Nové banky na trhu v době krize nejsou překvapením, náklady na kapitál totiž bohatě vyváží jeho návratnost, míní guvernér ČNB
Bitva o kurz koruny propukne již v tomto roce. Alespoň si to myslí guvernér České národní banky Miroslav Singer. „Předpokládáme, že intervenovat ve prospěch kurzu koruny bude zapotřebí ještě letos. Ovšem nikoli teď. Na příštím zasedání se zase budeme zamýšlet, jestli do toho jít. Naše nejlepší představa letošního vývoje říká, že zásah do měnového kurzu budeme pravděpodobně potřebovat někdy ve druhé polovině roku,“ osvětluje strategii centrální banky její šéf.
* Asi nejaktuálnějším tématem, které se týká všech centrálních bank na světě, jsou debaty o měnových válkách. Je jejich hrozba reálná? Pokud ano, cítíte se být generálem silného vojska?
Nemyslím si, že vedu měnovou válku, takže si ani nepřipadám jako generál. Také moje fantazie je bohatá a dojít může skoro ke všemu. Ale už samotný fakt, že se o měnových válkách mluví jako o hrozbě, a ne jako o realitě, svědčí o tom, že k nim zatím nedochází. Zatím jen občas někdo řekne: „Pozor, aby nepřišly měnové války.“ To určitě neznamená, že jsou realitou.
* Nicméně pokud by se nějaká mocnost pokusila devalvovat svou měnu za účelem přímé podpory exportu, jaké by to mohlo mít důsledky? Laická představa vypadá tak, že se centrální banky budou donekonečna přetahovat a skončí to tím, že jedna z nich nebude mít peníze…
To není tak docela přesné. Pojem měnových válek podle mě pochází z úplně jiného světa. Z doby, kdy se kurz měny odvozoval od toho, kolik se za ni dalo vyměnit zlata nebo jiné měny v pevném poměru. To opravdu nemá nic společného s naší realitou. Kdyby došlo k tomu, že se dvě banky tlačí proti sobě, což se dnes dá věcně říct například o Švýcarsku a Spojených státech, tak co to znamená? Jednoduše to, že se v obou zemích uvolňuje měnová politika. Třeba proto, že se snaží zabránit poklesu cen či deflační spirále. Nebo proto, že ekonomika je pod svým potenciálem a centrální banky se snaží na trh dostat více likvidity. O tom se dnes bavíme a nejde o žádné neštěstí. Mně se zdá, že mnozí z těch, kdo ten výraz používají, tomu nerozumějí a nechápou, jaký je vlastně mandát centrálních bank.
* Když jde o snahu udržovat kurz v nějakých mezích, také vy jste na přelomu roku prohlásil, že ČNB by byla ochotna sáhnout k intervencím proti příliš silné koruně, rétoriku jste ale následně zmírnili. Jak moc je to v tuto chvíli aktuální?
My jsme tu rétoriku takřka nezmírnili. Trh pouze čekal, že ji výrazně zostříme, a to se nestalo. My se nesnažíme do kurzu zasahovat nebo ho snad držet v nějakém pásmu. Jde o to, že v momentě, kdy jsme v nastavení úrokových sazeb dosáhli technické nuly, potřebujeme jiný nástroj. Jak se budou měnit ekonomické podmínky, bude možná žádoucí dosahovat nějakého kurzu, který by odpovídal nastavení takových měnových podmínek, jaké budeme v tu chvíli potřebovat. Pokud se ptáte na naši současnou prognózu, pak takové opatření budeme nejspíš v letošním roce potřebovat. Ovšem nikoli teď. Na příštím zasedání se zase budeme zamýšlet, jestli do toho jít. Naše dnešní nejlepší představa letošního vývoje říká, že zásah do měnového kurzu budeme pravděpodobně potřebovat někdy ve druhé polovině roku.
* Označujete tedy měnovou intervenci za nástroj, který vám zbývá. Už dříve jste mu dal přednost před navyšováním měnové báze či tištěním peněz, jak to dnes dělá americká centrální banka…
Je to složitější. Už v polovině loňského roku začínalo být jasné, že sazby mohou klesnout k nule. Začali jsme tedy řešit, co v takovém případě dělat. Řada operací, které dnes dělají jiné centrální banky, je vyvolána potřebou uvolnit likvidní podmínky na trhu, protože ty ekonomiky, resp. jejich finanční instituce mají likvidní problémy. My ne. Tudíž jsme si z řady všech možných operací vyškrtli právě ty, které dnes provádí Fed nebo Evropská centrální banka. Nám by totiž nic nepřinesly. Úroky jsou u nás poměrně nízké, bankovní sektor je likvidní a nemá cenu půjčovat bankám v momentě, kdy by ani ony nevěděly, co s těmi penězi dělat. Naopak nám vyšel kurz jako nástroj, který ekonomiku reálně ovlivňuje. Je to sice takzvaně „second best“, nejlepší je pracovat se sazbami, ale tam už jsme možnosti vyčerpali. Při všech nevýhodách, které má, je měna další nástroj na řadě. S tím, že se nechceme vzdát cíle být garantem cenové stability. To znamená i to, že ceny by neměly začít klesat v nějaké spirále a lidé by neměli získat pocit, že ceny budou klesat každým rokem.
* Ceny ale klesají, respektive klesá inflační výhled. Za jak velké nebezpečí to považujete?
Je to problém jen na některých cenových okruzích, které ale v tuto chvíli hrají tu nejdůležitější roli. Jde o ceny dlouhodobějších aktiv a ceny dlouhodobějších spotřebních předmětů, které vyjadřují a ovlivňují sentiment celé ekonomiky. Naopak u některých druhů zboží existují tlaky k růstu cen, například u potravin. Obojí je ale právě tím, co je měnový kurz schopen poměrně efektivně ovlivňovat.
* Vraťme se k sazbám. Prohlásil jste, že nevidíte důvod s nimi hýbat. Jak dlouho máme ještě počítat s nulovými sazbami?
Konkrétně šlo o zprávu, kterou podle mě trhy úplně nedocenily. Řekli jsme, že sazby nepůjdou nahoru, dokud na trhu neuvidíme významné inflační tlaky. Signalizujeme tím asymetrický vztah k tomu, co se děje. V okamžiku výrazných inflačních tlaků jsme schopni jim čelit a neradi bychom se ocitli v situaci, která se několika centrálním bankám stala. Předčasně zvýšily úrokové míry a příliš tím přibrzdily ekonomiku. Ceny následně začaly opět klesat, banky zase musely snižovat sazby na nulu a opět musely rozbíhat nestandardní nástroje. My jsme dali signál, že úrokové míry půjdou nahoru, až si budeme zcela jisti, že nebudeme muset nějakou dobu měnovou politiku uvolňovat.
* Splnilo snížení sazeb na nulu vaše očekávání? Ptáme se i proto, že vy sám jste si nedávno posteskl, jak se lidé málo zadlužují, respektive málo utrácejí.
Vliv toho, co činíme, vidíme zhruba za rok až rok a půl. Je předčasné to hodnotit. Rozhodně se mi zdá, že to lidé zaznamenali a že se snížení sazeb promítlo i do tlaků na sazby, za které si mohou od bank sami půjčit. To bylo hodně důležité. Nejde jen o to, že mají lidé levnější úvěry, ale mohou je i rozkládat do delšího období, aniž by byly výrazně dražší. Když si půjčujete za dvě procenta na deset let a zvětšíte dobu splácení o čtvrtinu, zaplatíte za to o pět procent víc. To není takový nářez, jako kdybyste to samé počítali s úrokem na pěti procentech. Rozložení splatnosti na delší období pak znamená, že každý týden, měsíc nebo půlrok splácíte míň, takže vám to zaručuje větší cash flow. Nicméně na vyhodnocení celkového dopadu nulových sazeb je třeba počkat. Důležité je si uvědomit, že centrální banka by neměla mít za cíl zvrátit cyklus, má ho vyhlazovat. Neuděláme ze sinusoidy rovnou čáru. Můžeme jen zmírnit dopady. Kdybychom se ten cyklus pokusili zvrátit, způsobilo by to nesmírné pohyby v měnové politice a trh bychom spíš mátli. Nakonec by to nevedlo k ničemu dobrému.
* Nicméně česká ekonomika je v recesi. Ptáme se vás spíše jako ekonoma než centrálního bankéře, který může jen vyhlazovat. Jaké jsou cesty z této krize?
Začnu odzadu. Já jsem na příští rok poměrně optimistický, protože příčiny krize jsou dvojího druhu. Jednak je to ochlazení globálního ekonomického vývoje, principiálně hodně taženého z Evropy a kromě ní také kvůli obavám z vývoje v Číně a zbytku Asie. V tuto chvíli se nezdá, že by asijský ekonomický motor výrazně zpomaloval. Když se podíváme na Evropu, jsou tu země, které už fiskální konsolidaci dokončily. Už nebudou ten růst brzdit. Ano, jsou země, které mají stále problémy, ale celková bilance už vypadá jinak. Někomu v Evropě se začne dařit lépe a my jsme navázaní spíše na ten blok, kterému se v eurozóně nedaří tak špatně, protože už předtím byly jeho země napojeny na německou marku. Druhá věc je, že také my jsme udělali jistou fiskální konsolidaci, což byl proces, který určitě nebyl příjemný. Ovšem bez ohledu na to, podstatná část rozpočtové konsolidace u nás skončila. Ekonomika při mírné recesi generuje tříprocentní deficit, což není špatné. Splňujeme základní maastrichtské kritérium v okamžiku, kdy mírně klesá ekonomika. Jakýkoli pozitivní impulz se dá transformovat do solidního rozpočtového výsledku a vlády začnou brzy zjišťovat, že jejich zdroje se rozšiřují. Ono se to dnes zdá nemožné, ale já jsem to zažíval na začátku mandátu pravidelně. Ministerstvům ke konci každého roku zbývaly peníze a zjišťovala, za co je utratit. Možná to byla ze zpětného pohledu chyba, ale taková doba zase přijde a bude generovat další prorůstové impulzy. Z toho plyne i ten optimismus. Vrcholný protirůstový impulz ze strany vlády je do značné míry za námi. Teď si to neuvědomujeme, protože jsme na tom neblaze, ale začne se to brzy kompenzovat.
* Rozpočtový rámec ministerstva financí ale dlouhodobě počítá s dalšími škrty ve většině resortů…
To nejhorší už máme za sebou. Byl to velký posun ve snížení deficitu, taková je realita. Mám tím na mysli hlavně velké zvýšení daní, to byla nejvýraznější část. Konsolidace byla politický krok, já ji nějak věcně nehodnotím, jen říkám: Je to za námi a tento protirůstový impulz už nebude působit v takové síle jako v posledních dvou až třech letech.
* Náš bankovní sektor je stabilní, ale nemohlo by nám členství v bankovní unii pomoci v době krize? Přece jen jsou naše banky vlastnicky napojené hlavně na eurozónu…
Pokud by byla hromadná velká krize eurozóny, paradoxně by pro nás tak velkým nebezpečím nebyla. Na obecný rozklad a vysychání likvidity by Evropská centrální banka musela reagovat a zasáhnout stejně, jako to činí dnes. Nikoli proto, že by chtěla generovat morální hazard, ale protože je to v podstatě její povinnost. Ovšem v okamžiku, kdy krachuje jedna konkrétní bankovní skupina v jednom konkrétním státě eurozóny, už hrozí nebezpečí, že se pokusí také k nám převést náklady oné krize. My dnes ale máme možnost říct: Přátelé, nás to zas tak moc nezajímá, my si tady zrekapitalizujeme naši profitabilní část té bankovní skupiny, potom si ji sami prodáme. V tuto chvíli se naše banky neprodávají zrovna za hubičku, prostě proto, že na rozdíl od svých matek a tetiček a babiček jsou v dobrém stavu a schopné vydělávat.
* Takže pokud bude ustavena bankovní unie, a my nebudeme její součástí, je to, že si ponecháte pravomoce dohledu ve svých rukou, garancí toho, že nemůže zahraniční banka v krizi zneužít svou dceru v Česku pro svou vlastní záchranu?
Je to přesně tak. A ještě k tomu přistupuje druhá stránka věci, a to je komunikační. Jednou věcí je, že žádná z těch zahraničních skupin by si pravidla našeho či evropského bankovního trhu nedovolila porušit. A druhá věc je, že než by k takovému porušení došlo, tak by jim klienti stejně začali odcházet, a tudíž by banky poškodily samy sebe. Tam je totiž moment vzájemné komunikace s regulátorem, která se v nejhorším případě může stát komunikací veřejnou, a klienti pochopí, že je třeba jednat. Všichni se chovali slušně mimo jiné proto, že každá negativní informace má moc byznys výrazně poškodit. Taková informace je mnohem nebezpečnější v případě izolované krize v jedné zemi. Kdyby se něco špatného objevilo směrem k jednomu státu či jeho bance, klienti to budou vědět a zachovají se podle toho. Nejde jen o peníze lidí. Nezapomínejme, že větší část bankovních aktiv jsou peníze firem. Institucionální klienti jsou v případě změny banky mnohem pružnější. My jsme dosud žádné velké odtoky financí neviděli, ale také proto, že jsme byli ochotni a schopni komunikovat, že nevidíme žádné nebezpečí u žádné banky.
* U nás to třeba patrné nebylo, ale mluvilo se o tom, že se západní mateřské společnosti nechovaly k východoevropským trhům zrovna správně…
Tady narážíme na problematiku úvěrů v cizích měnách, které byly běžné v Maďarsku nebo třeba Polsku. Že to je problém, říkaly tamní centrální banky dlouho, všichni to ale ignorovali. A to především proto, že nikdo nebyl schopen zastavit boj o tržní podíl. Regulátoři to nechtěli vyhrocovat, mohli totiž šlápnout na krk jen domácím bankám a dceřiným společnostem zahraničních bank, ale už méně pobočkám zahraničních bank. A oni nechtěli byznys přihrávat firmám pod menší kontrolou. A teprve když přišla krize, tak se všichni probudili a zjistili: hle, zde je problém. A mě vlastně nepřekvapuje, že v první fázi se řada zemí, odkud pocházejí mateřské společnosti, zachovala vstřícně k pomoci vládám ve východní Evropě. Samy cítily, že ten problém ignorovaly a nesou na něm podíl. Až s postupující krizí, kdy se prokázala moje původní teze, že více než dvě třetiny příčin potíží nemají původ v zemích střední a východní Evropy, ale že za nimi stojí úvěrování v západní Evropě, se projevily tenze. Protože se teď musejí řešit mnohem palčivější problémy na Západě, na Východ už mnoho prostředků nezbývá. Navíc se mnohé nové státy nechovají vůči svým finančním institucím právě „mile“, což situaci dále zhoršuje.
* Podobné problémy v Česku nevyvstaly, protože zde se nikdy úvěry v zahraničních měnách neprosadily. Jak hodnotíte aktuální stabilitu bankovního sektoru?
Je překvapivě pevná. My jsme porovnávali realitu s našimi předpoklady z analýz nesplácených úvěrů na začátku krize. A skutečný vývoj je o něco lepší. Je to určitě i známka toho, že čeští dlužníci jsou odpovědnější a konzervativnější. A je to také pozitivní důsledek toho, že banky už delší dobu nenaplňovaly své cíle nárůstu úvěrování. Konzervativnější dlužník si půjčí, ale nechce se zadlužovat zas a znovu. Takže výsledný zisk bank nakonec byl tak plus minus to, co si naplánovaly, ale to je tím, že sice méně vydělaly na nových úvěrech, ale také méně odepsaly na špatných. Bankovní sektor je tedy dobře kapitálově vybavený a stabilní, je lépe schopen vstřebat situaci, kdy se něco nepovede. Souvisí to i s jeho rozměrem. Celý sektor má rozvahu v řádu tisíců miliard korun, jeho ziskový potenciál před vytvářením opravných položek je někde okolo 200 miliard ročně. Když pak zkrachuje třeba developer s odepsanými pohledávkami bank v řádu jednotek miliard, tak aby to rozkolísalo stabilitu sektoru, musel by být takových krachů sáhodlouhý seznam.
* Není trochu paradoxní, že uprostřed krize míří na český trh nové banky a spouštějí masové kampaně?
Naopak je to logické, protože je velmi levný kapitál. Nechci, aby to vyznělo jako nějaká obchodní rada, ale je to jen logické vyústění situace na trhu. Pokud si půjčujete kapitál za tři procenta, tak se vám rozhodně vyplácí budovat byznys s návratností okolo sedmi osmi, nebo dokonce devíti procenty. Což je ovšem poloviční nebo i třetinová návratnost, na niž jsou akcionáři některých tuzemských bank zvyklí. A tak občas vidím tendence dál srážet náklady, aby byly tyto výsledky zachovány. Ale zachovat si výnosnost okolo dvaceti procent nebude v této konkurenci možné. Domnívám se proto, že léta, která proběhla, byla z hlediska výnosnosti ta nejlepší a už se nebudou opakovat. A není to žádný zlom nebo zvrat, znamená to jen, že se stáváme civilizovaným trhem, kde je míra návratnosti nadále velmi slušná.
* Aktuálně se o bankách mluví také v souvislosti s poplatky, a to zejména s poplatkem za vedení úvěru, kdy se pořádají proti němu hromadné akce. Může případné vracení poplatku zasáhnout tuzemské finanční ústavy?
V aktuální situaci se bavíme o hypotetických ztrátách, které jsou pod rozlišovací schopnosti centrální banky v její roli hlídače makroekonomické stability. I v extrémním případě vracení všech kdysi vybraných poplatků tohoto typu hovoříme maximálně o ztrátě kvalitativně zhruba odpovídající tomu, co odepsaly tuzemské banky v rámci dluhové krize některých evropských států. Takže by šlo o jednorázový zásah do zisku, stabilitu bankovního sektoru by to nemělo ovlivnit. A to rozhodně nehodlám komentovat spor jako takový. Ten může vyústit ještě ve velmi zajímavou debatu mezi celou řadou soudů i v Evropě.
* Vraťme se teď ještě k eurozóně. Zajímal by nás váš názor na budoucnost společné měny a na různé teorie o její záchraně, jako je třeba rozdělení měny na jižní a severní euro…
Já myslím, že nyní se panika velmi zklidnila a zásluhu na tom má ECB, když přislíbila podporu státním dluhopisům za předpokladu ostrých kroků vlád k uzdravení ekonomiky. V reálu to nikdo nevyužil, protože všichni tuší, že by požadovaná opatření byla velmi tvrdá. Nicméně jen deklarovaná ochota stačila. Důležité bude sledovat, jak se bude vyvíjet situace ve Francii. Tedy zda budou podniknuty kroky k tomu, aby přestala porušovat společná rozpočtová pravidla. Pakliže ne, bude to velmi špatný signál, že silné země si mohou dělat, co chtějí, a tudíž nebudou své problémy řešit. Je to velká hra o to, aby eurozóna respektovala vlastní pravidla. Bez toho je eurozóna schopná se proklepávat několik dalších let. Jiná věc jsou různé iniciativy, které zmiňujete. To je záležitost delšího časového horizontu. V měřítku měsíců se nic převratného dít nebude. Z dlouhodobější perspektivy pak myslím, že stojí za to se podívat na německé ekonomy, třeba Hanse-Wernera Sinna, kdy je jasné, že Evropa bude nadále dvojrychlostním mechanismem. Jeho severní část má v podobě německé marky jakousi optimální měnovou oblast vyzkoušenou, protože státy v této oblasti byly přímo na německou ekonomiku navázané. Jsou proto zkonvergované a s eurem žádné velké problémy nemají. V pohodě jsou také země, které se opravdu před vstupem do eurozóny třeba i za cenu tvrdých opatření zkonsolidovaly a zreformovaly. To je třeba případ Finska, Estonska nebo Slovenska. No a naopak špatně jsou na tom ty státy, které to takzvaně ošvejkovaly. Velký problém má tím pádem i nám jinak velmi podobné a dobře organizované Slovinsko, abychom stále nepranýřovali jen jižní křídlo.
* Může měnová zóna tak rozdílných ekonomik fungovat?
To bude muset eurozóna vyřešit. Protože představa, že jsou udržitelné dlouhodobé transfery mezi Severem a Jihem, je nesmyslná. Transfery podobných rozsahů velmi špatně vydýchávali Němci už při spojování s východním Německem. V případě Evropy jde o transfery násobně větší, což je neprůchozí. To už německý daňový poplatník nerozdýchá. Je také užitečné se na to podívat optikou toho, co tato země nebyla schopna unést v roce 1992. To nebylo dělení Československa jen z vůle politiků, kteří se hašteří. Po ukončení rozpočtových transferů na východ Československa byla u nás nezaměstnanost dvě nebo tři procenta. Na Slovensku šestnáct. Tudíž tvrdit, že tamní cenová hladina je v pořádku a že jde o optimální měnovou zónu, byla hloupost. Slovensko se potřebovalo oddělit z ekonomických důvodů. Slováci potřebovali v roce 1993 nutně slabší měnu. Evropě tento problém bankovní unie nevyřeší. Ve výsledku půjde o politické rozhodnutí jednotlivých států, kdy ty, co jsou na tom nejhůře, třeba vyhodnotí, že už opravdu nemohou být součástí europrojektu, a dobrovolně společnou měnu opustí. Ale dnes už to není problém toho, že by se všechno kvůli takovému kroku muselo rozpadnout.
* A co Česko a euro? I když, pravda, za vašeho mandátu to jistě nebude…
Ještě stále by se mohly za mého působení v ČNB udát iniciační kroky, ale že by se zavádělo euro, je skutečně nemožné. Je to celé záležitost politické sféry. Pokud se ukáže, že eurozóna překonala své problémy, pak z logiky naší obchodní výměny může být euro zase atraktivní. I když ani to nelze přeceňovat. V poslední dekádě rostla německá obchodní výměna s evropskými zeměmi nejvíce s Velkou Británií, což sotva zařídila společná měna.
* Můžete závěrem přiblížit, jak vidíte proměnu bankovní rady s ohledem na nástup nového prezidenta do úřadu?
Mně se zdá, že se to přeceňuje. Já jsem přišel do centrální banky ve chvíli, kdy nový prezident Václav Klaus jmenoval hned napoprvé většinu členů. A nemyslím, že by se měnová politika ČNB nějak dramaticky měnila. A také po celkové obměně je myslím z rozhodování zřejmé, že máme různé názory, tudíž neprosazuje se nějaký unifikovaný názor. Jedině by snad měl být každý centrální bankéř tak trochu nový keynesiánec, protože musí věřit, že měnová politika má reálný vliv na chod ekonomiky. Takže nečekám nějaké dramatické změny ani s lidmi, které nominuje nový prezident. A z mého praktického hlediska… Já zažiji už jen obměnu jednoho člena rady a pak mi skončí mandát a s nadsázkou mohu tvrdit, že mi to může být jedno.
Pojem měnových válek podle mě pochází z úplně jiného světa. Z doby, kdy se kurz měny odvozoval od toho, kolik se za ni dalo vyměnit zlata nebo jiné měny v pevném poměru. miroslav singer (44) • Po ukončení studia na VŠE v Praze (obor matematické metody v ekonomii) získal doktorát University of Pittsburgh. • Později působil ve vrcholných pozicích v Národohospodářském ústavu AV ČR a institutu CERGE-EI. • Od roku 1995 byl hlavním ekonomem Expandia Finance a poté ředitelem Expandia Holdings. • V roce 2001 nastoupil jako ředitel do skupiny služeb podnikům společnosti PricewaterhouseCoopers ČR. • V únoru 2005 se stal členem bankovní rady a viceguvernérem ČNB, s platností od 1. července 2010 jej prezident republiky jmenoval guvernérem na šestileté funkční období. • Je ženatý, má dvě děti. Řada operací, které dnes dělají jiné centrální banky, je vyvolána potřebou uvolnit likvidní podmínky na trhu, protože ty ekonomiky mají likvidní problémy. My je ale nemáme. Důležité je připomínat, že centrální banka by neměla mít za cíl zvrátit cyklus, má ho vyhlazovat. Neuděláme ze sinusoidy rovnou čáru. Můžeme jen zmírnit dopady.
O autorovi| Adam Junek • junek@mf.cz Tomáš Plhoň • plhon@mf.cz
