobbistické tlaky. Patrně i proto se materiál nedostal kabinetu na stůl už minulý týden, jak Tlustého úředníci očekávali. Kromě toho při jednáních o státním rozpočtu slíbila ODS sociálním demokratům, že s nimi projedná návrh na prodej akcií ČEZ dříve, než o něm rozhodne. A k tomu zatím také nedošlo.
Momentálně není jasné, kdy se na pořad jednání toto téma dostane, ale čekat dlouho se patrně nebude. V případě přímého prodeje by musel být okamžitě vybrán poradce a tendr by proběhl v nejlepším případě do léta. Vypořádání transakce by pak přineslo peníze do státní kasy až v posledním čtvrtletí. Ani prodej na burze neproběhne ze dne na den. Příprava nějakou chvíli trvá a pak může ČEZ odkupovat jen omezené množství akcií denně. Pravidla říkají, že smí firma v případě nákupu svých akcií získat každý den jen čtvrtinu průměrného denního počtu akcií zobchodovaných v uplynulých třiceti dnech. Podle odhadů by tak celý balík mohl ČEZ nakoupit během čtyř až pěti měsíců.

Velká domů

.
Každopádně nejpropracovanější variantou je prodej na burze, kdy by stát jako majoritní akcionář současně souhlasil s tím, že ČEZ tyto akcie nakoupí na svůj účet a pak o nakoupený podíl sníží základní kapitál. To je podle expertů optimální řešení, protože stát získá potřebných více než třicet miliard, ale zároveň sníží svůj podíl v ČEZ nikoli o sedm procent, ale o alikvotní část sníženého kapitálu. Tedy o méně než tři procenta. V případě, že by stát dovolil ČEZ nakoupit celé množství povolené zákonem, tedy deset procent, bylo by zmenšení jeho podílu v dramaticky rostoucí firmě v podstatě zanedbatelné.
Stát by tím vyřešil svůj problém s rozpočtem a navíc se nepřipravil o zbytečně velkou část svých budoucích výnosů. K dispozici by pak byly potřebné zdroje pro financování veřejných výdajů a akciový podíl státu v ČEZ by se snížil jen minimálně, což je důležité vzhledem k předpokladům, že privatizace energetického gigantu by měla vytvořit rezervy pro reformu penzijního systému.
Na druhou stranu prodej v tendru může vyvolat zájem největších světových energetických koncernů, jako jsou E.ON RWE či ENEL, a vyhnat cenu sedmi procent ČEZ opravdu velmi vysoko. Z hlediska momentální situace veřejných financí to může být výhodné, ale zároveň to může znamenat rizika do budoucnosti, protože druhý silný vlastník by mohl omezovat možnosti budoucí privatizace.
Na prodeji v tendru mají zájem především tyto energetické firmy a různé lobbistické skupiny. Prodej přes burzu do rukou ČEZ zase podporuje nepochybně jeho management, který sám drží značný objem akcií, a tato transakce by zvýšila objem vlastního kapitálu připadající na jednu akcii, a tím nepochybně zvýšila i tržní kurz.

Dobrovolný odkup.

V případě prodeje části státního podílu v ČEZ by pravděpodobně transakce vypadala tak, že by valná hromada ČEZ vyhlásila dobrovolný odkup svých akcií. Cena by se pohybovala pod aktuální tržní cenou. Z logiky obchodu by nižší cenu než tržní využil jen vlastník velkého množství akcií, které se nedá v krátkém čase přes burzu prodat, tedy stát. Otázkou je, o kolik níže než trh tato cena bude: „Domníváme se, že cena nabídnutá v odkupu by byla o pět až sedm procent nižší, než je aktuální tržní cena,“ řekl týdeníku EURO akciový analytik České spořitelny Jakub Židoň. „Odhaduji, že se bude pohybovat osm až deset procent pod trhem,“ míní Michal Šnobr z J&T. Analytici soudí, že dobrovolný odkup je vcelku logickým vyústěním situace. Toto řešení je podle nich vhodnější než prodej státních akcií přes trh. Při tom by se totiž vinou výrazně vyšší nabídky cena akcií ČEZ pravděpodobně snížila. Šéf ČEZ Martin Roman sice při prezentaci výsledků firmy ve třetím čtvrtletí tvrdil, že klasický dobrovolný odkup je pro firmu kvůli právním normám EU schůdný jen obtížně a že jedinou cestou je nákup na trhu, ČEZ ale již jednou dobrovolnou nabídku odkupu zvažoval. Možnost odkoupit až deset procent akcií firmy za cenu 600 korun za akcii, která v té době převyšovala cenu tržní, schválila valná hromada na počátku minulého roku. Transakce se nakonec neuskutečnila, protože stát v roce 2005 získal peníze z prodeje akcií Českého Telecomu, a prodej části podílu v ČEZ proto ztratil na naléhavosti.

Racionální řešení.

Odkup vlastních akcií by vedl k vylepšení kapitálové struktury ČEZ. Firma totiž v současnosti není optimálně zadlužena. Její zadlužení vzhledem ke jmění dosahuje jen 30 procent. Odkup by byl pravděpodobně financován emisí eurobondů. Dopad na valuaci by byl pozitivní, protože namísto kapitálu by se zvýšila váha levnějšího dluhu. Firma smí své akcie vlastnit maximálně 18 měsíců a do té doby se musí rozhodnout, co s nimi udělá. U ČEZ je nejpravděpodobnějším scénářem snížení vlastního jmění. „Podle našich propočtů by změna kapitálové struktury společnosti zvýšila hodnotu připadající na jednu akcii o dvě až tři procenta, “ řekl týdeníku EURO analytik České spořitelny Jakub Židoň.
Cena sedmi procent akcií ČEZ na burze se aktuálně pohybuje okolo 33,5 miliardy korun. Pro představu toto číslo přibližně odpovídá odhadu celoročního zisku firmy v letošním roce. Cena, která by při transakci byla stanovena, by se mohla stát novým dnem, pod které se již akcie ČEZ těžko podívají. Taková transakce by pro akcionáře ČEZ byla výhodná: vlastní jmění podniku se nezmění, v přepočtu na jednu akcii ale stoupne. Vzhledem k tomu, že privatizace ve střední a východní Evropě jsou již u konce a u těch několika zbývajících se v důsledku boje světových koncernů prodává velmi draho, se odkup akcií jeví jako velmi racionální řešení.

Investiční doporučení pro akcie ČEZ Datum Kdo vydal doporučení Cílová cena (Kč) Investiční doporučení 22. 11. 2006 Erste Bank/ČS 989 držet
20. 11. 2006 KBC/Patria 1105 koupit
16. 11. 2006 ING 1025 koupit
24. 10. 2006 Wood & Company 1165 koupit
17. 10. 2006 BH Securities 933 koupit
11. 10. 2006 Sal. Oppenheim 1000 koupit