V týdeníku EURO ze 17. 5. byl publikován článek Jana Fraita z Vysoké školy báňské Kurs koruny závisí na vývoji ekonomiky. Pan Frait v něm, kromě neoprávněných výtek k mému příspěvku do téhož časopisu z 3. 5., vysvětluje, že kurs koruny se v minulých letech vyvíjel v souladu s reálnou ekonomikou. Jeho vysvětlení však pokulhává.
Nejprve musím reagovat na neoprávněnou kritiku mého článku. První výtkou pana Fraita bylo, že porovnávám nominální směnný kurs koruny s vývojem reálného hrubého domácího produktu. K tomu mě vedlo především to, že reálný růst HDP i nominální směnný kurs jsou na rozdíl od reálného směnného kursu podle modelu NATREX, který aplikoval pan Frait, všeobecně používanými veličinami. Je to právě nominální směnný kurs, tedy korunová cena marky nebo dolaru, která zajímá praktiky a běžné smrtelník y. Reálné směnné kursy jsme navíc schopni měřit až s určitým časovým zpožděním.
Musím zdůraznit, že jsem se ve svém článku nesnažil vysvětlovat vývoj nominálního kursu koruny reálným ekonomickým růstem, což by jistě bylo z ekonomického hlediska nesprávné. Smyslem bylo pouze ukázat, že z poklesu reálné ekonomické výkonnosti nelze ještě jednoznačně usuzovat na oslabování nominálního směnného kursu.
Jako druhou „ještě větší chybu mi pan Frait vytýká, že dávám korunový kurs do souvislosti s jediným faktorem - reálným ekonomickým růstem. Znovu musím upozornit, že jsem se nesnažil o vytvoření modelu směnných kursů, ale prezentoval jsem pouze regionální porovnání dvou veličin. Z tohoto porovnání vyplynulo, že reálný růst HDP není jediným určujícím faktorem pro vývoj směnných kursů. Pokud pan Frait četl můj článek pozorně až do konce, zajisté mu neuniklo, že jsem směnný kurs koruny dáva l také do souvislosti s její likviditou. Objem denních obchodů s českou korunou je přibližně čtyřikrát vyšší než objem obchodů s polským zlotým a dokonce dvacetkrát vyšší než denní objem obchodů s korunou slovenskou. Hloubka koru nového trhu, kterou teoretičtí ekonomové podle mého názoru podceňují, zajišťuje relativní stabilitu jejího kursu. Prudké oslabování koruny je daleko méně pravděpodobné než u sousedních méně likvidních měn.
Přístup pana Fraita k modelování směnného kursu koruny mě vedl k tomu, abych podobnou analýzu aplikoval na Maďarsko. Jak Česká republika, tak Maďarsko jsou malé otevřené ekonomiky s vysokým podílem zahraničního obchodu. Maďarsko jsem si v ybral i pro jeho naprosto odlišný měnový režim a podstatně nižší likviditu na měnovém trhu v porovnání s českou korunou. Přiložený graf porovnává vývoj reálné produktivity a vývoj reálných směnných kursů v České republice a Maďarsku. Z grafu je zřejmé, že produktivita se vyvíjela v obou zemích až do roku 1997 podobně. Reálný směnný kurs však v Maďarsku oslaboval, zatímco reálný kurs koruny posiloval. K určitému propadu koruny došlo až v roce 19 97 po přechodu na plovoucí směnný kurs, ale nenastala taková korekce, aby došlo ke srovnání vývoje forintu a koruny.
Rozpor mezi vývoji fundamentálních ukazatelů a směnných kursů v obou zemích pokračoval i v roce 1998. Pan Frait ve svém článku vysvětluje, že na korunu působily v loňském roce dva faktory. Jednak to byla změna dovozních a vývozn ích cen ve prospěch koruny, ale také pokles produktivity v její neprospěch. K těmto faktorům autor ještě připomíná vysoké úrokové míry v minulém roce a uzavírá, že „setrvání koruny ve druhém pololetí 1998 na relativně silné úrovni nen í žádným překvapením .
Porovnejme tyto ukazatele se sousedním Maďarskem. Změna poměru dovozních a vývozních cen byla způsobena především poklesem cen komodit. Následné snížení ceny dovozů vytvářelo v Maďarsku prostor pro posilování forintu, podobně jako v přípa dě koruny. Z grafu je zřejmé, že maďarská produktivita na rozdíl od české v roce 1998 vzrostla, což taktéž ukazuje na posilování forintu. Maďarské úrokové sazby byly v roce 1998 v průměru o čtyři procentní body vyšší než české. V šechny tři faktory, které zmiňuje pan Frait, tedy hovoří ve prospěch forintu. Maďarská měna nicméně v roce 1998 na rozdíl od české koruny oslabovala reálně i nominálně. Toto chování tedy není konzistentní s modelem, který autor používá k vysvětlení vývoje koruny.
Smyslem mého nynějšího článku, podobně jako toho předchozího, není znevažovat snahu ekonomické teorie o vysvětlení pohybu směnných kursů na bázi reálného ekonomického vývoje. Chci pouze upozornit na příliš zjednodušující tvrzení o dopadu stavu ekonomiky na směnný kurs a poukázat na to, že tuto problematiku je potřeba vidět v širších souvislost ech. Ekonomická teorie by se podle mého názoru měla soustředit na podobnosti nebo rozdíly chování příbuzných měn v našem regionu. Takový přístup nám totiž umožní odlišit zásadní vlivy od vlivů okrajových a pochopit i princip krátkodobých nebo dlouhodobých dopadů. Osobně se domnívám, že modelování směnný ch kursů s cílem identifikovat „podhodnocené a „nadhodnocené měny v tranzitivních ekonomikách je zatím příliš ambiciózní úkol.
